策略跟蹤：做多國債期貨T2406策略-提前離場

跟蹤報告（4月29日）

基本面來看，高頻數(shù)據(jù)顯示，生產(chǎn)指標多數(shù)環(huán)比好轉(zhuǎn)，鋼鐵生產(chǎn)環(huán)比好轉(zhuǎn)，紡織開工回升，化工環(huán)比有一定回落，汽車生產(chǎn)偏穩(wěn)；消費環(huán)比多數(shù)走弱，商品房成交邊際回落，汽車消費略降低，原油價格環(huán)比回升；投資指標上，水泥價格略有回升，但瀝青開工率走弱，土地成交和玻璃價格低位，指向地產(chǎn)和基建投資尚未見到明顯起色；物價方面，除生豬外其他食品價格繼續(xù)走弱，但工業(yè)品和生產(chǎn)資料價格有所回升，疊加4月基數(shù)下降，同比中樞或有一定可能抬升。綜合來看，環(huán)比來看生產(chǎn)指標相對需求指標表現(xiàn)更好，繼續(xù)關注專項債落地節(jié)奏及對需求端的傳導。

政策面上，4月底按照慣例會召開經(jīng)濟工作相關的政治局會議，根據(jù)目前的經(jīng)濟環(huán)境和政策口風，預計總體政策基調(diào)很可能與兩會保持一致，保持穩(wěn)中求進的大體方向，基準假設是維持積極的財政政策和穩(wěn)健偏松的貨幣政策，需要重點關注的增量信息包括：超長期特別國債以及地方專項債發(fā)行的具體部署、三大工程政策的細化和房地產(chǎn)相關表述，如果地產(chǎn)表述明顯偏積極或者特別國債快速落地，將對債市行情利空。

政府債供給，國債方面，4月共計發(fā)行國債1.08萬億元，凈融資量-984億元，5月份由于到期量大幅降低至0.31萬億元，預計國債凈融資額將明顯提高或接近5000億元，且超長期特別國債發(fā)行節(jié)奏具有較大不確定性，不排除從5月開始發(fā)行，如果這種情況發(fā)生，國債凈融資額還可能進一步提升。地方債方面，4月發(fā)行新增專項債883億元，由于發(fā)改委與財政部公開表示2024年專項債項目已經(jīng)審批完畢，預計5月有較大可能出現(xiàn)地方專項債發(fā)行放量。綜合來看，由于5月地方債發(fā)行可能放量，普通國債到期量下降凈融資額度或上升，疊加特別國債發(fā)行節(jié)奏存在較大不確定性，整體政府債供給壓力預計將明顯增大。央行也多次表示貨幣政策仍有空間，將保障政府債順暢發(fā)行，預計可能采取包含二級市場國債買賣在內(nèi)多種貨幣政策工具對沖供給沖擊，實際供給對債市的影響取決于對沖后資金面實際的表現(xiàn)，但在防空轉(zhuǎn)約束下，目前預計資金面也不太可能進一步放松，資金利率預計圍繞或在政策利率上方運行。

債市展望，4月前期債市整體走暖主要驅(qū)動是債市供需失衡，資產(chǎn)荒推動債市上漲，在此期間伴隨債市快速上行交易性和博弈性因素逐漸占據(jù)主導，債市潛在波動性上升。上周央行再度提及長債利率風險，疊加多重利空因素共同施壓，債市出現(xiàn)快速調(diào)整，包括：市場對5月政府債放量和資金面邊際收斂預期、4月政治局會議召開在即潛在政策風險、地產(chǎn)政策進一步放松預期和股市上漲帶動風險偏好上行。結(jié)合當前的宏觀經(jīng)濟環(huán)境，目前階段尚不支持債市趨勢性轉(zhuǎn)跌，傾向于認為調(diào)整偏短期。且當前債市提前交易5月供給放量預期，國債利率快速上行，后續(xù)5月供給壓力真正到來后，如果在央行流動性供給對沖下資金面保持相對穩(wěn)定，寬于預期，屆時債市調(diào)整幅度反而可能小于預期。

短期來看，債市可能會繼續(xù)就政策和供給預期進行博弈，4月PMI公布在即也可能對債市帶來擾動，目前10年期活躍券利率已經(jīng)上行至2.34%附近，距離4月23日低點2.22%已經(jīng)上行12bp，參照2023年8-10月的供給沖擊，10年期國債收益率在1-2個月內(nèi)由2.55%上行至2.7%附近累計調(diào)整15bp左右。如果當前行情延續(xù)快速調(diào)整，不排除出現(xiàn)贖回負反饋而導致超調(diào)，行情企穩(wěn)的關鍵可能在于資金面表現(xiàn)。從當前情況出發(fā)，10年期至2.35%，30年期至2.55%可能是相對合理位置，目前預計5月10年期國債利率波動區(qū)間可能在2.2%-2.35%。建議多單適當逢高止盈，等待調(diào)整到位企穩(wěn)后入場更具安全墊。

交易邏輯要點（2024年3月19日）

?基本面，2月經(jīng)濟數(shù)據(jù)總體略好于預期，同時結(jié)構(gòu)性分化延續(xù)，內(nèi)需恢復還處在初期階段，總需求還有較大改善空間，經(jīng)濟尚未加速回暖，后續(xù)短期經(jīng)濟修復還要仰賴政策支持，財政政策適度發(fā)力和貨幣政策寬松仍是重要方向。中長期來看，在經(jīng)濟動能轉(zhuǎn)換、地產(chǎn)磨底的宏觀環(huán)境下，基本面對債市尚不構(gòu)成制約；

?政府工作報告公布后，主要經(jīng)濟目標基本符合市場預期，政策超預期發(fā)力的潛在利空消退；

?貨幣政策，財政和貨幣政策配合擴張，增加財政投入力度的同時，通過貨幣政策降低綜合融資成本是總體方向，在此環(huán)境下債券牛市的邏輯尚未被扭轉(zhuǎn)，年內(nèi)降準降息仍是很可能事件；

?供給端，兩會公布今年將發(fā)行1萬億超長期國債，后續(xù)重點關注超長期債券供給節(jié)奏，但是供給壓力大概率出現(xiàn)在4月及以后。

?資金面上，3月預期內(nèi)國債供給有一定放量但到期量也很大，總體政府債凈發(fā)行規(guī)模環(huán)比或略降低。當前央行OMO地量投放，3月MLF平價縮量續(xù)作，但當前資金利率維持平穩(wěn)，反映當前央行公開市場投放縮量可能更多指向的是資金市場流動性充裕，能夠自發(fā)性平衡，對央行投放依賴度降低；

?3月債券市場整體缺資產(chǎn)格局延續(xù)，強勁需求仍對債市延續(xù)偏強起到支撐。

操作：

買入T2406合約

建倉區(qū)間：【103.8-104】

止盈區(qū)間：【105-105.2】

止損區(qū)間：【103-103.2】

建議倉位：10%

保證金比例：10%

盈虧比：2：1

風險因素：政府債發(fā)行超預期、宏觀政策超預期

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備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。