中國去杠桿過程需考慮美聯(lián)儲加息因素

美國聯(lián)邦儲備委員會12月13日宣布今年第三次加息，符合市場普遍預(yù)期。14日，中國央行開展的逆回購和MLF操作利率小幅上行5個基點，為今年3月來首次。公開市場操作7天、28天期逆回購中標(biāo)利率分別升至2.5%、2.8%，此前分別為2.45%、2.75%。同日，央行還開展了2880億元MLF操作，中標(biāo)利率3.25%，上次為3.20%。

　　世界最大的兩個經(jīng)濟(jì)體正在進(jìn)入一個微妙的互動時代，在過去近十年的時間里，為了應(yīng)對次貸危機引發(fā)的全球經(jīng)濟(jì)蕭條，以G20為平臺，中美兩國在貨幣與財政政策方面進(jìn)行了長期合作，為穩(wěn)定全球經(jīng)濟(jì)做出了貢獻(xiàn)。

　　現(xiàn)在，美國正在退出量化寬松的貨幣政策，同時，特朗普政府推出了減稅政策以及正在計劃擴大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，即采取了“緊貨幣+寬財政”的政策組合。經(jīng)濟(jì)學(xué)家和市場都在關(guān)注減稅和財政刺激對美國經(jīng)濟(jì)增長影響有多大，是否會導(dǎo)致美聯(lián)儲加快加息節(jié)奏。耶倫表示，美聯(lián)儲官員與大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對減稅政策的分析一致，認(rèn)為減稅可能會小幅提升未來幾年美國經(jīng)濟(jì)增長。

　　但是，目前美國的通脹率與經(jīng)濟(jì)實際的復(fù)蘇程度并不相稱，低通脹的原因并沒有找到。這可能意味著未來通脹水平也難以預(yù)測。當(dāng)然，現(xiàn)在各界均對未來美聯(lián)儲緊縮程度表現(xiàn)謹(jǐn)慎。美聯(lián)儲當(dāng)天發(fā)布的加息預(yù)測顯示，美聯(lián)儲預(yù)計2018年將加息三次、2019年和2020年分別加息兩次，這意味著目前美聯(lián)儲并不打算加快加息節(jié)奏。

　　與此同時，中國正在進(jìn)入一個防范與化解金融風(fēng)險的關(guān)鍵時刻，這個階段的主要目標(biāo)是降低金融杠桿，這需要一個中性偏緊的貨幣環(huán)境。美聯(lián)儲加息會縮小中美之間的利差，再加上減稅政策的實施，可能會引起中國資本外流的趨勢，這也決定了中國貨幣政策不可能繼續(xù)維持一個較為寬松的狀態(tài)。

　　2016年12月和2017年3月美聯(lián)儲宣布加息時，中國也順勢跟進(jìn)上調(diào)逆回購、MLF利率。但在2017年6月美聯(lián)儲再度加息時，中國并未調(diào)整逆回購利率。這一次也緊跟美聯(lián)儲加息而小幅上調(diào)逆回購、MLF利率。這說明了兩國貨幣政策的相關(guān)性。

　　但是，中國受到美國貨幣與財政政策的影響可能并不會太大，因為美聯(lián)儲加息的預(yù)期早就被市場消化，中國也有充足的外匯儲備，面臨的資本外流壓力不會太大。中國的貨幣政策應(yīng)該優(yōu)先考慮國內(nèi)金融穩(wěn)定以及為防風(fēng)險采取更為明確的政策信號，同時增強人民幣匯率的靈活性。

　　就像央行所強調(diào)的，此次央行逆回購、MLF利率上行幅度小于市場預(yù)期，但客觀上仍有利于市場主體形成合理的利率預(yù)期，避免金融機構(gòu)過度加杠桿和擴張廣義信貸，對控制宏觀杠桿率也可起到一定的作用。

　　此次央行公開市場操作利率小幅上行卻沒有上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率，主要目的就是釋放出繼續(xù)去杠桿、防風(fēng)險的信號，但是，也考慮了市場環(huán)境的承受力與穩(wěn)定性，即在去杠桿的過程必須把握穩(wěn)增長、去杠桿、抑泡沫和防風(fēng)險的平衡，不能因為防風(fēng)險而制造出風(fēng)險。

　　我們現(xiàn)在面對兩個事實：一個是，中國央行今年數(shù)次上調(diào)市場操作利率除了表明去杠桿、防風(fēng)險的決心之外，還體現(xiàn)了對經(jīng)濟(jì)運行與經(jīng)濟(jì)增長韌性的信心。畢竟中國的就業(yè)率維持在低位，企業(yè)利潤快速回升，進(jìn)出口、消費等數(shù)據(jù)良好，PPI一直處于高位。這樣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境有利于去杠桿，同時，也讓政府具有了落實環(huán)保監(jiān)管的決心。

　　另一個事實是，9月以來，中國長債利率開始新一輪上行周期，期間10年國債收益率從3.6%上升到4%左右。11月頒布資管新規(guī)后，金融機構(gòu)融資成本上升明顯，理財利率和貨幣市場利率也有所走高、銀行間利率始終高于央行逆回購利率，市場處于偏緊的狀態(tài)。這種狀態(tài)是因為中國抑制杠桿并且推動去杠桿而采取主動政策的后果，與美國政策并不具有相關(guān)性。

　　因此，至少到目前為止，美國的貨幣與財政政策走勢可能對中國具有潛在的沖擊，但這只是一種邏輯上的判斷。中國依然按照自己優(yōu)先的工作目標(biāo)，推動和落實金融去杠桿、防風(fēng)險。但是，在中國進(jìn)行貨幣或其他經(jīng)濟(jì)決策時，必須考慮到美國政策走勢可能帶來的影響，并作出相應(yīng)的防范。事實上，考慮到中國的杠桿率以及過高的資產(chǎn)價格，中國貨幣安全緊縮的空間并不大，在美國進(jìn)一步緊縮貨幣以及推出刺激性財政政策之前，中國應(yīng)該抓住這個時間窗口，處理本國潛在的種種風(fēng)險。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。