黑色系升溫背后：期貨貼水破解玄機(jī)

6月初以來(lái)，螺紋鋼期貨價(jià)格漲幅逾30%，交易熱度升溫，上海期貨交易所(以下簡(jiǎn)稱上期所)決定自8月15日起對(duì)相關(guān)合約限倉(cāng)并調(diào)整手續(xù)費(fèi)，以維護(hù)市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行。

過(guò)去兩個(gè)月來(lái)，包括黑色系、化工品甚至部分農(nóng)產(chǎn)品在內(nèi)的期現(xiàn)貨價(jià)格快速上漲。市場(chǎng)人士稱，供需關(guān)系改變引發(fā)對(duì)“新周期”的預(yù)判，實(shí)際上，在整體經(jīng)濟(jì)基本面修復(fù)，供應(yīng)端縮減以及其他因素推動(dòng)下，期貨市場(chǎng)看漲情緒反彈。

不過(guò)，記者注意到，在黑色系持續(xù)升溫的背后，是期貨較現(xiàn)貨仍處于“貼水”狀態(tài)。業(yè)內(nèi)人士表示，期貨市場(chǎng)仍在發(fā)揮價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，價(jià)格暴漲是對(duì)非市場(chǎng)手段干預(yù)的直接反映，月度合約“貼水”意味著市場(chǎng)對(duì)多頭的“抗拒”，以及對(duì)短期大宗商品上漲預(yù)期的糾偏。相信市場(chǎng)終究是理性的，在上周大宗商品顯著下跌之后，要進(jìn)一步防范大宗商品延續(xù)大幅調(diào)整帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)。

現(xiàn)貨漲得快期貨現(xiàn)貼水

8月11日下午，上期所連發(fā)兩個(gè)調(diào)整通知，一是對(duì)螺紋鋼品種實(shí)施交易發(fā)出限額的通知，自8月15日起，非期貨公司會(huì)員、客戶在螺紋鋼RB1710和RB1801合約日內(nèi)開(kāi)倉(cāng)交易的最大數(shù)量為8000手。套期保值交易不受此限制。同時(shí)，對(duì)螺紋鋼相關(guān)合約平今倉(cāng)交易手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行調(diào)整，8月15日起，螺紋鋼RB1710和RB1801合約日內(nèi)平今倉(cāng)交易手續(xù)費(fèi)從成交金額的萬(wàn)分之一調(diào)整為成交金額的萬(wàn)分之五。

分析人士指出，7月底以來(lái)，各種環(huán)保限產(chǎn)消息密集來(lái)襲，供應(yīng)收縮預(yù)期成為近期鋼價(jià)上漲的最大提振因素。上周河北地區(qū)鋼廠采暖季限產(chǎn)方案出臺(tái)，河北霸州前進(jìn)鋼鐵及邯鄲縱橫鋼鐵產(chǎn)能整體退出，對(duì)市場(chǎng)信心形成較強(qiáng)提振。

上周鋼價(jià)大幅上漲，相對(duì)來(lái)看原料價(jià)格上漲幅度不大，鋼廠盈利大幅攀升。數(shù)據(jù)顯示，目前江蘇地區(qū)螺紋鋼生產(chǎn)企業(yè)平均毛利達(dá)到1300元/噸，再創(chuàng)年內(nèi)新高。而在環(huán)保治理加碼及“地條鋼”退出市場(chǎng)的情況下，今年市場(chǎng)少了很多不規(guī)范小鋼廠的競(jìng)爭(zhēng)，主導(dǎo)鋼廠定價(jià)地位明顯上升，鋼廠挺價(jià)對(duì)市場(chǎng)價(jià)格走高起到強(qiáng)力支撐。

此外，僅從價(jià)格來(lái)看，目前期貨較現(xiàn)貨仍處于“貼水”狀態(tài)，所以拉漲的主力仍以現(xiàn)貨為主。8月10日，國(guó)內(nèi)鋼價(jià)漲勢(shì)仍未止住。據(jù)我的鋼鐵消息，當(dāng)日國(guó)內(nèi)鋼坯價(jià)格再次上漲100至3850元/噸，現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格明顯上漲，成交情況也較為活躍。同時(shí)，全國(guó)25個(gè)主要城市螺紋鋼價(jià)格多數(shù)拉漲；其中，上海、濟(jì)南、廣州、天津、沈陽(yáng)、重慶等15個(gè)城市螺紋鋼價(jià)格上漲10-130元/噸，北京、石家莊市場(chǎng)大漲130元/噸，漲幅最大。

