不可能降準的邏輯

在人民幣貶值預期減弱、超儲率低位徘徊、經濟增速有所回落的情況下，降低法定存款準備金率的呼聲再度泛起。但在穩(wěn)健中性貨幣政策主基調的引導下，降準的可能性又有多大？

　　認為當前應當降準的理由包括：2017年前兩個季度超儲率均值1.35%，較2016年全年超儲率均值2.05%下降0.7個百分點，市場資金面偏緊已成為常態(tài)，月末、尤其是季末尤甚；5月末以來人民幣匯率單邊貶值預期逐漸消散，對降準的掣肘因素減少；此前表現超預期的經濟增長，8月大部分指標增速都有明顯回落，下行壓力重現。

　　“目前央行降準已經具備較好的政策窗口期。”九州證券全球首席經濟學家認為。

　　但海通證券宏觀分析師姜超則表示，盡管人民幣匯率貶值壓力短期減輕為貨幣政策操作釋放了一定空間，但當前經濟并未失速下滑，防風險、抑泡沫仍是主旋律，且降準信號意義過強，與金融去杠桿的初衷相背離，所以短期內不大可能降準。

　　值得注意的是，中國人民銀行金融研究所所長近日在財新傳媒旗下的《比較》雜志撰文指出，2014年外匯流入開始減少，2015年轉為凈流出，中國人民銀行開始有條件在資產方主動提供流動性，結構性流動性短缺的貨幣政策框架逐步形成。在此框架形成后，央行保持適當的法定準備金率水平，即可使銀行體系的存款增長自動帶來法定準備金需求的增加，維持貨幣市場壓力，貨幣政策操作由吸收流動性轉為投放流動性，央行可以有效調控市場利率。

　　“未來，將維護結構性流動性短缺的貨幣政策操作框架。央行主要通過資產方的操作，綜合運用多種工具有效調控市場利率體系。”指出。

　　降準具有較強信號意義

　　申萬宏源首席宏觀分析師擔憂，市場對于降準仍理解為寬松信號，而當前監(jiān)管趨嚴和金融去杠桿要求當前貨幣政策不能過于寬松，如果釋放寬松信號有可能誤導市場預期，助推金融泡沫。

　　財新智庫莫尼塔研究首席經濟學家鐘正生同樣表示，無論如何，降準都是一種信號意義極強的貨幣政策工具。這一點從社會各界對降準概念的諳熟于胸，甚至從近期債券市場對降準傳言的反應上，均可窺見一斑。

　　央行二季度貨幣政策執(zhí)行報告明確稱，當前貨幣政策基調“穩(wěn)健”，對流動性的提法是“削峰填谷維護流動性的基本穩(wěn)定”。實際操作更是“穩(wěn)健中性”，而非是“中性偏緊”或者“中性偏松”。

　　招商證券首席宏觀分析師表示，如果降準，銀行體系流動性增多，利率下行，推動債券價格上升，權益資產也會受益，這與央行維持流動性“中性適度”，引導市場預期“穩(wěn)健中性”的貨幣政策方向是背道而馳的，也不符合當前防范金融風險的工作方向。

　　他認為，6月中旬流動性寬松之后，非銀機構有普遍的加杠桿行為、同業(yè)存單凈融資規(guī)模大幅回升，類似的情況又在9月重現。如果此時降準，金融機構的杠桿可能會加劇。

　　基本面不支持降準

　　鐘正生認為，當前中國經濟所呈現的“韌性”超出此前預期，剛剛公布的8月物價數據又呈現出通脹壓力加大的苗頭，特別是以PPI平減的實際利率又出現了進一步的下降，上述經濟基本面狀況并不支持降準周期的開啟。

　　國家統(tǒng)計局公布數據顯示，8月，全國居民消費價格同比上漲1.8%，創(chuàng)今年以來最高位；全國工業(yè)生產者出廠價格同比上漲6.3%，環(huán)比上漲0.9%，環(huán)比漲幅創(chuàng)今年以來最高。

　　也表示，中國經濟存在的韌性不支持在當前“降準”。今年以來持續(xù)看好消費升級和外需改善，雖然四季度經濟固定資產投資有小幅下行壓力，然而展望明年，凈消費型經濟體的私人部門杠桿率趨于穩(wěn)定，且已經開始呈現加杠桿的石頭，將拉動國內經濟增長，對沖金融周期向下帶來的壓力，中國經濟顯著走弱的概率不高。

　　同時，今年通脹抬升的走勢尚未結束，近期通脹預期有所抬升，該基本面的變化也不支持在當前“降準”。

　　流動性管理工具豐富而精準

　　在金融去杠桿的大背景下，央行通過MLF、逆回購等貨幣政策工具，已經較為成功地實現了流動性“削峰填谷”，利率中樞整體上揚，央行對流動性的主動掌控能力更加有效，而且精準。

　　從近期28天逆回購的啟用以及MLF的超額續(xù)作上，也更加難以捕捉到央行意欲降準的信號。

　　認為，央行通過創(chuàng)新型貨幣政策工具加強對流動性的主動管理，在“負債荒”的背景下，銀行對央行的依賴度上升。通過調整不同期限的利率水平來引導期限結構，減少金融機構套利行為。通過中期政策利率影響市場融資利率，實現政策目標，并進而傳導至實體經濟。

　　鐘正生表示，隨著金融去杠桿漸獲成效，金融體系的資金需求量亦會明顯下降，這本身又有助于減輕央行的基礎貨幣投放壓力。而降準帶來金融重加杠桿的風險，則可能令央行難以擺脫不斷增加基礎貨幣投放的“枷鎖”。

　　認為，央行貨幣政策工具非常豐富，一次降準可以釋放大約7000億元的流動性，而這個規(guī)模完全可以通過MLF等貨幣政策工具實現，沒有降準的必要。

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。