滬鋁 短期觀望為宜

成本端支撐有所減弱，疊加消費端春節(jié)前后表現(xiàn)疲軟，基本面整體弱勢，鋁市缺乏利好因素推動。但是低庫存和高升水亦限制了鋁價的下跌空間。

元旦前后上期所鋁庫存錄得新低，擠倉行情再次在滬鋁2001合約上演。從基本面來看，春節(jié)累庫成為必然事件，成本端支撐有所減弱，供應(yīng)端壓力仍存，但是低庫存和高升水亦限制了鋁價的下跌空間，鋁價近期以高位振蕩運行為主。

宏觀面風險減弱

目前中美已正式簽署第一階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議，宏觀情緒整體有所改善。同時，隨著中東地緣風險逐漸消散，市場風險偏好有所提升。美國方面，去年12月非農(nóng)就業(yè)與通脹表現(xiàn)均不及預期，引發(fā)市場對美聯(lián)儲強化寬松預期的升溫，但隨后公布的美國零售銷售數(shù)據(jù)好于預期，預計美聯(lián)儲不會太快調(diào)整貨幣政策。

國內(nèi)方面，去年四季度GDP增速持平于6.0%，整體有所企穩(wěn)。2019年12月工業(yè)增加值同比增長6.9%，較上月和去年同期分別顯著加快0.7和1.2個百分點，創(chuàng)2018年二季度以來新高，遠超預期。2019年1—12月投資累計同比增速回升0.2個百分點至5.4%，略超預期。從國內(nèi)看，“穩(wěn)增長”政策持續(xù)發(fā)力，貨幣政策將加強逆周期調(diào)節(jié)、疏通政策傳導機制，配合減稅降費、加大支出等財政政策，有望增強我國的經(jīng)濟韌性。

成本處于低位

成本端氧化鋁價格仍處于低位。從今年國內(nèi)外氧化鋁投產(chǎn)計劃來看，供過于求為大概率事件，氧化鋁價格將長期承壓。不過，相較于電解鋁行業(yè)，氧化鋁行業(yè)產(chǎn)能運行具有一定的靈活性，在行業(yè)內(nèi)利潤普遍較低的狀態(tài)下，實際投產(chǎn)或不及預期，但氧化鋁價格長期處于低位是大概率事件。陽極方面，陽極市場開工狀況偏低，過剩壓力將繼續(xù)推動陽極價格維持低位運行。同時，國內(nèi)中硫焦及煅燒焦市場持續(xù)弱勢運行，煅燒焦價格持續(xù)窄幅走跌，明年陽極價格大概率承壓。

而電價方面，在電解鋁產(chǎn)能向能源豐富地區(qū)轉(zhuǎn)移之后，全國電解鋁行業(yè)平均電價成本有望進一步下滑。根據(jù)百川盈孚數(shù)據(jù)，去年12月電解鋁含稅完全加權(quán)成本平均值在12815元/噸。目前電解鋁行業(yè)噸鋁生產(chǎn)平均利潤在1400元/噸以上。鋁廠本應(yīng)有較強的套保意愿，但目前鋁價呈現(xiàn)強Back結(jié)構(gòu)，在近月套保的話會面臨移倉虧損風險，而遠期合約價格較低目前沒有必要進行套保，導致短期內(nèi)鋁廠套保意愿較低。

供應(yīng)壓力猶存

供應(yīng)端，2019年新增產(chǎn)能投復產(chǎn)情況不及預期，且多集中在下半年，目前已經(jīng)投產(chǎn)的有云鋁鶴慶30萬噸、云鋁昭通24萬噸、貴州登高12.5萬噸、中鋁華潤25萬噸、廣元中孚25萬噸、陜西美鑫30萬噸。2020年預計新增投產(chǎn)產(chǎn)能375萬噸左右，其中僅2020年上半年投產(chǎn)達270萬噸。由于電解鋁通電生產(chǎn)之后，電解槽需要持續(xù)保持運轉(zhuǎn)，因此春節(jié)累庫是必然事件。根據(jù)對往年春節(jié)累庫增幅測算，年后庫存增量大概在30萬—40萬噸。目前下游加工已經(jīng)放假，市場參與者以貿(mào)易商為主，1月訂單最后執(zhí)行日在春節(jié)期間，因此簽有長單的貿(mào)易商會在節(jié)前進行交付，現(xiàn)貨端貨源整體還是比較緊張，疊加宏觀情緒轉(zhuǎn)好，以及云南某集團傳出因電價問題停產(chǎn)的消息，導致鋁價在淡季走出驚人行情。但節(jié)后來看供應(yīng)端壓力仍然存在，鋁價上方空間有限。

后期需重點關(guān)注兩方面，一是節(jié)后消費恢復速度如何；二是節(jié)后市場流通倉單量是否增加，若上期所庫存?zhèn)}單仍處于低位，擠倉風險仍存。總體來看，宏觀風險情緒有所改善，供應(yīng)端壓力預期仍存。近期鋁價以高位振蕩為主，振蕩區(qū)間為14150—14450元/噸。（作者單位：中信建投期貨）

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。