期指有望先抑后揚

近期全球股市在美股的持續(xù)下跌帶動下紛紛跳水下跌，全球股指市值已經(jīng)大舉蒸發(fā)近5萬億美元。雖然中國國債利率在本周避險情緒大幅上升的情況下出現(xiàn)回落，但全球其他典型的

避險資產(chǎn)表現(xiàn)卻相對疲軟。黃金價格累計跌去2.5%，同為避險資產(chǎn)的日元也表現(xiàn)疲軟，10年期美國國債收益率則在同期累計飆升近20個基點。

美股與A股的聯(lián)動暴跌

在此，我們首先來分析一下美股下跌的原因?；仡?987、2000和2007年三次美股崩盤，都發(fā)生在美聯(lián)儲加息收縮流動性的大背景下。今年以來，隨著市場的通脹預(yù)期不斷升溫，美債收益率不但打破了30年波動上軌，而且其和TIPS之間的利差也上行加速。2月1日美國公布超預(yù)期的非農(nóng)數(shù)據(jù)后，10年期美債收益率上升至四年來高點，點燃了此輪美股下跌的導(dǎo)火索。與此同時，大量金融創(chuàng)新產(chǎn)品的平倉反過來也繼續(xù)加劇了市場的不斷下跌。

對于A股而言，上周出現(xiàn)的跳水式暴跌是由多項因素共同引發(fā)的恐慌情緒蔓延導(dǎo)致的預(yù)期差，包括以樂視為代表的績差股引雷、信托去通道化、高比例股票質(zhì)押平倉擔(dān)憂以及美股大幅下跌的情緒傳導(dǎo)等。僅就跨市場的聯(lián)動影響來看，外圍市場對A股的影響核心在匯率和情緒兩個方面。就匯率而言，雖然在弱美元格局之下，新興市場權(quán)益類資產(chǎn)投資價值或?qū)?yōu)于美國市場。但是就情緒而言，恐慌指數(shù)VIX飆升令全球市場的恐慌情緒蔓延，A股市場已經(jīng)處于交易過度擁擠的狀態(tài)，一旦信心受損，資金逃亡的可能性極大。

未來路徑可能性分析

對于未來的資產(chǎn)配置，我們分出3條路徑來假設(shè)：第一條路徑，現(xiàn)在處于風(fēng)險最大化階段。從經(jīng)濟基本面來看，美國經(jīng)濟正行徑于復(fù)蘇的末周期，即將步向過熱階段。根據(jù)美林時鐘，權(quán)益類資產(chǎn)仍是值得配置的大類資產(chǎn)之一。根據(jù)過去三輪美聯(lián)儲加息到美股走熊，10年期國債利率平均上行了150bp左右，目前僅上行了不到90bp，對于股市來說未來或仍有60bp左右的安全邊際。本輪下跌主要由于市場對通脹預(yù)期擔(dān)憂而引發(fā)的技術(shù)性下跌，目前正處于風(fēng)險最大化的階段。在這條路徑之下，未來隨著恐慌情緒的逐步進入尾聲，權(quán)益類資產(chǎn)將再度對資金產(chǎn)生吸引力。

第二條路徑，風(fēng)險還有部分需要釋放。對于權(quán)益類市場而言，隨著美歐央行鷹派的立場逐步確立，全球通脹中樞出現(xiàn)緩慢抬升，海外利率上行速度或?qū)⒊?017年水平。在利率上升趨勢確立的背景下，外部風(fēng)險或仍需釋放，對股指來說仍有抑制。對于國內(nèi)而言，短期外部風(fēng)險尚未明確解除，內(nèi)部風(fēng)險例如金融監(jiān)管、春節(jié)前夕資金走款壓力變大以及業(yè)績披露期或仍有企業(yè)業(yè)績變臉等風(fēng)險事件尚未完全落地，未來風(fēng)險還有部分需要釋放。在這條路徑之下，短期來說我們?nèi)砸３种?jǐn)慎，權(quán)益類資產(chǎn)將告別2017年的低波動率時代，中樞將繼續(xù)抬升，股指投資也建議短期內(nèi)以空單持有。

第三條路徑：未來有更大的系統(tǒng)風(fēng)險尚未釋放。我們假設(shè)未來仍有更大的灰犀牛風(fēng)險尚未釋放（在利率上行背景下，中國的地產(chǎn)泡沫和地方政府的地方債負(fù)擔(dān)等），在這條路徑之下，權(quán)益類資產(chǎn)波動率將會在未來出現(xiàn)大幅走闊，權(quán)益類市場也將面臨由牛轉(zhuǎn)熊的時間點。

短期保持謹(jǐn)慎

短期來說，我們?nèi)砸栉磥盹L(fēng)險的繼續(xù)釋放。雖然美股上周五出現(xiàn)反彈，但目前美債利率仍未出現(xiàn)減緩上行步伐的跡象，歐美央行鷹派立場也未顯著動搖。在利率上行的背景之下，外部風(fēng)險解除警報尚未明確，目前已經(jīng)位于風(fēng)險最大化階段。內(nèi)部風(fēng)險，例如金融監(jiān)管、春節(jié)前夕資金走款壓力變大以及業(yè)績披露期或仍有企業(yè)業(yè)績變臉等風(fēng)險事件尚未完全落地，未來風(fēng)險還有部分需要釋放。在這條路徑之下，我們?nèi)砸３种?jǐn)慎，權(quán)益類資產(chǎn)將告別2017年的低波動率時代，中樞將繼續(xù)抬升，股指投資也建議短期內(nèi)以空單持有。但中長期我們?nèi)詰?zhàn)略性看多，耐心等待市場平穩(wěn)后的抄底機會。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。