經(jīng)濟先行景氣指數(shù)企穩(wěn) 貨幣政策或?qū)⒀永m(xù)寬松

在連續(xù)的降準降息、基建項目批復推動下，“穩(wěn)增長”初見成效。5月國家統(tǒng)計局和中國物流與采購聯(lián)合會聯(lián)合發(fā)布的PMI和匯豐PMI均略有回升，初現(xiàn)企穩(wěn)跡象。

　　受訪經(jīng)濟界專家認為，這表明穩(wěn)增長政策效果逐步顯現(xiàn)，但制造業(yè)增長動能仍偏弱，經(jīng)濟企穩(wěn)基礎(chǔ)仍不穩(wěn)固，穩(wěn)增長仍需加碼，寬松的政策環(huán)境也有望延續(xù)。

　　大企業(yè)率先回暖

　　國家統(tǒng)計局最新發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2015年5月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)(PMI)為50.2%，比上月微升0.1個百分點，高于臨界點，制造業(yè)小幅擴張。而匯豐PMI盡管仍在枯榮線以下，但此前回升0.3個百分點至49.2%。

　　國家統(tǒng)計局服務業(yè)調(diào)查中心高級統(tǒng)計師趙慶河表示：“5月份，制造業(yè)PMI雖然小幅擴張，但歷史看，仍屬于較低水平，我國制造業(yè)仍然面臨較大的下行壓力。”

　　從分項指數(shù)上看，中采PMI生產(chǎn)指數(shù)為52.9%，比4月份上升0.3個百分點，連續(xù)3個月上升。指數(shù)水平最近2月已回升至去年同期之上，略高0.1個百分點。產(chǎn)成品庫存指數(shù)連續(xù)2個月下降，采購量指數(shù)連續(xù)3個月上升，5月份達到51%，為去年10月份以來最高值。從3個指數(shù)的走勢表現(xiàn)來看，隨著庫存持續(xù)消化，制造業(yè)生產(chǎn)已穩(wěn)步回升。其中新訂單指數(shù)自上升0.4個百分點，達到50.6%。新出口訂單指數(shù)雖然仍在50%以下，但上升0.8個百分點，達到48.9%，為今年以來的最高值。

　　“中采PMI走勢符合預期，各分項指數(shù)也大部分小幅回升。同期，匯豐PMI終值也從上月的48.9%回升至49.2%。這表明隨著穩(wěn)增長政策的持續(xù)加碼，經(jīng)濟增長勢頭有所企穩(wěn)。”光大證券首席經(jīng)濟學家徐高對記者稱。

　　與中采PMI的樣本企業(yè)主要以大中國有企業(yè)為主不同，主要體現(xiàn)中小規(guī)模民營企業(yè)經(jīng)濟景氣的匯豐PMI數(shù)據(jù)則顯示，制造業(yè)企穩(wěn)對于中小企業(yè)而言依然艱難。中國5月匯豐制造業(yè)PMI產(chǎn)出分項指數(shù)跌穿50，為5個月來首次。新出口訂單分項指數(shù)在4月短暫升回50后再度跌破榮枯線，降至46.7，這也是過去23個月以來的新低。

　　兩個宏觀先行景氣指數(shù)總體趨好，但細節(jié)走向的差別顯示在經(jīng)濟回升的過程中，大型企業(yè)的復蘇勢頭優(yōu)于中小型的企業(yè)。

　　而在困擾企業(yè)發(fā)展的主要因素中市場需求不足、資金緊張和勞動力成本上漲依然排在調(diào)查的最前面。

　　“下半年出口還是存在一定困難與挑戰(zhàn)。中國4月份雖然貿(mào)易順差達到114.23億元，但主要是因為進口弱勢形成的。現(xiàn)在進口每個月的數(shù)據(jù)都是下跌較多，這是因為中國進口的石油、銅礦等大宗商品價格和去年相比很低。”摩根大通亞太地區(qū)副主席李晶（Jing Ulrich）對《中國經(jīng)營報》記者表示：“從趨勢上看，像俄羅斯、巴西等金磚國家商品價格仍較低。這對中國的出口形成一定的挑戰(zhàn)。而在匯率方面，人民幣的匯率變化不大，但周邊國家的貨幣，例如日元，今年以來持續(xù)貶值，這相對地提升了日本出口的競爭力，對中國出口也存有壓力。”

　　日本內(nèi)閣府5月20日發(fā)表的數(shù)據(jù)顯示，2015年第一季度日本實際GDP同比增長2.4%，其中一季度出口增長2.4%。

　　“但是從PMI數(shù)字來看美國經(jīng)濟比較平穩(wěn)發(fā)展；歐洲受益于QE的推出，經(jīng)濟復蘇勢頭良好，預計歐洲本土經(jīng)濟下半年會有比較好的增長，很可能達到2%的增速。”李晶說。

　　受訪業(yè)內(nèi)人士對下半年經(jīng)濟形勢超過上半年幾乎沒有異議。其提到的共同依據(jù)是近幾個月政府已出臺很多新的政策來刺激經(jīng)濟，房地產(chǎn)也開始慢慢復蘇。同時，中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型已經(jīng)達成新的模式，即消費現(xiàn)在取代了投資成為經(jīng)濟最重要的增長力，第三產(chǎn)業(yè)/服務產(chǎn)業(yè)已經(jīng)超出了第二產(chǎn)業(yè)/制造業(yè)也成為經(jīng)濟最大的推動力。

　　就在制造業(yè)指數(shù)緩慢企穩(wěn)的同時，匯豐5月中國服務業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為53.5，創(chuàng)8個月以來新高。

　　尤其5月服務業(yè)新訂單指數(shù)從4月的52.8升至54.4，新增員工人數(shù)以2013年1月以來的最快速度增長。這都表明服務業(yè)在逐步接過部分的“穩(wěn)增長”責任。

　　貨幣政策依然審慎寬松

　　“中國政策寬松步伐提速可能收到了效果，5月份經(jīng)濟出現(xiàn)增長企穩(wěn)的初步征兆，或許有助于打消一些外界對經(jīng)濟增長進一步減速的憂慮。不過若想確保全年經(jīng)濟增速實現(xiàn)7%的目標，政府仍需繼續(xù)施以政策支持。”彭博行業(yè)研究經(jīng)濟學家陳世淵對《中國經(jīng)營報》記者分析稱。

　　“考慮到穩(wěn)增長政策已經(jīng)明顯加碼，地產(chǎn)銷量大幅改善，PMI的小幅改善也在預期之內(nèi)。然而，經(jīng)濟企穩(wěn)基礎(chǔ)仍不穩(wěn)固，寬松的政策環(huán)境將延續(xù)，將推動經(jīng)濟在2季度有所企穩(wěn)。”徐高表示。

　　記者注意到，央行5月27日最新發(fā)布的《中國人民銀行年報2014》再次重申了2015年廣義貨幣供應量M2預期增長為12%左右。央行稱，將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，更加注重松緊適度，適時適度預調(diào)微調(diào)。

　　“如果5月份經(jīng)濟運行數(shù)據(jù)沒有明顯改善，之后的兩個月里還可能有25個基點的基準利率下調(diào)。此外，我們在預測中新增了一輪50個基點的存款準備金率下調(diào)，時間可能在3季度初。”李晶對記者表示。

　　華金金融控股集團產(chǎn)品及風險管理部總經(jīng)理張磊也持類似看法。“如果5月到6月出爐的數(shù)據(jù)比較差，不排除降息、降準等寬松政策出臺。”張磊對記者稱。在他看來，降息仍有空間，而降準主要取決于外匯占款以及存款的變化。

　　CPI低位運行為貨幣政策提供空間。對于即將公布的5月CPI數(shù)據(jù)，多數(shù)受訪人士認為，預計5月份CPI同比增長1.4%~1.6%左右；PPI 方面，由于大宗商品價格出現(xiàn)反彈跡象，預計PPI 有望觸底回升，同比增長-4.3%左右。

