美國原油產量增速放緩

整體來看，當前美原油產量相比年初增長了110萬桶/天。而從美國石油鉆機數(shù)來看，則是另外一番景象：目前活躍油井鉆機數(shù)為674臺，而年初鉆機數(shù)為877臺，年內降幅達23%。為何美國原油產量與鉆機數(shù)之間存在如此明顯的反差？美原油產量何時才能見頂？

EIA周度數(shù)據(jù)顯示，截至11月8日，美國原油產量再創(chuàng)新高，達到1280萬桶/天。EIA數(shù)據(jù)發(fā)布后油價大幅下跌，因為投資者擔心美國管道運力瓶頸緩解后，美國原油產量會再上一個臺階，對沖OPEC的減產量。

從頁巖油的生產流程來看，生產商首先通過鉆機進行油井的鉆探，然后是完井以及采集設備的安裝，最后才是頁巖油的開采。但往往在新井開采的第一個月，由于水力壓裂液的回流限制了油氣的流動，達不到滿產產量，從第二個月開始新井產量最大，但從第三個月之后，由于頁巖油的衰減效應，產量開始逐步下滑。

持續(xù)的新井投產是美國頁巖油產量增長的主要來源，只有當新井的產量超過老井的衰減量時，美國頁巖油產量才會增長。根據(jù)EIA鉆機報告的方法論，我們可以從當前活躍鉆機數(shù)以及單臺鉆機的生產效率兩個方面來分析新井的頁巖油產量，而老井的衰減量可以參考EIA鉆機報告的衰減數(shù)據(jù)，以及根據(jù)頁巖油的衰減曲線來估算。

從貝克休斯公司公布的鉆機數(shù)來看，自2019年年初開始美國活躍油氣鉆機數(shù)持續(xù)下降，但除了鉆機數(shù)量，鉆機生產效率也是影響頁巖油產量的重要因素，主要是因為鉆機數(shù)量下降時，生產商傾向于提高生產效率來穩(wěn)定原油產量。

何為鉆機生產效率？實際上指的是單臺鉆機所對應的頁巖油產量，我們可以通過將該指標拆分成單臺鉆機月均鉆井數(shù)、油井完井率、單井頁巖油產量三項來分別研究。鉆機月均鉆井數(shù)以及單井產量基本上變化不大，推動近期鉆機效率上升的主要因素為油井完井率的大幅上升，根據(jù)EIA數(shù)據(jù)，當前完井率為1.17左右，意味著當期完井數(shù)超過了鉆井數(shù)，即DUC井的產能開始不斷釋放。

但DUC井的數(shù)量畢竟有限，且由于油田的衰減效應，DUC井的產能釋放對后期頁巖油的增量效應將逐步遞減。若參考2016年時DUC井的釋放情況，大概每月DUC井釋放量為100口，但考慮到當前DUC井的存量遠高于2016年，預計當前的DUC井產能釋放速度或高于2016年，我們分別以100口/月、150口/月、200口/月的DUC井釋放速度來估算其對后期頁巖油新增產量的貢獻，可以得出2019年四季度頁巖油增量在6.5萬—7.5萬桶/天之間，2020年一季度頁巖油增量在2.4萬—6.7萬桶/天之間，其衰減效應明顯。

另外，從老油田衰減量來看，雖然絕對數(shù)值仍在不斷增加，但增速開始逐步放緩，我們根據(jù)當期衰減量與鉆機效率的比值，可以估算出維持當前產量所需的鉆機數(shù)。當前活躍鉆機數(shù)仍持續(xù)高于維持當前產量所需的鉆機數(shù)，表明新井新增產量高于老井衰減量，因此雖然當前美原油產量增速放緩，但仍保持正增長，這也是今年鉆機數(shù)量與美原油產量反向而行的根本原因。

后期若假定當前鉆機效率保持不變，鉆機數(shù)量下降速度維持在今年的平均下降速度25臺/月左右，則預計12月鉆機數(shù)量將降至維持產量所需的最小鉆機數(shù)以下。但考慮到鉆機效率的逐步提升（主要是DUC井釋放對產量的影響），且假定DUC井的釋放速率為150口/月，則12月頁巖油產量仍有增長空間，美國頁巖油產量開始出現(xiàn)下降的時間預計將推遲至2020年1—2月，屆時將對油價形成一定支撐。

除了美國原油供應增加外，非美供應以及需求預期等因素對油價也存在著較大的影響，近期貿易談判利好、美股再創(chuàng)新高等宏觀環(huán)境好轉是支撐油價上行的主要因素。另外，12月OPEC部長級會議也將是決定后期原油供應的關鍵變量，但當前形勢尚不明朗，一方面，沙特阿美即將上市，沙特有動力通過進一步減產來提升油價以及阿美的估值；另一方面，美國原油產量增速放緩以及國際貿易形勢好轉或降低OPEC進一步減產的概率。在美原油產量增長不可持續(xù)、宏觀環(huán)境邊際好轉、地緣政治風險仍在等利好因素影響下，油價不存在大幅下跌的基礎，但能否大幅上漲還需要進一步關注12月OPEC的減產會議。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。