油價：多空角力加劇震蕩

隨著成品油價格抬升，近期油價走勢成為市場關(guān)注焦點之一。有網(wǎng)民稱：十年前的2008年3月20日，國際原油每桶147美元，國內(nèi)油價每升6.3元；十年后的2018年5月26日，國際原油每桶75.56美元，國內(nèi)油價每升7.4元。如何解讀這一現(xiàn)象？未來原油價格走勢會如何演繹？本欄目邀請寶城期貨資深研究員陳棟和一德期貨分析師陳通就此展開討論。

科學(xué)分析油價變化

中國證券報：如何看待油價這種現(xiàn)象？

陳棟：十年之間，國內(nèi)外油價出現(xiàn)反向變化，這要探究我國成品油定價機制。中國成品油定價機制是基于計量模型的一個解釋，主要有三點：第一，以布倫特(Brent)、迪拜(Dubai)和米納斯(Minas)三地原油價格為基準(zhǔn)。“2008年3月20日，國際原油每桶147美元”，這是當(dāng)時美國WTI原油達(dá)到的價格，成品油定價機制未把美國原油納入其中，因此可比性存在差異。

第二，我國以10個工作日為成品油計價和調(diào)價，為節(jié)約社會成本，當(dāng)汽、柴油調(diào)價幅度低于每噸50元時，不作調(diào)整，納入下次調(diào)價時累加或沖抵，在實際中很好地履行了。

第三，當(dāng)前成品油定價機制就是原油成本定價——以布倫特(Brent)、迪拜(Dubai)和米納斯(M-inas)三地原油現(xiàn)貨價格的加權(quán)平均值(布倫特：迪拜：米納斯=4:3:3)為基準(zhǔn)，再加上關(guān)稅、消費稅、增值稅、運費、煉油廠的煉油成本和適當(dāng)?shù)睦麧櫩臻g等，共同形成國內(nèi)成品油零售基準(zhǔn)價。在國際原油價格下跌的過程中，有關(guān)部門有幾次上調(diào)成品油消費稅的案例，時間點在2014年11月至2015年1月，期間有三次提高成品油消費稅稅率，成品油稅負(fù)比例增至45%左右，使得當(dāng)年國內(nèi)成品油價格下調(diào)大打折扣。而在隨后幾年國際油價回升的過程中，有關(guān)部門卻未能下調(diào)成品油消費稅稅率，導(dǎo)致國內(nèi)成品油的價格更貴了。

陳通：首先需要指出的是2008年3月20日，布倫特原油價格為100.38美元/桶，當(dāng)年7月3日，布倫特油價才攀升至146.08美元/桶的歷史最高點。十年前國內(nèi)汽油價格確實比現(xiàn)在要低。主要原因有四點：一是2003年至2008年期間，國內(nèi)成油品的定價主要受國家管控，處于與國際油價“脫鉤”的狀態(tài)，2008年國際油價達(dá)到了歷史最高點，為了保證國家經(jīng)濟的平穩(wěn)運行，國家沒有讓成品油價格跟隨國際油價大幅上漲，主要的成本壓力由煉油企業(yè)承擔(dān)了。二是由于十年間國內(nèi)成品油質(zhì)量不斷提升導(dǎo)致成本抬升，汽油標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)從國3全面升級至國5甚至國6標(biāo)準(zhǔn)。三是成品油消費稅已不同當(dāng)年。2018年汽油消費稅為1.52元/升，比2008年大幅提升了1.32元/升。四是絕大多數(shù)消費品價格從數(shù)值上看均比十年前要高得多，考慮經(jīng)濟發(fā)展和通脹因素，汽油價格相對提高也是合理的。

三因素助推今年國際油價走升

中國證券報：今年以來，國際原油價格重心較去年有了明顯抬升，其背后推手是什么？

陳棟：導(dǎo)致國際油價重心抬升的原因有三方面：

首先，OPEC產(chǎn)油國和俄羅斯延續(xù)減產(chǎn)協(xié)議，并在履行過程中很好地落實，其中部分產(chǎn)油國更是超額履行減產(chǎn)份額(委內(nèi)瑞達(dá)因技術(shù)和資金投入不足，減產(chǎn)速度非?？?。據(jù)統(tǒng)計，2017年OPEC的減產(chǎn)執(zhí)行率維持在100%左右，而步入2018年OPEC的限產(chǎn)執(zhí)行率一直高于100%，1-4月減產(chǎn)執(zhí)行率平均在140%。超預(yù)期的減產(chǎn)執(zhí)行率加速了原油市場再平衡的速度，使得原油供應(yīng)過剩局面獲得改善的時間點提前。從OPEC與IEA的展望報告來看，2018年一季度原油市場供大于求10萬桶/日，二季度開始石油市場將轉(zhuǎn)為供小于求，三季度缺口將加大。同時全球石油庫存將隨之進(jìn)一步回落，其中OECD石油庫存繼續(xù)減少，4月時僅較五年均值高出約900萬桶。供應(yīng)端偏緊優(yōu)勢成為油價上漲的重要動力。

其二，地緣局勢緊張，在一定程度上造成短期內(nèi)原油市場供應(yīng)短缺的預(yù)期，從而給予油價上漲的溢價空間。

其三，全球經(jīng)濟延續(xù)復(fù)蘇勢頭，原油需求穩(wěn)步增加。據(jù)多數(shù)國際投行預(yù)測，2018年世界石油需求將溫和增長，同比提高165萬桶/日至平均9885萬桶/日。雖然增幅略低于2017年，但增長趨勢不會轉(zhuǎn)變，有利于提振油價上升。

