瓶片上市公司前三季度增收不增利 四季度加工費(fèi)仍承壓

摘要：

10月末，瓶片上市公司公布三季度報(bào)，通過(guò)整理前三季度報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)瓶片頭部企業(yè)今年前三季度營(yíng)業(yè)收入同比增加，且增量或來(lái)自于外銷(xiāo)，但凈利潤(rùn)卻同比大幅下滑。增收不增利的根本原因在于近兩年瓶片產(chǎn)能高速擴(kuò)張與全球需求維持低速增長(zhǎng)造成的供需錯(cuò)配，這促使我們?nèi)ナ崂碜?023年來(lái)，在高產(chǎn)能沖擊下，瓶片市場(chǎng)的運(yùn)行邏輯。

今年四季度中后期仍處于瓶片的高產(chǎn)能時(shí)代，結(jié)合我們歸納的市場(chǎng)運(yùn)行邏輯，我們預(yù)計(jì)11-12月，瓶片繼續(xù)累庫(kù)，加工費(fèi)承壓下行，絕對(duì)價(jià)格仍跟隨成本波動(dòng)，另外需關(guān)注在需求淡季以及低加工費(fèi)的影響下，瓶片裝置的檢修情況。

1．瓶片頭部企業(yè)前三季度經(jīng)營(yíng)情況：增收不增利

截至2024年10月底，國(guó)內(nèi)瓶片頭部企業(yè)產(chǎn)能占比情況為：逸盛占29.5%，三房巷占17.5%，華潤(rùn)材料占16.5%，萬(wàn)凱新材占15%。其中，三房巷、華潤(rùn)材料和萬(wàn)凱新材均為上市公司，因此，我們下面將分析這三家頭部企業(yè)（以下簡(jiǎn)稱(chēng)三家企業(yè)）的今年前三季度報(bào)，以觀(guān)察行業(yè)龍頭的經(jīng)營(yíng)情況。

營(yíng)業(yè)收入方面，今年前三季度三家企業(yè)均同比增加，但最大增幅僅為4.03%。由于只有三房巷公布的信息具體到銷(xiāo)售數(shù)量和銷(xiāo)售價(jià)格，因此，對(duì)三房巷的經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)一步分析，可以發(fā)現(xiàn)前三季度三房巷銷(xiāo)售數(shù)量同比增加，但平均售價(jià)卻同比下滑，所以營(yíng)業(yè)收入增加的主要貢獻(xiàn)是來(lái)自于銷(xiāo)售數(shù)量的增加。

此外，因?yàn)樵谖覈?guó)瓶片流向中，出口約占40%，所以外銷(xiāo)是瓶片企業(yè)營(yíng)收的一個(gè)重要來(lái)源。今年上半年，三家企業(yè)的內(nèi)外銷(xiāo)收入同比變化情況一致，境外營(yíng)業(yè)收入均同比增長(zhǎng)，最高增長(zhǎng)為30.13%，最低為12.27%，而境內(nèi)營(yíng)業(yè)收入則同比下滑。這也與今年我國(guó)瓶片出口較好的情況相符，前三季度瓶片出口約420萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)27.6%。我們認(rèn)為今年瓶片企業(yè)銷(xiāo)售“內(nèi)弱外強(qiáng)”的原因在于，國(guó)內(nèi)瓶片新增產(chǎn)能大批量、集中性投產(chǎn)，國(guó)內(nèi)瓶片市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力劇增，供需寬松壓制瓶片價(jià)格，同時(shí)國(guó)內(nèi)需求增長(zhǎng)相對(duì)有限，導(dǎo)致境內(nèi)營(yíng)業(yè)收入下滑，但出口價(jià)格優(yōu)勢(shì)相對(duì)明顯，利好出口增長(zhǎng)。

凈利潤(rùn)方面，今年前三季度三家企業(yè)的歸母凈利潤(rùn)均為負(fù)值，同比增幅均大幅下滑，其中，同比增幅最低為-1241.36%，最高為-119.35%。凈利潤(rùn)大幅下滑的主要原因是國(guó)內(nèi)瓶片產(chǎn)能增速較高，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，加工費(fèi)被壓縮至低位，除此以外，原料成本也在上漲：從三房巷披露的原材料采購(gòu)情況來(lái)看，今年前三季度PX和PTA的采購(gòu)價(jià)格同比小幅下跌，但MEG的采購(gòu)價(jià)格則有明顯上漲，按1噸瓶片需要0.855噸PTA和0.332噸MEG的加工比例計(jì)算，前三季度瓶片平均綜合原料成本同比增長(zhǎng)1.06%。

