徐超：現(xiàn)貨單方修復(fù)基差 螺紋高位震蕩 后市何去何從？

核心觀點(diǎn)

巨大的基差大概率以期貨高位震蕩，現(xiàn)貨價(jià)格的單方面回落完成填補(bǔ)，期間伴隨鋼廠利潤的收縮。

卷螺套利具備反彈的政策支撐，但現(xiàn)在熱卷的需求端數(shù)據(jù)表現(xiàn)疲軟，中線布局缺乏明確方向和安全邊際，建議觀望

整體黑色系商品由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱，螺紋、熱卷期貨的移倉換月為5月合約帶來超跌反彈的機(jī)會，目標(biāo)在電爐鋼成本3800附近。

四季度黑色系商品陷入振蕩走勢，多個(gè)品種的期現(xiàn)發(fā)生嚴(yán)重背離，給市場資金的操作產(chǎn)生了諸多困難。龍頭品種螺紋鋼，環(huán)保政策炒作逐漸降溫后，高基差，低庫存是現(xiàn)狀；價(jià)格變化產(chǎn)生的利潤周期性變化是未來驅(qū)動黑色系運(yùn)行的核心邏輯。我們預(yù)計(jì)螺紋、熱卷的基差修復(fù)路徑很有可能效法去年，以期貨價(jià)格盤整，現(xiàn)貨價(jià)格單方面的大幅度漲跌完成。近月合約無序波動加劇，5月合約存在反彈空間，短期目標(biāo)即3800左右的成本支撐位。成材品種間，長材強(qiáng)于板材，卷螺價(jià)差有反彈空間，但長期轉(zhuǎn)“正”缺乏動能。

一、現(xiàn)貨單方面修復(fù)基差

目前基差高企，期現(xiàn)之間的鴻溝最大至700元/噸，市場的焦點(diǎn)在于基差如何回歸。多頭資金的邏輯是庫存持續(xù)下行，現(xiàn)貨市場雖然受到情緒的擾動，但是下調(diào)空間有限。最新的11月中旬華東區(qū)域代表鋼廠沙鋼、永鋼的報(bào)價(jià)下行幅度不大。復(fù)盤2017年四季度的基差狀況，彼時(shí)同樣是接近千元的高基差，多數(shù)投資者普遍認(rèn)為期貨盤面有大概率向上修復(fù)。最終的結(jié)果是現(xiàn)貨價(jià)格攀上5000元/噸后快速下行，單方面的修復(fù)期現(xiàn)之間的巨壑。1月與5月合約在2018年春季來臨前，圍繞4000這一關(guān)口展開曠日持久的多空消磨。

一年一例，今年與去年的不同之處有二。第一，今年的現(xiàn)貨上漲是建立在建材庫存數(shù)據(jù)的逐漸下行基礎(chǔ)上，房地產(chǎn)企業(yè)迫于資金壓力，加快周轉(zhuǎn)，主動補(bǔ)庫存；激發(fā)了下游源源不斷的需求，整體現(xiàn)貨價(jià)格的上漲堅(jiān)實(shí)穩(wěn)固。今年的庫存同期水平是過去8年最低的，貿(mào)易商手上庫存極少，鑒于去年冬儲的慘痛教訓(xùn)，以及現(xiàn)在頗高的價(jià)格，顯然今年貿(mào)易商的冬儲態(tài)度謹(jǐn)慎不少。

第二，由于環(huán)保政策的執(zhí)行方式和力度的不同，鋼廠高爐開工的實(shí)際情況有差別。根據(jù)此前的唐山限產(chǎn)細(xì)節(jié)顯示，按照規(guī)定時(shí)間內(nèi)提前關(guān)停的部分煉鋼裝備的企業(yè)，給予政策支持，對于津西減免104.7萬噸限產(chǎn)任務(wù)，對于港陸減免65萬噸限產(chǎn)任務(wù)，對于環(huán)境敏感區(qū)域已經(jīng)確定實(shí)施搬遷的企業(yè)，在企業(yè)分類和分解錯(cuò)峰限產(chǎn)任務(wù)時(shí)不在扣減其污染限產(chǎn)績效評價(jià)環(huán)境敏感區(qū)域分?jǐn)?shù)，并給予秋冬季基準(zhǔn)產(chǎn)能15%減免限產(chǎn)任務(wù)量的政策支持。根據(jù)Mysteel測算，全市秋冬季高爐限產(chǎn)產(chǎn)能為1859.22萬噸，占秋冬季納入錯(cuò)峰限產(chǎn)范圍高爐產(chǎn)能的31.55%。反觀2017-18年的采暖季限產(chǎn)，唐山市鋼鐵企業(yè)的規(guī)定限產(chǎn)比例是50%，雖然實(shí)際執(zhí)行力度有折扣，但相比之下今年形成的市場預(yù)期便趨于悲觀。

