四季度鋼材價(jià)格先揚(yáng)后抑

國慶長假過后，受鋼廠復(fù)產(chǎn)預(yù)期影響，螺紋鋼主力2001合約沖高回落。進(jìn)入四季度，經(jīng)貿(mào)再添變數(shù)，鋼材需求拐點(diǎn)基本確認(rèn)，加之北方采暖季限產(chǎn)臨近，鋼材價(jià)格將走向何方？

A供給：國慶期間大力限產(chǎn)秋冬季禁止“一刀切”

8月，國內(nèi)鋼材供給量再度攀升。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，當(dāng)月，全國粗鋼產(chǎn)量為8752.1萬噸，同比增長9.3%，增速較7月回升4.3個百分點(diǎn)；日均產(chǎn)量為281.4萬噸，環(huán)比增加6.5萬噸。高爐端產(chǎn)量的回升，貢獻(xiàn)了8月主要的供應(yīng)增量，這一點(diǎn)可以從生鐵日均產(chǎn)量和高爐產(chǎn)能利用率明顯提升中得到驗(yàn)證。

進(jìn)入9月，鋼材供給量有所回落，5大品種周度產(chǎn)量最低下降至1031.65萬噸，其中螺紋鋼產(chǎn)量下降至335.3萬噸，為3月以來的新低，產(chǎn)量減少是電爐鋼企業(yè)產(chǎn)量收縮所致。可以說，利潤分化和8—9月限產(chǎn)力度環(huán)比弱化是高爐、電爐產(chǎn)量分化的主要原因。一方面，在廢鋼價(jià)格相對堅(jiān)挺的背景下，9月電爐鋼虧損繼續(xù)擴(kuò)大，最高達(dá)到-150元/噸，而長流程企業(yè)螺紋鋼利潤維持在300—400元/噸的水平；另一方面，8—9月環(huán)保限產(chǎn)力度呈現(xiàn)環(huán)比減弱態(tài)勢，根據(jù)Mysteel的相關(guān)測算，8月唐山環(huán)保限產(chǎn)實(shí)際影響鐵水產(chǎn)量6.91萬噸/天，較7月減少約10萬噸/天，9月第一階段較8月再減少0.99萬噸/天。

不過，自9月下旬開始，由于國慶節(jié)臨近，多地出臺重污染天氣防治管控措施，高爐產(chǎn)量受到明顯抑制。截至9月27日，全國高爐產(chǎn)能利用率為69.43%，回落9.01個百分點(diǎn)，而國慶長假期間，再次回落2.58個百分點(diǎn)。長假過后，唐山地區(qū)發(fā)布《10月全市大氣污染防治強(qiáng)化管控方案》，若按文件執(zhí)行，則該地區(qū)勢必壓縮鐵水產(chǎn)量17.03萬噸/天，與往年此時段的限產(chǎn)基本持平。

從整個四季度來看，鋼材供給端壓力將逐步增大。其一，盡管長假過后唐山地區(qū)再發(fā)限產(chǎn)政策，但執(zhí)行力度有待觀察，且其他省市的限產(chǎn)政策開始陸續(xù)放松，9月下旬公布的《京津冀及周邊地區(qū)2019—2020年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅(jiān)行動方案(征求意見稿)》，并未提及錯峰生產(chǎn)，同時“A級企業(yè)在重污染期間可不采取減排措施”的表述也較去年有所放松。另外，生態(tài)環(huán)境部也表示，將秋冬季攻堅(jiān)行動與停產(chǎn)停工劃等號不符合實(shí)際。因此，今年秋冬季限產(chǎn)可能會延續(xù)禁止“一刀切”的政策基調(diào)，限產(chǎn)力度也可能低于預(yù)期。其二，當(dāng)前，高爐保持著不錯的利潤，在300—400元/噸，而受到9月鋼價(jià)反彈的提振，電爐利潤也有所恢復(fù)，在40—50元/噸，利潤刺激下，鋼廠生產(chǎn)積極性依然較高。

綜合來看，四季度利潤調(diào)節(jié)機(jī)制對供給的影響大于行政性限產(chǎn)，具體表現(xiàn)為通過價(jià)格下跌擠出電爐鋼產(chǎn)量，實(shí)現(xiàn)階段性平衡，若需求下滑幅度較大，則不排除測試高爐成本的可能。

B需求：旺季因素已經(jīng)消化消費(fèi)持續(xù)性不確定

8月下旬以后，在需求旺季以及趕工期因素的提振下，建筑鋼材需求放量，全國建筑鋼材成交量超過20萬噸，9月下旬一度超過30萬噸。其間，螺紋鋼周度表觀消費(fèi)量、上海線螺終端采購量及水泥開工率均出現(xiàn)2—3周的回升。不過，短期放量之后，市場對需求恢復(fù)的持續(xù)性存疑。一方面，國慶節(jié)長假除了影響鋼材供給，也影響建筑工地的開工，9月下旬，上海線螺終端采購量和水泥磨機(jī)開工率均出現(xiàn)拐頭；另一方面，10月中下旬開始，北方天氣逐步轉(zhuǎn)冷，建材需求強(qiáng)度很難保持9月的水平。

從庫存角度看，9月，鋼材庫存延續(xù)8月以來的去化態(tài)勢，且降幅擴(kuò)大。截至9月27日當(dāng)周，5大品種鋼材庫存（鋼廠+社會）為1556.79萬噸，較8月中旬的高點(diǎn)下降281.52萬噸。其中，螺紋鋼庫存為740.49萬噸，較8月中旬的高點(diǎn)下降206.23萬噸，為連續(xù)7周下降。國慶節(jié)長假期間，5大品種鋼材庫存和螺紋鋼庫存環(huán)比增幅分別為124.66萬噸和51.46萬噸，增幅略低于去年同期，主要是長假期間限產(chǎn)措施導(dǎo)致產(chǎn)量明顯回落所致。當(dāng)前螺紋鋼庫存水平仍比去年高88.46萬噸，按9月最后一周的去庫存速度計(jì)算，到10月底，庫存才能持平于去年同期。然而，今年春節(jié)相比去年提前了10天，春節(jié)的提前意味著冬儲的提前，今年或出現(xiàn)冬儲來臨前去庫存不徹底的情況，這對四季度的鋼價(jià)走勢形成利空。

從鋼材主要下游行業(yè)看，1—8月，房地產(chǎn)開發(fā)投資額和新開工面積分別增長10.5%和8.9%，增速較1—7月分別回落0.1和0.6個百分點(diǎn)。不過，8月當(dāng)月，房地產(chǎn)開發(fā)投資額增長10.47%，較7月回升近兩個百分點(diǎn)。土地購置費(fèi)用的上漲是8月地產(chǎn)投資額回升的主要原因，當(dāng)月土地購置費(fèi)用同比增長21.32%，較7月回升11個百分點(diǎn)。預(yù)計(jì)，在融資政策總體偏緊以及棚改力度逐步減弱的背景下，土地購置費(fèi)用的回升不可持續(xù)，7—8月全國100個大中城市土地規(guī)劃建筑面積分別下降3.2%和2.2%，土地成交溢價(jià)率也出現(xiàn)兩個月的環(huán)比回落。

存量施工面積仍是地產(chǎn)投資的主要支撐。1—8月，施工面積同比增長8.8%，較1—7月回落0.2個百分點(diǎn)；竣工面積同比下降10%，降幅較1—7月收窄1.3個百分點(diǎn)。其中，8月的竣工面積增速由負(fù)轉(zhuǎn)正?？紤]到2016—2018年期房銷售一直處于高增長狀態(tài)，未來將進(jìn)入竣工交付期，土地購置費(fèi)用和建安支出的缺口將繼續(xù)收窄。另外，盡管房地產(chǎn)資金延續(xù)下行態(tài)勢，但結(jié)構(gòu)出現(xiàn)一些變化，貸款和自籌資金占比小幅提升，銷售定金及預(yù)收款占比有所回落，這主要是9月以來，監(jiān)管層對流動性的呵護(hù)一定程度上緩解了房地產(chǎn)企業(yè)自5月以來持續(xù)收緊的融資問題。同時，9月4日，國務(wù)院常務(wù)會議還強(qiáng)調(diào)落實(shí)降低實(shí)際利率水平的措施，四季度利率中樞下移的概率較大。歷史數(shù)據(jù)表明，市場利率與房地產(chǎn)銷售呈明顯負(fù)相關(guān)，利率中樞下移有利于房地產(chǎn)銷售，進(jìn)而對開工和投資形成一定支撐。1—8月，商品房銷售面積同比下降0.6%，降幅較1—7月收窄0.7個百分點(diǎn)，其中8月當(dāng)月同比增長4.66%，較7月回升近3.5個百分點(diǎn)，預(yù)計(jì)全年銷售底部已經(jīng)出現(xiàn)，年底前銷售累計(jì)增速有望回歸正增長。綜合來說，盡管房地產(chǎn)投資額和新開工面積的下行趨勢已經(jīng)確立，但存量施工面積的支撐和利率下移帶來的銷售堅(jiān)挺將對其形成對沖。