陳通：近期原油市場基本面偏弱但矛盾并不突出，產(chǎn)油國會議前消息面炒作致油價高位震蕩。具體來看，隨著美國原油出口量的大幅攀升，目前北海及地中海市場略有壓力，原油現(xiàn)貨市場表現(xiàn)疲軟，但亞太市場依舊供需偏緊。目前布倫特-WTI原油之間的價差作為衡量跨大西洋盆地供需情況的指標(biāo)，兩者的價差高位意味著市場需要促進(jìn)美國原油進(jìn)一步出口來滿足其他地區(qū)的供應(yīng)缺口，同時表明全球市場仍處于供需緊平衡的狀態(tài)。不過在6月22日產(chǎn)油國會議前油價仍將受到消息面的較強擾動，媒體稱美國要求OPEC提高原油產(chǎn)量100萬桶/日，但伊拉克原油部長表示產(chǎn)油國尚未公開討論增產(chǎn)。我們認(rèn)為即使產(chǎn)油國增產(chǎn)也將是漸進(jìn)的，未來數(shù)月原油市場仍將是去庫存趨勢。

油價與資本市場共振

中國證券報：近期，全球資本市場大幅震蕩，與原油有何關(guān)系？

陳棟：以美國股市為例，可以看到，維系美國道瓊斯指數(shù)兩年大牛市的走勢在今年2月初迎來大幅調(diào)整的景象，有部分學(xué)者認(rèn)為是美元持續(xù)加息的結(jié)果所致，但筆者認(rèn)為今年原油價格過快上漲所產(chǎn)生的影響也非常顯著。眾所周知，原油是全球經(jīng)濟的血脈，是工業(yè)企業(yè)的重要原材料，油價大幅上漲，給工業(yè)企業(yè)帶來的沖擊是非常顯著。最直觀的就是生產(chǎn)成本抬升導(dǎo)致PPI上行，并傳導(dǎo)至CPI，通脹風(fēng)險隨之走高。高油價不僅令企業(yè)盈利能力下降，再投資受到抑制，而且也會讓居民日常消費壓力增加，對于其他投資消費相應(yīng)減弱，不利于經(jīng)濟平穩(wěn)增長。因此原油價格顯著走高與全球資本市場大幅震蕩有著密切的傳導(dǎo)關(guān)系。

陳通：資本市場是經(jīng)濟發(fā)展的晴雨表，資本市場的變化與經(jīng)濟發(fā)展現(xiàn)狀以及預(yù)期有很大關(guān)聯(lián)，而原油供需及價格的變動無疑與經(jīng)濟發(fā)展有緊密的相互作用。近期國際油價起伏不定，全球經(jīng)濟的發(fā)展前景存在較大不確定性，從而在資本市場上有所反應(yīng)。此外，原油本身具有金融屬性，作為大宗商品之王，其價格的變動本身也是資本市場的一部分，加之全球貿(mào)易摩擦和地緣局勢升級，由于金融資產(chǎn)之間的傳遞性，往往會出現(xiàn)共振現(xiàn)象。

中國證券報：原油后續(xù)走勢將如何演繹？

陳棟：目前推動原油價格上漲的三大利多因素之一——產(chǎn)油國限產(chǎn)因素出現(xiàn)松動。可以看到，為了應(yīng)對委內(nèi)瑞拉原油產(chǎn)量持續(xù)下滑以及美國重新制裁伊朗帶來的原油供應(yīng)缺口，俄羅斯和沙特可能會在6月22日維也納會議上提出擴增100萬桶/日議案。一旦出現(xiàn)這一變化，可能會讓市場產(chǎn)生“產(chǎn)油國減產(chǎn)協(xié)議提前結(jié)束，不久之后油市將重返供應(yīng)過剩”的恐慌。加之美國原油產(chǎn)量一直在增加，二者疊加會導(dǎo)致原油供應(yīng)端偏緊優(yōu)勢消失。從資金行為來看，看漲油價的多頭持續(xù)撤離，空頭力量回升，可能會導(dǎo)致原油回吐今年以來的部分漲幅，以求重新尋求到新的多空平衡點。

陳通：雖然下半年產(chǎn)油國減產(chǎn)協(xié)議可能松動，美國頁巖油產(chǎn)量持續(xù)提升，但全球經(jīng)濟增長前景樂觀，中國原油需求依舊強勁，加之地緣局勢動蕩已實質(zhì)性影響原油供應(yīng)，預(yù)計全球原油市場供需緊平衡的趨勢將會延續(xù)，國際油價預(yù)計將高位震蕩運行?；鶞?zhǔn)情景下，預(yù)計2018年下半年布倫特原油價格運行區(qū)間為65美元/桶至85美元/桶。如果世界經(jīng)濟超預(yù)期復(fù)蘇、伊朗和委內(nèi)瑞拉內(nèi)外動蕩加劇引發(fā)供應(yīng)中斷頻發(fā)，則油價水平可能進(jìn)一步提升；如果產(chǎn)油國退出減產(chǎn)且增產(chǎn)較快、美國原油出口量繼續(xù)大幅提升，則油價水平將面臨較大下行壓力。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。