通過宏觀分析中國經濟走勢（一）

    近年來隨著金融危機對中國經濟的沖擊，以及中國經濟結構本身的調整需求，中國的經濟走勢正發(fā)生著深刻的變革。我們需要更加客觀的理解中國經濟走勢變動的原因，認識到中國經濟存在的問題。

    首先，從中國龐大的外匯儲備和貨幣政策來看。中國擁有全球最大的外匯儲備，這些外匯儲備的構成反應出了中國經濟結構，體現(xiàn)了中國經濟的走勢，影響著中國的貨幣政策。

    從中國外匯儲備的來源來看，出口貿易為中國積累了大量的貿易順差，也構成了中國前期外匯儲備的主要來源。但中國貿易出口的繁榮，在很大程度上得益于歐美金融貨幣政策。

    在2000年以后，中國的對外出口貿易額大幅攀升，造成這種局面的一個核心因素是“歐美國家市場需求旺盛”歐美國家的消費者，有足夠的資金和足夠的意愿進行消費，這促使中國對外出口的大幅增長。

    一方面，美國在2000年以后隨著金融行業(yè)的不斷繁榮，金融信貸市場異?；钴S，2001年美國金融信貸市場居民未嘗債務率從71%攀升至93%。說明美國居民信貸比例在不斷增加，這成為了美國居民消費的動力源泉。而與此同時中國的出口增速保持在30%左右，貿易順差從占GDP的2%，攀升至7.5%。我們在向美國出口商品的同時，也促進了中國經濟的成長，令中國的外匯儲備大幅增長。

    另一方面，歐洲在2000年以后形成了統(tǒng)一的歐元區(qū)，歐元的購買力遠高于此前部分國家貨幣購的買力，形成了統(tǒng)一的歐洲市場。在一段時間內刺激了歐洲市場的消費能力，如今歐洲已經成為中國的第一大貿易伙伴。

    可見，歐美的金融政策，刺激了歐美市場的消費能力，這種消費能力隨之轉化為對中國商品的進口需求，刺激了中國進出口貿易的繁榮，令中國獲得了全球最龐大的外匯儲備。這一時期，中國對外貿易額與央行外匯儲備的正相關性高達63%以上。

    但成也蕭何敗也蕭何，如今美國不斷收緊金融杠桿，投放到市場的大量QE資金也被用來償還債務，如今居民信貸市場未嘗債務比例，從93%下滑至79%，接近2001年的水平，顯示美國居民可用于消費的信貸資金在不斷減少，而歐洲深陷債務危機，面臨巨額債務償還壓力，市場消費能力也嚴重受挫。

    歐美市的金融政策，已經進入去杠桿化，去負債化階段，這勢必將導致中國出口貿易受損。單從這個角度來說，如果歐美市場保持目前的金融形勢不變，勢必將持續(xù)限制歐美市場的消費能力，將對中國的出口貿易形成持續(xù)壓力，令中國經濟增長承壓，中國外匯儲備的增速將持續(xù)減弱。


    此外，有一個需要我們額外關注的問題“中國外匯儲備的來源，在金融危機后明顯轉變”。

    金融危機之前，我國外匯儲備來源，主要是貿易順差。但金融危機之后，隨著歐美國家消費力的下降，貿易順差對外匯儲備的貢獻開始減弱。而國外投機性熱錢，對外匯儲備的構成比例顯著提升。

    在金融危機后，歐美各國開始執(zhí)行寬松貨幣政策，特別是美國連續(xù)推出三輪量化寬松，令美元資本的借貸成本近似于“0”，這極大刺激了市場對美元的貸款需求，市場美元流動性大幅增加，美元資本開始尋找合適的投資機會。 

    恰逢中國4萬億救市政策，刺激中國經濟在危機后率先反彈，為歐美投資者提供了高于其本國市場的投資收益機會，吸引大量外資涌入中國市場。但美元或歐元資本要兌換成人民幣，才能在中國市場使用，因此對人民幣的匯兌需求大幅增加，形成了賣出美元歐元，買入人民幣的匯兌需求。

    外資不斷買入人民幣，導致人民幣市場匯率不斷走高，而匯兌后的美元則留在央行，成為新的央行外匯儲備，中國外匯儲備構成比例，由此出現(xiàn)顯著轉變。而為了應對市場對人民幣的旺盛購買需求，中國央行不得不增加人民幣供給，以滿足市場匯兌需求， 導致中國外匯占款比例居高不下，而龐大外匯儲備的本質則轉向投機性資產。

    這些歐美投機性熱錢流入中國的核心動力是 “人民幣資產的收益性，以及美元的低利率政策”。只有人民幣資產具有較高的收益性，才能刺激外資不斷流入中國；只有美元長期保持低利率，才能促使投資者以更低的成本獲得美元貸款，并將美元資本投入中國市場，從而形成資本套利。要維持這種資本套利，兩種核心因素缺一不可。

    然而進入2014年以后，不管是人民幣多次雙降，還是各種政策刺激，都沒有提升或是顯著刺激“中國經濟層面，出現(xiàn)更多優(yōu)質的投資機會”，人民幣資產的投資收益率在不斷下降。而與此同時，美聯(lián)儲卻開始醞釀加息，美元資本的借貸成本面臨大幅上漲。一方面是收益的下降，另一方面是成本的上升。使得外資流入中國進行資本套利的動力不復存在。

    再投資中國收益大幅下降的背景下，大量的資本套利者，開始清償低息美元債務，以免美元加息后貸款成本上升，并且隨著美國經濟回升，以及美元加息的臨近，開始買入具有升值潛力的美元資產。導致外匯交易層面出現(xiàn)了“賣出人民幣，買入美元”的匯兌需求。

    因此，人民幣匯率開始出現(xiàn)下行壓力，并在今年人民幣中間價改革后出現(xiàn)大幅暴跌。而隨著國外游資的不斷獲利離場。央行外匯占比也不斷縮減，給市場營造出一種，市場在拋空中國資產，或是做空中國經濟的感覺。但這其實只是匯兌操作，所帶來的負面影響。并不一定能代表對中國經濟有多么深切的悲觀，這是正常的商業(yè)獲利行為。

    此外，隨著資本套利模式的終結，所有的資產配置，都將重新進行洗牌，資產配置的調整將帶來相關資本市場的動蕩，這將直接影響到股市、商品、債券的價格和走勢，各種資產需要重新定位，重新確定價值。而目前我國正處于這種資產重新定位的動蕩時期。

待續(xù)。。。。。。

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。