1—8月，國內(nèi)廣義基建投資額同比增長3.2%，增速較1—7月回升0.3個百分點(diǎn)，其中8月當(dāng)月同比增長4.9%，增速較7月回升2.3個百分點(diǎn)，基建投資的反彈主要得益于前期專項(xiàng)債發(fā)行加速。隨著已有項(xiàng)目的落地，未來基建投資額將繼續(xù)保持平穩(wěn)增長態(tài)勢。8月，PPP項(xiàng)目落地率為65.86%，連續(xù)5個月回升。根據(jù)相關(guān)報(bào)道，陜西、山東、江蘇、浙江等多地均發(fā)布最新交通項(xiàng)目建設(shè)計(jì)劃，四川集中開工一批總投資規(guī)模超過1800億元的交通重大項(xiàng)目。不過，資金面偏緊將繼續(xù)制約基建投資額的增長。截至目前，全國公共財(cái)政支出增速連續(xù)4個月回落，地方專項(xiàng)債發(fā)行已經(jīng)完成全年計(jì)劃的90%，委托貸款和信托貸款也維持負(fù)增長。盡管國務(wù)院常務(wù)會議提出提前下達(dá)明年新增專項(xiàng)債的部分額度，但新增額度要到明年年初才能使用，四季度可能會面臨發(fā)行空窗期。因而，對于四季度的基建投資額增長空間不宜期望過高，預(yù)計(jì)全年基建增速在5%—6%。

1—8月，國內(nèi)制造業(yè)投資額同比增長2.6%，增速較1—7月回落0.7個百分點(diǎn)，為連續(xù)3個月增長后的首次回落。內(nèi)外需求低迷及利潤增長承壓是制造業(yè)投資額增速回落的主要原因。1—8月，工業(yè)企業(yè)利潤同比下降1.7%，降幅與1—7月持平，其中8月同比下降2%，降幅較7月回落4.6個百分點(diǎn)。同時，8月，社會消費(fèi)品零售總額、投資及出口數(shù)據(jù)也延續(xù)下行態(tài)勢。

細(xì)分到行業(yè)，汽車產(chǎn)銷邊際好轉(zhuǎn)，但8月汽車庫存出現(xiàn)逆季節(jié)性回升，表明去庫存接近尾聲；家電銷售6月以來轉(zhuǎn)負(fù)，從房地產(chǎn)銷售到裝修完成、家電采購存在一定時滯，家電市場短期將延續(xù)弱勢；工程機(jī)械銷售在基建投資額回升及房地產(chǎn)投資表現(xiàn)韌性的情況下，有所好轉(zhuǎn)，8月挖掘機(jī)銷量同比增長19.5%，較7月回升8.4個百分點(diǎn)，且為連續(xù)4個月回升。

總體來說，當(dāng)前，制造業(yè)依舊處于弱勢。對于后期制造業(yè)走勢，一方面，需要關(guān)注減稅降費(fèi)紅利的釋放以及制造業(yè)支持政策的落地，6—7月，政府推出了一系列刺激消費(fèi)的政策，9月初的國務(wù)院常務(wù)會議又提出加快落實(shí)降低實(shí)際利率水平的措施，這些政策措施的落地，將對制造業(yè)投資形成提振；另一方面，需要關(guān)注經(jīng)貿(mào)談判情況，經(jīng)貿(mào)對中國鋼材的間接出口影響明顯，一旦后期在達(dá)成協(xié)議上取得一定進(jìn)展，就可能對制造業(yè)投資形成利好，進(jìn)而帶動板材需求。

C結(jié)論：逢高沽空螺紋熱卷套利可做空螺礦比

9月下旬，多地出臺大氣污染防治管控措施，再加上電爐鋼生產(chǎn)虧損，鋼材市場供給收縮的預(yù)期升溫。但是，國慶長假過后，除唐山外，其他省市開始陸續(xù)放松限產(chǎn)政策，且今年秋冬季限產(chǎn)以禁止“一刀切”為主要政策基調(diào)，10月中旬之后鋼材供給預(yù)計(jì)增加。與供應(yīng)相對，在需求端，9月上中旬需求放量，但持續(xù)性存疑。分行業(yè)看，房地產(chǎn)投資、新開工面積下行趨勢確立，而在施工的支撐下仍有韌性；基建方面資金問題是主要制約因素，需要關(guān)注政策加碼的可能性；內(nèi)外需求疲弱導(dǎo)致制造業(yè)投資額增速回落，但在減稅降費(fèi)和消費(fèi)刺激政策的影響下，或呈現(xiàn)低位振蕩格局。

總體來說，短期鋼材價(jià)格受到限產(chǎn)政策的提振，而中期在供給回升、需求弱勢的壓制下，難改下行走勢。四季度，鋼材價(jià)格先揚(yáng)后抑，操作上，建議在3550—3600元/噸逢高沽空螺紋鋼和熱卷，套利可關(guān)注做空螺礦比的機(jī)會。（作者單位：東海期貨）

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。