結(jié)合以上差異，目前期貨的預(yù)期顯然是悲觀的，但是下方3800左右的電爐鋼成本同樣支撐穩(wěn)固?，F(xiàn)貨層面，今年需求較好，供給趨于寬松，貿(mào)易商冬儲不力會倒逼鋼廠累庫，疊加北材南下形成的壓力，我們預(yù)計(jì)螺紋現(xiàn)貨在12月有較大幅度的回落，完成對基差的填補(bǔ)。

二、卷螺差短多長空

三季度熱卷走勢在黑色系品種中最弱，從技術(shù)面上看，主力1901合約均線組呈現(xiàn)空頭排列，K線遠(yuǎn)離5日均線，MACD綠色能量柱放大。若以2018年3月開啟的上漲行情作為基點(diǎn)，熱卷期貨價(jià)格已經(jīng)跌破61.8%的黃金回撤位，下方的支撐遠(yuǎn)在3446與前低3228。熱卷萎靡不振的最主要原因是汽車板塊的坍塌。

9月汽車產(chǎn)銷比上年同期明顯下降，延續(xù)了7月份以來的低迷走勢。比上年同期分別下降11.7%和11.6%。1-9月比前8個(gè)月增速分別回落1.9和2個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)銷量增速持續(xù)回落，表現(xiàn)低于年初預(yù)期。最新發(fā)布的10月汽車產(chǎn)銷同比繼續(xù)明顯下降，10月汽車產(chǎn)銷分別為233.4萬輛和238萬輛，產(chǎn)銷量環(huán)比分別下降0.9%和0.6%；同比分別下降10.1%和11.7%。連續(xù)兩個(gè)月的低迷表現(xiàn)預(yù)示著熱軋卷板最重要的下游—車市，陷入寒冬。

但是，基于鋼材品種的高波動特性，熱卷期貨存在超跌反彈的技術(shù)性需求，同樣在政策面上也有托底。近期國家持續(xù)提及的關(guān)注民營企業(yè)，為民營經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造而民營資本活躍在制造業(yè)的多個(gè)領(lǐng)域，對熱軋卷板的需求提振是方方面面的。

長材與板材的利潤出現(xiàn)分化?，F(xiàn)在長材利潤每噸在800元左右，板材利潤相比長材少了約500元，因此鋼廠的鐵水流向更趨于螺紋。盡管鋼廠的生產(chǎn)工藝線條轉(zhuǎn)換不是一朝一夕的事，但是市場預(yù)期在利潤的差異下傳導(dǎo)迅速。即使我們認(rèn)為卷螺價(jià)差有反彈空間，但短期價(jià)差很難回到上半年的+200元/噸。長期來看，螺紋鋼進(jìn)入高位振蕩周期，時(shí)間可能會持續(xù)到明年二季度，鋼廠利潤高位運(yùn)行；熱卷方面的需求彈性較大，中美貿(mào)易關(guān)系的進(jìn)一步磋商是基本面扭轉(zhuǎn)的重要因素。

綜上所述，整體黑色系商品由強(qiáng)轉(zhuǎn)弱，后期主力資金的轉(zhuǎn)移使得盤面走勢越發(fā)復(fù)雜。我們認(rèn)為螺紋和熱卷的5月合約在完成移倉換月后，勢必有一波向上的反彈行情，反彈能否成為反轉(zhuǎn)需關(guān)注兩點(diǎn)，一是基建領(lǐng)域能否在明年一季度前完成對房地產(chǎn)用鋼的接棒；二是貿(mào)易商的冬儲何時(shí)能集中爆發(fā)。但是整體鋼價(jià)的重心并不會快速下行，政策紅利下保證了鋼價(jià)的高位運(yùn)行，且電爐鋼的成本支撐較強(qiáng)，廢鋼的抗跌屬性強(qiáng)于螺紋。對于成材品種的后市策略，唯一值得布局的是螺紋、熱卷遠(yuǎn)月合約的反彈，短期目標(biāo)在電爐鋼的成本支撐區(qū)域；卷螺套利暫時(shí)不具備中線布局的機(jī)會，建議觀望。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。