債市整體仍偏暖

關(guān)注人民幣匯率變化對(duì)貨幣政策影響

周一（6月25日），國(guó)債期貨午后沖高未果，尾盤再度下挫收跌，10年期債主力T1809跌0.29%，5年期債主力TF1809跌0.06%。銀行間現(xiàn)券收益率上行2.5bp左右，10年國(guó)開活躍券180205收益率上行2.5bp報(bào)4.32%，10年國(guó)債活躍券180011收益率上行2.49bp報(bào)3.5850%。

上周日（6月24日），央行宣布定向降準(zhǔn)，釋放資金創(chuàng)今年以來(lái)新高。本次降準(zhǔn)在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)，周一（6月25日）市場(chǎng)大幅低開，但債市整體仍然偏暖。在美聯(lián)儲(chǔ)加息后，國(guó)內(nèi)央行并未跟進(jìn)。央行定向降準(zhǔn)以降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，債市短期向上的趨勢(shì)更加明確。未來(lái)央行還有一定幅度的降準(zhǔn)，這是影響債市后市上漲空間的重要因素，也決定了債市這波上漲的時(shí)間與空間。

公開市場(chǎng)凈回籠，不改月末資金面寬松局面。周一央行公告稱，臨近月末財(cái)政支出力度加大，銀行體系流動(dòng)性總量處于較高水平，6月25日不開展公開市場(chǎng)操作。當(dāng)日有100億元逆回購(gòu)到期，凈回籠100億元。央行上周五進(jìn)行400億元7天、300億元14天逆回購(gòu)操作，當(dāng)日有500億元逆回購(gòu)到期，凈投放200億元。央行公開市場(chǎng)上周考慮MLF的全口徑凈投放3400億元。上周日（6月24日）央行宣布定向降準(zhǔn)，釋放7000億元流動(dòng)性。近期釋放資金量超萬(wàn)億元，臨近月末，貨幣市場(chǎng)利率多數(shù)下行，資金面平穩(wěn)度過(guò)半年末節(jié)點(diǎn)問(wèn)題不大。

定向降準(zhǔn)重點(diