焦炭新一輪提漲面臨壓制

港口庫存處于高位

春節(jié)前，J1905基本處于2000—2100元/噸的區(qū)間盤整狀態(tài)。雖然季節(jié)性補(bǔ)庫力度尚可，但同樣受限產(chǎn)不及預(yù)期影響，1月開始開工持續(xù)走高，供給壓制明顯。隨著鐵礦石礦難發(fā)酵影響，沖高回落后，焦炭再度進(jìn)入振蕩，下游鋼廠庫存基本處于消耗狀態(tài)，貿(mào)易商補(bǔ)庫搶跑，焦企庫存向港口轉(zhuǎn)移，焦企提漲一輪后，仍受到壓制。

限產(chǎn)擾動(dòng)供給

2018年三季度以來，環(huán)保松動(dòng)導(dǎo)致采暖季限產(chǎn)執(zhí)行相對(duì)寬松，華北焦企的整體開工基本處于同期高位運(yùn)行，最新開工率為82.6%，略高于去年同期。江蘇徐州地區(qū)的焦企也在年底逐步復(fù)產(chǎn)，帶動(dòng)華東焦企開工率上行，最新開工率為80.22%，大幅高于去年同期水平。前期整體焦企開工基本上處于同期較高位置，導(dǎo)致焦炭自身供應(yīng)壓力較大，上周雖有河北、山東焦企聯(lián)合漲價(jià)，但更多可能是針對(duì)部分鋼企庫存水平偏低的情況。在自身供給問題未得到較好解決的前提下，焦企連續(xù)提漲底氣略顯不足。

隨著近期山西臨汾地區(qū)空氣質(zhì)量變差，臨汾政府要求焦企進(jìn)行環(huán)保限產(chǎn)，延長結(jié)焦時(shí)間至48小時(shí)，并寫下環(huán)保承諾書，環(huán)保督查組也將駐廠檢查。現(xiàn)多數(shù)焦企已開始限產(chǎn)，將逐步限產(chǎn)至50％，個(gè)別悶爐，部分焦企趁限產(chǎn)時(shí)間內(nèi)檢修，預(yù)計(jì)限產(chǎn)時(shí)間到3月31日。從數(shù)據(jù)來看，當(dāng)前焦?fàn)t產(chǎn)能利用率為81.8%，處于同比高位額，邊際增量已有限。近期的限產(chǎn)事件也將帶動(dòng)開工邊際下移，將有利于改善前期偏弱的供需格局，在供給端形成支撐，并增強(qiáng)焦企自身的提漲信心。

成本支撐趨強(qiáng)

去年11月以來，黑色系雖然經(jīng)歷了大跌但焦煤端下行并不明顯，主要原因還在于年底下游的補(bǔ)庫需求及當(dāng)時(shí)查超、環(huán)保及礦難造成焦煤供給持續(xù)偏緊。焦煤價(jià)格的剛性也導(dǎo)致了焦企煉焦成本的剛性，使利潤壓縮無法繼續(xù)向上游進(jìn)行傳導(dǎo)，因此當(dāng)焦企利潤被壓縮之后，導(dǎo)致焦企的挺價(jià)意愿也逐步增強(qiáng)。

當(dāng)前來看，焦煤供給偏緊格局并未改善。首先，春節(jié)期間煤礦整體開工處于洼地，雖然近期將陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，但整體內(nèi)煤供給仍略偏緊。其次，外煤端矛盾逐步凸顯。節(jié)前政府要求對(duì)包括鲅魚圈、丹東港和大連港在內(nèi)的幾個(gè)東北部港口實(shí)行煉焦煤進(jìn)口限制。2月20日，大連海關(guān)開會(huì)宣布關(guān)于2019年進(jìn)口煤炭政策，規(guī)定了2019年進(jìn)口煤炭限量額度為1200萬噸。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，大連海關(guān)2018年進(jìn)口1686.7萬噸，其中焦煤占比或達(dá)到1/4。在我國本身優(yōu)質(zhì)主焦供給偏緊的情況下，進(jìn)口限制無疑會(huì)加劇焦煤供給緊缺，對(duì)價(jià)格形成支撐。同日，AngloAmerican下屬澳洲最大煤礦MoranbahNorth停產(chǎn)檢查，其主要生產(chǎn)煤種為主焦煤，平均年產(chǎn)量約470萬噸。經(jīng)相關(guān)機(jī)構(gòu)初步預(yù)估，這將影響3個(gè)月主焦煤產(chǎn)量約117萬噸，利多焦煤的市場情緒。去年年底以來，蒙煤通關(guān)持續(xù)維持在較低水平，目前日通關(guān)維持在300—500車/日，在蒙煤通關(guān)數(shù)量未恢復(fù)至合理水平的情況下，外煤供給縮減勢必會(huì)加劇焦煤供給緊缺格局，對(duì)價(jià)格形成支撐，從而支撐焦炭。

