貨幣現(xiàn)象是有色金屬超預(yù)期反彈的主因

今年1月下旬以來，大宗商品價(jià)格出現(xiàn)了明顯的反彈，其中作為強(qiáng)周期的有色金屬價(jià)格3月份的反彈有升級(jí)的趨勢(shì),而且這種反彈在很大程度上超過業(yè)內(nèi)的預(yù)期，從反彈強(qiáng)度的強(qiáng)弱排序來看，錫價(jià)、鉛價(jià)、鋅價(jià)和鋁價(jià)明顯領(lǐng)先。

　　結(jié)合市場(chǎng)反彈的時(shí)間、幅度，宏觀環(huán)境和季節(jié)性特點(diǎn)，筆者認(rèn)為，有三個(gè)因素驅(qū)動(dòng)有色金屬出現(xiàn)超預(yù)期反彈，即以減產(chǎn)為代表的供應(yīng)端收縮，以季節(jié)性旺季為代表的需求改善預(yù)期，以及以央行“放水”為代表的逆周期政策。其中前兩者可能扶持金屬價(jià)格反彈，但央行超預(yù)期“放水”是反彈升級(jí)的關(guān)鍵因素。

　　回顧歷史情況，此輪“放水”和以往不同，不管是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)階段、人口結(jié)構(gòu)還是杠桿程度都決定了貨幣政策只能制造短期的價(jià)格泡沫，但是不會(huì)驅(qū)動(dòng)新一輪商品牛市的出現(xiàn)。

　　有色金屬反彈超預(yù)期

　　筆者統(tǒng)計(jì)的結(jié)果顯示，此輪有色金屬反彈基本上超乎大多數(shù)人的預(yù)期。以去年創(chuàng)下的低點(diǎn)到今年反彈的最高點(diǎn)計(jì)算，銅、鋁、鉛、鋅、鎳和錫六種期貨價(jià)格反彈幅度都超過10%，其中，反彈幅度最大的是錫期貨合約，國(guó)內(nèi)錫期貨活躍合約最高反彈幅度達(dá)到42.4%，而錫現(xiàn)貨價(jià)格反彈幅度也達(dá)到33.1%。僅次于錫反彈強(qiáng)度的是鋅，滬鋅和倫敦金屬交易所（LME）三個(gè)月鋅價(jià)最高反彈幅度為24.9%和28.1%。相對(duì)來講，鎳和銅反彈幅度是最弱的，滬鎳活躍合約和滬銅活躍合約最高反彈幅度為13.6%和14.4%。

　　減產(chǎn)等削減供應(yīng)使價(jià)格企穩(wěn)

　　從價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制來看，在價(jià)格持續(xù)不斷下跌過程中，部分虧損的企業(yè)減產(chǎn)導(dǎo)致供應(yīng)縮減，從而引發(fā)供應(yīng)曲線向左移，假設(shè)在需求不變的情況下，即需求曲線不變動(dòng)，那么均衡價(jià)格會(huì)向上移動(dòng)，這是減產(chǎn)和價(jià)格的相互影響關(guān)系。一般來講，最先反彈的品種往往是供應(yīng)最先減少的品種，而供應(yīng)減產(chǎn)有幾種情況：一是生產(chǎn)商減產(chǎn)；二是庫(kù)存下降；三是商品因融資等因素被鎖定無法流通。結(jié)合當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，導(dǎo)致供應(yīng)端變化的因素最主要是減產(chǎn)。

　　反彈幅度最大的錫，2015年處于下跌的趨勢(shì)，使得國(guó)內(nèi)錫礦山、冶煉廠普遍減產(chǎn)，尤其是2015年11月份國(guó)內(nèi)錫價(jià)跌至8萬元/噸左右的水平之后，很多錫礦山直接停產(chǎn)，導(dǎo)致了國(guó)內(nèi)錫產(chǎn)量的普遍下降。

　　鉛方面，隨著近幾年國(guó)內(nèi)鉛鋅價(jià)格的不斷下跌，2015年，大量規(guī)模型再生鉛企業(yè)陷入虧損被迫停產(chǎn)，再加上環(huán)保政策的“加碼”，許多中小型鉛生產(chǎn)企業(yè)生存壓力增大，生產(chǎn)受限，使得鉛礦產(chǎn)出下降比較厲害。國(guó)際鉛鋅研究組織（ILZSG）發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2015年1~11月，全球鉛礦產(chǎn)量為401.5萬噸，較2014年同期下滑11%。特別是2015年7月份我國(guó)對(duì)再生鉛行業(yè)稅收政策進(jìn)行調(diào)整，增值稅退稅由50%下調(diào)至30%，導(dǎo)致再生鉛企業(yè)的產(chǎn)出積極性下降。

　　2016年1月份，鋅價(jià)加速反彈，主要是世紀(jì)鋅礦（Century）及Lisheen礦徹底關(guān)閉，導(dǎo)致鋅精礦加工費(fèi)明顯下降。再加上嘉能可集團(tuán)2015年年底宣布2016年關(guān)停50萬噸鋅礦產(chǎn)能，進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)對(duì)于鋅礦供應(yīng)的擔(dān)憂。鋁價(jià)反彈的最高階段始于2015年12月，主要是因?yàn)?015年下半年國(guó)內(nèi)鋁冶煉廠累計(jì)減產(chǎn)效果顯現(xiàn)。今年2月份，鋁價(jià)反彈再度重啟，因?yàn)槲覈?guó)基于供給側(cè)改革征收專項(xiàng)基金，導(dǎo)致自備電設(shè)備的電解鋁企業(yè)成本優(yōu)勢(shì)減弱。

　　因?yàn)?015年全球銅礦減產(chǎn)規(guī)模不超過70萬噸，不及全球產(chǎn)量的4%，所以銅價(jià)反彈在六大品種中最弱。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。