綜合以上對(duì)瓶片頭部企業(yè)今年前三季度報(bào)的分析，頭部企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況可以總結(jié)為：增收不增利，且銷(xiāo)售呈“內(nèi)弱外強(qiáng)”格局，即營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)，且增量或來(lái)自于境外銷(xiāo)售，但凈利潤(rùn)卻同比大幅下滑，且面臨虧損。

2．高產(chǎn)能下的供需博弈

從行業(yè)龍頭的經(jīng)營(yíng)情況，可以看出瓶片行業(yè)今年增收不增利，效益不佳。我們認(rèn)為，行業(yè)低利潤(rùn)的根本原因在于近兩年瓶片產(chǎn)能高速擴(kuò)張與全球需求維持低速增長(zhǎng)造成的供需錯(cuò)配。接下來(lái)我們回顧和分析自2023年來(lái)，在瓶片高產(chǎn)能下，供需的博弈與加工費(fèi)的變化。

2023年，根據(jù)CCF統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)新增瓶片產(chǎn)能430萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)34.9%，是近十年最高的增速，新產(chǎn)能投放的時(shí)間集中在2-3季度。這一輪產(chǎn)能擴(kuò)張，與以往不同，開(kāi)工率、庫(kù)存和加工費(fèi)均出現(xiàn)相應(yīng)的變化，按加工費(fèi)可分為四個(gè)階段：（1）一季度加工費(fèi)平穩(wěn)運(yùn)行，行業(yè)利潤(rùn)尚可。瓶片產(chǎn)能新增僅30萬(wàn)噸，春節(jié)期間開(kāi)工率下滑，且瓶片工廠(chǎng)前期接單較多，使得供應(yīng)緊張，庫(kù)存自2月起持續(xù)去庫(kù)，加工費(fèi)受到支撐；（2）二季度加工費(fèi)震蕩下行，行業(yè)利潤(rùn)趨向盈虧線(xiàn)。二季度瓶片新增產(chǎn)能達(dá)135萬(wàn)噸，新增供應(yīng)逐步?jīng)_擊市場(chǎng)，開(kāi)工率處于歷史同期高位，產(chǎn)量同比增量明顯，庫(kù)存持續(xù)累庫(kù)，加工費(fèi)承壓下行；（3）三季度加工費(fèi)加速下行，行業(yè)開(kāi)始虧損。三季度新增產(chǎn)能達(dá)205萬(wàn)噸，新裝置供應(yīng)進(jìn)一步?jīng)_擊市場(chǎng)，加工費(fèi)加速下行，不斷創(chuàng)年內(nèi)新低，虧損之下，9月瓶片工廠(chǎng)開(kāi)始減停產(chǎn)，開(kāi)工率下滑，使得加工費(fèi)見(jiàn)底，減產(chǎn)取得一定效果。但由于9月處在需求旺季向需求淡季的過(guò)渡時(shí)期，因此，瓶片庫(kù)存仍維持累庫(kù)趨勢(shì)；（4）四季度加工費(fèi)低位震蕩，行業(yè)面臨大面積虧損。四季度新增產(chǎn)能僅60萬(wàn)噸，且瓶片工廠(chǎng)進(jìn)一步減停產(chǎn)，開(kāi)工率低位運(yùn)行，使得瓶片庫(kù)存未有進(jìn)一步累庫(kù)，即庫(kù)存見(jiàn)頂。隨著價(jià)格跌至年內(nèi)低位，出口市場(chǎng)階段性好轉(zhuǎn)，四季度出口量較高，使得12月庫(kù)存小幅去庫(kù)。然而在國(guó)內(nèi)需求淡季下，庫(kù)存仍高位運(yùn)行，瓶片加工費(fèi)維持在500元/噸的低位水平附近。

