債券迎來一季度波段行情　3月中下旬市場風(fēng)險須防

本周現(xiàn)券市場做多情緒復(fù)燃，國債期貨也快速上漲，不僅突破了1月15日至2月初的震蕩區(qū)間，而且開始挑戰(zhàn)2017年四季度的密集成交區(qū)間。我們認(rèn)為，債券市場本周的上漲是醞釀已久的波段性做多勢能的爆發(fā)，爆發(fā)的時點在春節(jié)之前國債期貨主力合約移倉換月之時已經(jīng)有征兆，但是在基本影響因素還沒有完全形成一致預(yù)期之前，當(dāng)前的做多行情僅僅是一季度的波段，還需要警惕3月中下旬的風(fēng)險。

從債券市場做多行情的醞釀來看，在經(jīng)濟(jì)增長、通脹、貨幣政策等基本面因素維持平穩(wěn)的情況下，國債期貨在2017年四季度暴跌之際創(chuàng)下的4.10%的估值收益率水平已經(jīng)明確成為2018年一季度10年期國債收益率的上行頂部。從目前來看，相比于美國債券收益率及期限利差，中國債券收益率和期限利差調(diào)整更為充分，為做多提供了充分的安全邊際防護(hù)，如果沒有超預(yù)期的新增定價信息，債券收益率在消化慢變量的基礎(chǔ)上反而會下行修復(fù)。

從債券市場爆發(fā)時點來看，2017年四季度以來國債期貨“減倉式下跌”說明債券下跌是市場出清的過程，出清是投資者以持有現(xiàn)金替代現(xiàn)券的行為，2018年1月底至2月初總持倉量穩(wěn)定則顯示出清暫時告一段落，表明當(dāng)前市場現(xiàn)金代表的買需強(qiáng)于現(xiàn)券的賣需，因此當(dāng)各方面因素運行均趨于平穩(wěn)的情況下，不確定性的消散會促使資金再度入場。而之所以債券市場選擇在春節(jié)后上攻，我們觀測到國債期貨主力合約從TF/T1803切換至TF/T1806合約的異常舉動。由于春節(jié)原因，本輪國債期貨移倉換月較早開啟，但是與歷次移倉換月不同，本輪移倉并未引起本季合約和次季合約跨期價差的顯著波動，重要原因在于無論是空方還是多方，在平掉本季合約的倉位之后，并不急于在次季合約重新建倉，尤其是TF/T1803合約在春節(jié)前最后幾個交易日出現(xiàn)頻繁的多頭減倉，多方平倉后并未及時在TF/T1806合約建倉，應(yīng)是出于對春節(jié)長假期間可能出現(xiàn)的跳空缺口的謹(jǐn)慎，而在春節(jié)之后，盡管首個交易日出現(xiàn)一個跳空，但也僅僅是膝跳反應(yīng)式的宣泄，移倉換月積累的多頭逐漸在TF/T1806合約建倉，導(dǎo)致本周以來國債期貨快速上揚(yáng)。從國債期貨和現(xiàn)券之間的關(guān)系來看，春節(jié)前后相當(dāng)長一段時間，現(xiàn)券價格強(qiáng)于期貨，表明現(xiàn)券市場出清的末端市場情緒仍然謹(jǐn)慎保守，但是現(xiàn)券價格不會持續(xù)強(qiáng)于期貨，本周以來國債期貨在多頭積累的倉位集中建倉的帶動下快速上揚(yáng)，即說明市場情緒也在復(fù)歸。

然而從目前的市場信息綜合來看，債券市場本次做多動能的釋放應(yīng)視為一季度的波段性行情，是否構(gòu)成債券收益率的全年拐點還需要經(jīng)濟(jì)基本面、貨幣政策、通脹和金融監(jiān)管政策等慢變量的逐步確證。作為定價反應(yīng)最敏感的資產(chǎn)，債券對經(jīng)濟(jì)變量的反饋是直接且一步到位的，其收益率波動可作為其他金融資產(chǎn)定價的參考。就短期來看，3月中下旬中國央行是否會與美聯(lián)儲協(xié)同加息、資產(chǎn)新規(guī)正式版的發(fā)布等仍未確定，在債券走高之際，切莫丟棄冷靜。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。