比值中樞重塑 粕強油弱格局延續(xù)

長期視角下，因為豆粕需求增速優(yōu)于豆油需求增速，豆系油粕比值的持續(xù)下跌已經(jīng)不再是傳統(tǒng)意義上鐘擺式的偏離，而是基本面變化引導(dǎo)比值中樞的重新定位。短期上看，豆油需求進(jìn)入淡季，反觀豆粕的需求尚未完全顯現(xiàn)，1805合約粕強油弱的格局仍將延續(xù)。

豆粕價格重心上移

首先，天氣“炒作”證實，美豆價格重心上移。2、3月正是南美大豆種植的關(guān)鍵時期，往往容易發(fā)生因天氣炒作推動行情的事件，隨后惡劣天氣的證實或證偽會主導(dǎo)價格短期內(nèi)的變化。而今年前期的天氣炒作無疑是選擇了被證實的路徑，目前布宜諾斯艾利斯谷物交易所、阿根廷羅薩里奧交易所均因天氣干旱問題持續(xù)調(diào)低2017/2018年度阿根廷大豆產(chǎn)量，預(yù)計單產(chǎn)將是近五年的最低水平，產(chǎn)量或?qū)⒌椭?700萬噸左右，較過去五年歷史均值低15%左右。雪上加霜的是，氣象機構(gòu)預(yù)計未來數(shù)周仍無有效降雨改善土壤墑情，而此時段惡劣天氣給作物造成的減產(chǎn)幾乎是不可逆轉(zhuǎn)的，那么阿根廷大豆產(chǎn)量仍有可能繼續(xù)減少。因此，美豆價格重心因產(chǎn)量減少而上移，預(yù)計后期依托1030美分演變。

同時值得注意的是，阿根廷的出口率及出口量均是主產(chǎn)三國中最低的，其2017年的出口總量僅為850萬噸，在目前大幅減產(chǎn)的情況下，減產(chǎn)實際沖擊的是阿根廷的國內(nèi)壓榨，還是其出口量？如果更多的是影響出口端，那么給國際大豆供需平衡帶來的沖擊將更加顯著。

豆粕漲勢或延續(xù)

春節(jié)前后生豬價格維持在13.5元/千克左右，自繁自養(yǎng)生豬利潤約為170元/頭。經(jīng)營較好的企業(yè)預(yù)計會在2018年春天積極補欄搶占此前淘汰掉的市場份額。因此4-5月終端養(yǎng)殖需求將會開啟，且預(yù)期需求較前三年更好，成為利好豆粕價格的新驅(qū)動因素。

同時在上述進(jìn)口大豆減產(chǎn)的背景下，預(yù)計終端采購也會較往年更為積極，促使今年旺季的價格較過去同期更為堅挺。另外，隨著天氣轉(zhuǎn)暖，與豆粕相關(guān)性非常高的菜粕需求受水產(chǎn)養(yǎng)殖帶動逐漸向好，也給粕類價格提供支撐。

豆油尚無反轉(zhuǎn)跡象

截至春節(jié)前一周，豆油庫存維持在145-150萬噸的高位水平上，三大油脂商業(yè)總庫存維持在接近220萬噸的水平，均遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于去年同期水平及過去五年均值水平。雖然春節(jié)前的旺季備貨&消費對庫存有所消耗，在一定程度上緩解了前期高庫存的壓力，但是并沒有改變高庫存仍處絕對高位的局面。而庫存維持高位的基本面因素已逐漸兌現(xiàn)到現(xiàn)有價格之中，同時近期進(jìn)口大豆價格上漲，也給豆油帶來成本支撐，因此豆油價格有所反彈。但是油脂已經(jīng)進(jìn)入消費淡季，隨著節(jié)后油廠開機，豆油庫存水平大概率隨大豆壓榨而再度積累升高，因此預(yù)計豆油反彈會隨豆粕需求開啟而受限，在豆粕需求明顯好于豆油的情況下，更難有反轉(zhuǎn)行情。

綜上，目前油粕比值的持續(xù)下跌并不是傳統(tǒng)意義上鐘擺式的偏離，反而是不同于以往的基本面對比值中樞進(jìn)行重新定位的客觀體現(xiàn)，筆者預(yù)計比值很難回復(fù)至2.1-2.2的水平，后期或?qū)⒗^續(xù)下跌至1.85左右。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。