2024年瓶片產(chǎn)能繼續(xù)新增，供需寬松格局難改，高庫(kù)存與低加工費(fèi)并舉。2023年下半年瓶片的大面積虧損延續(xù)到了2024年上半年，今年上半年，瓶片產(chǎn)能新增222萬(wàn)噸，約2023年新增產(chǎn)能的51.6%，所以盡管開(kāi)工率相對(duì)偏低，但產(chǎn)量同比增加明顯，瓶片庫(kù)存在上半年維持高位，即使是在5、6月需求旺季，庫(kù)存不減反增，這也導(dǎo)致上半年瓶片加工費(fèi)長(zhǎng)期在500元/噸以下，遠(yuǎn)低于歷史同期水平。在經(jīng)歷持續(xù)虧損后，7月瓶片工廠(chǎng)集中減停產(chǎn)，開(kāi)工率大幅下降，三季度產(chǎn)量回落至去年同期水平，同時(shí)原油弱勢(shì)下行，瓶片跟跌原料，下游廠(chǎng)家逢低補(bǔ)貨，使得庫(kù)存持續(xù)去庫(kù)，加工費(fèi)亦回升至500元/噸以上，減產(chǎn)效果顯著。但10月隨著前期停車(chē)裝置重啟，開(kāi)工率回升，且進(jìn)入國(guó)內(nèi)需求淡季，加工費(fèi)再度承壓，在500元/噸附近波動(dòng)。

通過(guò)以上回顧和分析，在高產(chǎn)能壓力下，供需的博弈可以歸納為三種方式：（1）加工費(fèi)水平尚可，開(kāi)工率不減，導(dǎo)致供需寬松；（2）加工費(fèi)過(guò)低，企業(yè)虧損嚴(yán)重，企業(yè)集中減停產(chǎn)或推遲新產(chǎn)能投放，使得供需平衡或供需偏緊；（3）瓶片以成本定價(jià)為主。當(dāng)瓶片原料大漲時(shí)，瓶片跟漲原料，可能引發(fā)下游投機(jī)性備貨；當(dāng)瓶片原料大跌時(shí)，瓶片跟跌原料，可能引發(fā)下游大量逢低補(bǔ)貨。

3．四季度累庫(kù)格局難改，預(yù)計(jì)加工費(fèi)承壓下行

今年四季度中后期仍處于瓶片的高產(chǎn)能時(shí)代，結(jié)合我們上面歸納的供需邏輯，我們預(yù)計(jì)11-12月，瓶片繼續(xù)累庫(kù)，加工費(fèi)承壓下行，絕對(duì)價(jià)格仍跟隨成本波動(dòng)，另外需關(guān)注在需求淡季以及低加工費(fèi)的影響下，瓶片裝置的檢修情況。以下是具體分析：

供需方面，目前瓶片開(kāi)工率回到高位，且瓶片工廠(chǎng)暫無(wú)11月檢修計(jì)劃，預(yù)計(jì)11月供應(yīng)仍維持高位，另外國(guó)內(nèi)需求進(jìn)入傳統(tǒng)淡季，軟飲料行業(yè)多在此期間檢修，終端需求或明顯減少，下游終端多在低位附

近集中采購(gòu)2025年訂單。據(jù)CCF不完全統(tǒng)計(jì)，10月瓶片需求量在90萬(wàn)噸附近，若考慮前期部分接單量，則10月瓶片需求量在113萬(wàn)噸附近，然而10月瓶片產(chǎn)量為149萬(wàn)噸附近，因此，10月瓶片至少累庫(kù)36萬(wàn)噸。由于11-12月仍為需求淡季，我們估算每月需求量在100萬(wàn)噸附近，而12月，華潤(rùn)瓶片裝置計(jì)劃?rùn)z修40天左右，共涉及產(chǎn)能110萬(wàn)噸/年，據(jù)CCF統(tǒng)計(jì)，屆時(shí)瓶片開(kāi)工率將下滑5-6百分點(diǎn)，所以預(yù)計(jì)11月和12月產(chǎn)量分別為144和140萬(wàn)噸，因此，11-12月瓶片累庫(kù)趨勢(shì)不變。

估值方面，在季節(jié)性累庫(kù)現(xiàn)實(shí)和供需弱預(yù)期下，加工費(fèi)整體水平偏低，且現(xiàn)貨加工費(fèi)有向盤(pán)面加工費(fèi)收斂的趨勢(shì)，即500元/噸以下的低位水平。

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