　　引導長端利率下降不改變

　　依然寬松的貨幣環(huán)境提出的終極問題是：如何讓資金進入到實體經(jīng)濟？

　　為了解決這個問題，從2014年至今，降準、降息、公開市場操作投放流動性，或推出新的政策工具投放流動性輪番上場。從效果上看，最終呈現(xiàn)的效應是短端利率大幅下降。一個例子是6月初銀行間七天回購利率從3 月的4.5%和4 月的3%降至最近兩周的2%以下；而長期利率下跌幅度小于短期利率：五年期國債利率從4 月的3.38%和3 月的3.33%小幅降至過去兩周的3.16%。

　　短端利率大幅下降而長端利率基本穩(wěn)定，意味著，當前央行維持較寬松流動性，金融市場受益比實體經(jīng)濟多。在股指已沖上5000點的背景下，這個影響不難解釋。

　　但是對于需要較長期限資金支持的實體企業(yè)而言，顯然融資成本并未真正降下來。

　　“傳統(tǒng)的降息降準等貨幣政策與創(chuàng)新工具的結(jié)合，這樣多方面調(diào)控手段的使用可以針對性解決實體經(jīng)濟面臨的問題。”亞洲開發(fā)銀行中國區(qū)代表處高級經(jīng)濟學家莊健對記者表示。

　　有受訪專家稱，傳統(tǒng)的降息降準等貨幣政策對企穩(wěn)實體經(jīng)濟有幫助，但這類偏重與對流動性總量進行調(diào)節(jié)的貨幣政策工具仍不能根本解決實體經(jīng)濟的問題。未來MLF（中期借貸便利）、PSL（抵押補充貸款）等偏重調(diào)節(jié)流動性價格的新型貨幣政策工具可能更有針對性地解決問題。

　　“現(xiàn)在整個經(jīng)濟對數(shù)量型貨幣政策反應不是很敏感，而對利率等價格型反應很敏感。目前我國不缺資金，主要是成本太高。因而，根據(jù)目前現(xiàn)狀采取價格型貨幣政策是正確的。”宏源證券固定收益總部首席分析師范為對本報記者說。

　　或許正是因為對于價格型貨幣政策工具有期待，6月初媒體上一度傳出央行或針對特定銀行進行了PSL（抵押補充貸款）操作，總額約1.5萬億元，PSL利率降至3.1%。

　　對這一消息，央行官方微博很快回應稱：“2015年以來，人民銀行繼續(xù)通過抵押補充貸款（PSL）為開發(fā)性金融支持棚改提供長期穩(wěn)定、成本適當?shù)馁Y金來源。5月末，PSL資金余額為6459億元，其中1～5月新增2628億元。截至目前，人民銀行未對其他金融機構(gòu)開展PSL操作。”

　　此次央行罕見地公開PSL額度，或許透露中國版“扭曲操作”的方式還有很多可能。

　　為了促進長端利率下行，美聯(lián)儲實施扭曲操作的方式是賣出較短期限國債、買入較長期限國債，通過改變長期限國債的供求狀況來影響價格。

　　但在中國，央行扮演著多重角色。貨幣政策雖然要兼顧經(jīng)濟增長與物價穩(wěn)定等多重目標，但相機抉擇的貨幣政策，隨著經(jīng)濟的變化，在不同的階段，調(diào)控重點可能各有側(cè)重。只限定在開發(fā)金融、棚改建設(shè)上的PSL顯然很難擔起這個責任。

　　“貨幣政策發(fā)揮經(jīng)濟增長托底作用，則需要更多的把金融市場資金引入實體經(jīng)濟。未來政策將更多注重于引導金融體系資金進入實體經(jīng)濟，刺激社會融資總量增長。”徐高表示，“地方政府債務置換擴容、企業(yè)債發(fā)行標準降低、以及房地產(chǎn)開發(fā)貸款條件放松等都將成為引導資金進入實體經(jīng)濟的實質(zhì)性措施。”

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。