以鋼材原材料焦炭為例，研究員表示，上周?chē)?guó)內(nèi)焦炭市場(chǎng)價(jià)格繼續(xù)上漲，華中、華北、東北地區(qū)焦炭?jī)r(jià)格拉漲60-80元/噸，國(guó)內(nèi)焦炭市場(chǎng)第五輪拉漲除山西及淮北部分地區(qū)外基本落實(shí)到位。目前國(guó)內(nèi)焦炭市場(chǎng)漲勢(shì)良好，下游鋼廠仍有不少焦炭庫(kù)存偏低，補(bǔ)庫(kù)積極性較高，加之鋼廠成品材價(jià)格一路走高以及高利潤(rùn)刺激，焦企繼續(xù)喊漲意愿仍然強(qiáng)烈。另外，上游焦煤價(jià)格繼續(xù)調(diào)漲，焦炭生產(chǎn)成本增加，對(duì)近期焦炭?jī)r(jià)格拉漲形成一定支撐。受此影響，多數(shù)焦企信心提振，對(duì)后市較為樂(lè)觀，部分焦企有惜售心態(tài)。

但情況開(kāi)始有所變化，以上海為例，數(shù)據(jù)顯示，立秋后上海天氣逐步?jīng)鏊?，工地施工進(jìn)度加快，不過(guò)近期鋼價(jià)的顯著上漲已使得建筑工程施工成本大幅攀升，終端用戶對(duì)當(dāng)前高價(jià)觀望心態(tài)加劇。加之價(jià)格大幅波動(dòng)，部分商家不是出不動(dòng)貨就是封盤(pán)不出，對(duì)整體成交情況形成一定影響，市場(chǎng)成交量環(huán)比有所下降。

國(guó)內(nèi)商品普漲背后的邏輯

7月以來(lái)，包括鋼材、鐵礦石等黑色系品種價(jià)格漲幅明顯，7月單月累計(jì)漲幅超過(guò)20%。而今年以來(lái)，基本金屬、建材系和多個(gè)化工品期價(jià)也漲幅驚人。截至8月10日，有色金屬期貨價(jià)格年度累計(jì)漲幅均超15%。大宗商品價(jià)格出現(xiàn)新一輪上漲，從點(diǎn)到面，從輪動(dòng)上漲到全面開(kāi)始。反映到A股市場(chǎng)的表現(xiàn)是，煤飛色舞，風(fēng)云再起。

那么，這輪小牛市的背景是什么？眾多資金為什么青睞大宗商品？

對(duì)此，寶城期貨金融研究所所長(zhǎng)助理程小勇表示，這是對(duì)于二季度經(jīng)濟(jì)回落悲觀預(yù)期的修復(fù)，3月份數(shù)據(jù)顯示補(bǔ)庫(kù)周期結(jié)束，包括鋼材、電解鋁等庫(kù)存持續(xù)回升，但6月份數(shù)據(jù)顯示地產(chǎn)投資和新開(kāi)工超預(yù)期，基建投資回落也慢于預(yù)期，需求端持穩(wěn)和經(jīng)濟(jì)超預(yù)期堅(jiān)挺共振，導(dǎo)致工業(yè)品情緒修復(fù)式反彈。

他提到，在棚改貨幣化扶持下，三四線城市投資超預(yù)期增長(zhǎng)，疊加消費(fèi)升級(jí)下的汽車(chē)、家電等產(chǎn)銷增速反彈，再加上外需持穩(wěn)，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)保持較高增長(zhǎng)，新周期預(yù)期刺激資金風(fēng)險(xiǎn)偏好。

另外，業(yè)內(nèi)人士提到，這次周期股的暴漲也是政策紅利帶動(dòng)，尤其是供給側(cè)改革背景下，對(duì)于企業(yè)資產(chǎn)表修復(fù)，政府主導(dǎo)的行業(yè)集中度提高，以及傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)如煤炭、鋼鐵和有色從信貸、環(huán)保方面進(jìn)行制約，導(dǎo)致供應(yīng)持續(xù)收縮，特別表現(xiàn)在電解鋁去產(chǎn)能超預(yù)期。原先預(yù)計(jì)山東魏橋去產(chǎn)能大約150萬(wàn)噸，但實(shí)際上，要關(guān)閉的違規(guī)產(chǎn)能超過(guò)260萬(wàn)噸，因此行業(yè)利潤(rùn)再平衡導(dǎo)致庫(kù)存周期切換相對(duì)頻繁，最終帶來(lái)商品小牛市。

一些市場(chǎng)人士分析，資金面因素也在發(fā)力，去杠桿力度放緩，以及CPI代表的物價(jià)持穩(wěn)，在流動(dòng)性寬松的背景下，資金必然會(huì)推升某類資產(chǎn)價(jià)格，商品因此成為新的青睞對(duì)象。