需求驅(qū)動(dòng)仍待驗(yàn)證

目前，下游鋼廠需求處于“真空期”，采購成交處于洼點(diǎn)，對(duì)于焦炭補(bǔ)庫意愿暫未啟動(dòng)，近期的一輪提漲主要是基于某些鋼廠偏低庫存提出，持續(xù)性并不強(qiáng)。數(shù)據(jù)方面，焦炭鋼廠庫存隨著近幾周的消耗逐步走低，最新庫存在438萬噸左右。焦企庫存由于下游補(bǔ)庫驅(qū)動(dòng)較弱，近期持續(xù)累積，最新庫存為66萬噸左右，累積的庫存也對(duì)前期焦企的提漲形成了壓制，目前鋼廠/焦企庫存比值處于同比低位。季節(jié)性來看，焦企庫存去化主要時(shí)點(diǎn)在3月初，結(jié)合目前對(duì)于民工復(fù)工時(shí)點(diǎn)估算，預(yù)估也在2月底。后續(xù)終端需求啟動(dòng)后的力度是支撐焦炭繼續(xù)上行的關(guān)鍵，不排除螺紋鋼現(xiàn)貨價(jià)格上行，在修復(fù)鋼廠利潤的基礎(chǔ)上帶動(dòng)焦企利潤進(jìn)一步修復(fù)，利好焦炭價(jià)格回升。但是當(dāng)前市場對(duì)后續(xù)需求力度的爭議仍大，有待進(jìn)一步驗(yàn)證。

港口庫存風(fēng)險(xiǎn)有待釋放

從焦炭港口庫存來看，每年1—3月基本上處于季節(jié)性下滑的走勢，但今年自1月份以來庫存逆季節(jié)性上行，持續(xù)處于高位，目前值為340萬噸，同比高出37%。其中，除了本身貿(mào)易商搶跑的投機(jī)性需求外，焦企庫存也出現(xiàn)前移，承接了部分貿(mào)易商的角色，因此1月以來我們看到的焦企庫存下移并非是真實(shí)需求帶動(dòng)，仍為投機(jī)性需求。貿(mào)易商補(bǔ)庫驅(qū)動(dòng)帶動(dòng)價(jià)格上行的邏輯被弱化，第一輪提漲也伴隨著港口拋貨形成一定壓制，因此該風(fēng)險(xiǎn)依然存在。后期真實(shí)需求在2月底左右啟動(dòng)后，將這部分風(fēng)險(xiǎn)釋放，焦炭才能迎來健康上漲。

由于前期偏弱的基本面，導(dǎo)致焦炭在前十席位凈持倉上從1月中旬以來基本處于凈空狀態(tài)，但是近期伴隨焦炭價(jià)格上漲，焦炭前十凈空力量開始衰減。在具體席位上，前期焦炭的大空頭永安期貨席位從2月初連續(xù)減持空單，目前凈持倉接近翻多狀態(tài)，因此，焦炭前期的空頭氛圍有所減弱，結(jié)構(gòu)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)。技術(shù)走勢上來看，我們認(rèn)為焦炭1905從去年11月底1770.5低點(diǎn)開始的反彈依然沒有走完，當(dāng)前仍保持著振蕩上行的走勢。

綜合來看，山西臨汾限產(chǎn)將在一定程度上緩解焦炭的供給壓力，增強(qiáng)焦企的提漲底氣，短期對(duì)焦炭形成一定支撐。成本端由于國內(nèi)焦煤供應(yīng)偏緊，疊加進(jìn)口煤通關(guān)受限以及澳洲煤礦事故擾動(dòng)，將導(dǎo)致焦煤保持強(qiáng)勢。長期看，終端需求仍有待驗(yàn)證，目前港口庫存處于高位，風(fēng)險(xiǎn)暫未釋放。綜上，我們建議J1905短期多單暫持有，中長期等待需求驗(yàn)證。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。