期債向上攀升動(dòng)力仍足

周一（8月6日），國債期貨早盤振蕩，臨近尾盤跳水收跌。10年期債主力T1809跌0.11%，5年期債主力TF1809跌0.1%。利率債長端收益率窄幅波動(dòng)，短端收益率大幅下行。10年國開活躍券180205收益率下行0.4bp報(bào)4.1225%，10年國債活躍券180010收益率上行0.48bp報(bào)3.46%。

經(jīng)過調(diào)整過后，債市繼續(xù)上漲，目前市場已基本收復(fù)前期下跌失地，短期均線也掉頭向上，市場重回上漲格局。目前影響債市的因素仍然利多債市，首先經(jīng)濟(jì)基本面弱于預(yù)期。在此背景下，央行釋放流動(dòng)性以降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，降低利率，來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)。這從上周召開的中央政治局會(huì)議可以看出，貨幣政策仍然要保持流動(dòng)性合理充裕。雖然外圍市場流動(dòng)性收緊的大方向較為確定，但決定國內(nèi)利率走向的主要矛盾在于我國的經(jīng)濟(jì)基本面與貨幣政策，故目前階段債市仍然屬于強(qiáng)勢格局。需要注意的是近期豬肉、蔬菜價(jià)格出現(xiàn)較大幅度上漲行情，這將加大CPI的上漲幅度，如其超過預(yù)期，對債市恐有一定打擊。

央行公開市場操作連續(xù)暫停，貨幣市場利率重心連續(xù)下行。周一央行公告稱，目前銀行體系流動(dòng)性總量處于較高水平，受可吸收金融機(jī)構(gòu)繳存法定存款準(zhǔn)備金等因素的影響，8月6日不開展公開市場操作。此前央行已經(jīng)連續(xù)11日暫停公開市場操作。上周累計(jì)凈回籠2100億元，悉數(shù)自然回籠。本周央行公開市場無正回購、逆回購、央票到期，周三（8月8日）有1200億元國庫現(xiàn)金定存到期。值得一提的是，在央行公開市場操作連續(xù)暫停后，逆回購存量已歸零。

上周，中央政治局會(huì)議要求堅(jiān)持實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，財(cái)政政策要在擴(kuò)大內(nèi)需和結(jié)構(gòu)調(diào)整上發(fā)揮更大作用，要把好貨幣供給總閘門，保持流動(dòng)性合理充裕；加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板的力度，堅(jiān)定做好去杠桿工作，把握好去杠桿力度和節(jié)奏。這段話釋放出兩個(gè)信號，其一是去杠桿雖然方向不變，但已變成結(jié)構(gòu)性去杠桿，未來力度將有所減弱；其二是貨幣政策要保證實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，資金成本大概率會(huì)繼續(xù)下降，政策基調(diào)并不會(huì)邊際收緊，成為8月流動(dòng)性環(huán)境寬松的基礎(chǔ)。

與此相對，貨幣市場利率持續(xù)下行。截至8月6日，Shibor連續(xù)8日悉數(shù)下跌。銀行間市場上，代表性的7天期回購利率（DR007）再度跌至2.5%以下，與央行7天期逆回購操作利率形成倒掛。8月資金面沖擊因素相對可控，即便有地方債發(fā)行繳款、外匯占款波動(dòng)的擾動(dòng)，但在央行維護(hù)流動(dòng)性合理充裕的政策基調(diào)下，預(yù)計(jì)8月資金面仍較寬松，短期利率水平可能穩(wěn)中有降。

基本面仍然弱于預(yù)期，利率下行基礎(chǔ)仍在。數(shù)據(jù)顯示，7月財(cái)新中國服務(wù)業(yè)PMI為52.8，創(chuàng)4個(gè)月新低，預(yù)期53.5，前值53.9。這一走勢與統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)PMI一致。7月財(cái)新中國制造業(yè)PMI為50.8，創(chuàng)8個(gè)月來新低，前值51。投資、消費(fèi)、進(jìn)出口拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的三駕馬車無一亮點(diǎn)，內(nèi)需動(dòng)能嚴(yán)重不足也制約了消費(fèi)的增長。在這種背景下，中央政治局會(huì)議釋放出財(cái)政政策要在擴(kuò)大內(nèi)需上發(fā)揮更大作用，要保持流動(dòng)性的合理充裕。這從根本上制約了利率的上漲，因?yàn)檩^低的資金成本是擴(kuò)大內(nèi)需的最有效工具之一。

CPI有走高壓力，謹(jǐn)防對債市造成沖擊。5月中旬開始，生豬價(jià)格跌破10元/公斤后觸底反彈。7月以來，生豬價(jià)格接連突破12、13元/公斤，全國外三元生豬均價(jià)從月初的11.34元/公斤上漲至目前的13.13元/公斤，較低點(diǎn)反彈高度達(dá)30%以上。7月豬價(jià)表現(xiàn)搶眼，生豬養(yǎng)殖利潤同時(shí)由負(fù)轉(zhuǎn)正。進(jìn)入7月以來，全國各地開始進(jìn)入高溫天氣，部分地區(qū)出現(xiàn)了持續(xù)強(qiáng)降雨，這導(dǎo)致食用農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格開始出現(xiàn)上漲，市場預(yù)期7月CPI可能再次回到2%的區(qū)間。CPI的走高，將制約央行釋放流動(dòng)性的動(dòng)力，對債市有較大的利空作用。

整體來看，貨幣市場利率重心持續(xù)下行，利率期限結(jié)構(gòu)陡峭化。如果貨幣市場利率持續(xù)下行或保持低位，必將傳導(dǎo)至長端利率，加大其下行動(dòng)能。從這個(gè)角度看，債市上方仍有上漲空間。需要關(guān)注的是近期豬肉與農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的持續(xù)上漲，對CPI的傳導(dǎo)作用。如果CPI漲幅超過預(yù)期，恐對債市造成一定沖擊。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。