對(duì)于工業(yè)品價(jià)格上漲的持續(xù)性。上述分析人士稱，關(guān)鍵在于需求端，尤其是地產(chǎn)和基建增速回落滯后效應(yīng)的出現(xiàn)，大概率在8月下旬漲勢(shì)會(huì)告一段落，并意味著“金九銀十”旺季的漲勢(shì)可能被提前投資?？傮w上看，當(dāng)前周期并非長(zhǎng)周期切換，而是政府主導(dǎo)的中短周期加速切換帶來(lái)的政策牛市，因此后市上方空間反而由于一步到位式上漲而越來(lái)越小。

國(guó)開(kāi)證券認(rèn)為，考慮到環(huán)保趨嚴(yán)接棒供給側(cè)改革繼續(xù)強(qiáng)化供給端緊縮，下半年商品價(jià)格還將保持較為活躍的走勢(shì)。但PPI維持高位、CPI保持低位平衡，表明需求端增長(zhǎng)乏力導(dǎo)致商品價(jià)格向下游傳導(dǎo)不利。上游產(chǎn)品價(jià)格的持續(xù)上漲會(huì)進(jìn)一步抑制下游產(chǎn)品生產(chǎn)，再加上部分企業(yè)增產(chǎn)，商品價(jià)格將在沖高后逐步回落。

維護(hù)期貨市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行

從2016年12月起，國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)就進(jìn)入漫長(zhǎng)的震蕩行情，并持續(xù)了半年時(shí)間：趨勢(shì)的消退、市場(chǎng)波動(dòng)的降低、利率持續(xù)下降等多重因素，共同形成了這個(gè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)偏好者和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者而言都極其困難的市場(chǎng)環(huán)境。但從7月開(kāi)始，一些私募基金開(kāi)始出手。

上海一家名為易善資產(chǎn)的私募基金經(jīng)理表示，對(duì)于當(dāng)前情形，本輪多頭趨勢(shì)行情從6月持續(xù)至今，市場(chǎng)中很多品種均已收獲不小漲幅。近來(lái)國(guó)內(nèi)大宗商品日內(nèi)巨幅震蕩，很可能由投機(jī)資金之間的意見(jiàn)分歧以及部分投機(jī)資金獲利了結(jié)所致。但需要注意到，截至8月3日收盤(pán)，幾個(gè)主要商品板塊中，螺紋鋼指數(shù)沉淀資金為170.6億元，化工板塊和煤炭板塊分別為188.9億元和111.5億元，盡管化工板塊和煤炭板塊資金相比前一個(gè)交易日分別流出5-7億元不等，但整體仍處于高位。

該基金經(jīng)理稱，6月以來(lái)，大宗商品市場(chǎng)經(jīng)歷了一輪多頭趨勢(shì)行情，基本面因素起到了決定性作用。另外，截至2017年7月末，美元指數(shù)已連跌5個(gè)月，市場(chǎng)普遍擔(dān)憂自2016年4月以來(lái)的美元牛市行情即將接近尾聲。作為國(guó)際大宗商品市場(chǎng)的主要計(jì)價(jià)貨幣，美元的持續(xù)走弱是此輪商品市場(chǎng)上漲趨勢(shì)的基本動(dòng)力之一。

黑色系商品6月以來(lái)領(lǐng)漲市場(chǎng)，這固然有市場(chǎng)跟風(fēng)情緒的影響，但從根本上來(lái)說(shuō)，當(dāng)前黑色系的基本面，尤其是供給和需求兩側(cè)的利多因素疊加，才是支撐此輪多頭行情的最堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。同樣的邏輯也適用于有色金屬：供給、需求和成本三方面因素共同推動(dòng)了有色板塊的整體上行趨勢(shì)。

他還指出，最近一段時(shí)間，國(guó)內(nèi)商品市場(chǎng)波動(dòng)明顯增大，且普遍高于國(guó)外市場(chǎng)，這一點(diǎn)在日內(nèi)波動(dòng)方面體現(xiàn)得尤其明顯：7月中旬開(kāi)始，以螺紋鋼為首的黑色系出現(xiàn)大幅波動(dòng)，主力合約甚至連續(xù)十余個(gè)交易日日內(nèi)振幅接近100點(diǎn)。

分析人士指出，近期有關(guān)去產(chǎn)能及環(huán)保治理的題材密集充斥市場(chǎng)，特別是河北采暖季鋼鐵限產(chǎn)方案出臺(tái)，引起市場(chǎng)強(qiáng)烈的供應(yīng)收縮預(yù)期，國(guó)內(nèi)期現(xiàn)鋼價(jià)均出現(xiàn)暴漲。但價(jià)格過(guò)快過(guò)猛地上漲，不但使得市場(chǎng)低價(jià)資源迅速聚集，也使得終端用戶對(duì)價(jià)格抵制心態(tài)增強(qiáng)。在綜合因素影響下，市場(chǎng)多個(gè)品種以及相關(guān)周期股可能會(huì)出現(xiàn)趨勢(shì)性調(diào)整，應(yīng)謹(jǐn)防價(jià)格波動(dòng)劇烈?guī)?lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。