大宗商品策略：政策趨于緩解，定價邏輯轉向需求預期

過去幾個月大宗商品的定價邏輯是不一樣的，從7月份開始，在國內(nèi)需求持續(xù)走弱的背景下，大宗商品卻走出了一波波瀾壯闊的牛市，核心的邏輯是供給的三駕馬車驅動——粗鋼平控、能源緊缺、能耗雙控，特別是煤炭價格的大漲帶動了大宗商品的整體上漲。但是，從9月底開始，我們就在各種會議以及報告中反復強調(diào)（見9月29日《中信期貨大宗商品月度論壇（第6期）會議紀要》、10月13日《大宗商品為何大幅波動？》、10月20日《大宗商品為何暴跌？》、10月22日《驅動大宗商品上漲的“三駕馬車”散架了嗎？》），驅動大宗商品價格上漲的三駕馬車在10月以后缺乏進一步邊際驅動，大宗商品面臨強弱轉換。隨著發(fā)改委的強力保供，動力煤(874, -22.00, -2.46%)供應大幅上升，煤炭緊缺的邏輯得到了緩解，而粗鋼產(chǎn)量未進一步下降，能耗雙控任務階段完成后主要工業(yè)品回升，之前支撐價格上漲的供給因素反向。與此同時，需求卻由于地產(chǎn)信用的收緊大幅下降，在“成本坍塌+需求疲弱”的雙殺之下，從10月中旬之后煤炭價格引領了大宗商品的暴跌。
　　所以，在10月中旬之后，大宗商品交易的核心邏輯是成本坍塌以及需求的現(xiàn)實疲弱，但近期這兩方面的邊際力量卻發(fā)生了一定的變化。煤炭價格經(jīng)過10月以來的暴跌之后，遠月的05合約進入了600+的價格，這個價格比較充分的反應了未來動力煤價格的下跌，對其他商品成本的進一步拖累作用較小，商品的成本坍塌邏輯基本走完；從需求來看，需求的核心在于地產(chǎn)的走弱，地產(chǎn)的走弱則在于地產(chǎn)信用的收緊。我們認為當前地產(chǎn)需求的下滑并不是施工項目出現(xiàn)了相應幅度的下滑，更主要的因素是地產(chǎn)信用的收緊使得地產(chǎn)企業(yè)資金緊張，導致在建項目難以轉換成需求。但我們認為對地產(chǎn)信用如此大幅度的收緊是不可持續(xù)的，可能導致經(jīng)濟硬著陸，近期對地產(chǎn)信用已經(jīng)出現(xiàn)政策緩解的跡象，這將改善遠期合約的需求預期。所以我們認為，大宗商品在經(jīng)歷了“弱需求現(xiàn)實+成本坍塌”邏輯之后，未來的邏輯將轉向“需求預期”定價，地產(chǎn)政策的趨于緩解將使得遠期的需求預期轉好。但受制于政策傳導需要時間，短期需求仍然疲弱，主要商品的現(xiàn)貨以及01合約仍然將較為疲弱，遠期合約將受到預期好轉的支撐，價格將逐步企穩(wěn)，后期如果有進一步政策出臺，遠期合約重心或將緩慢上升，修復之前過于悲觀的預期。
　　來源：新浪財經(jīng)

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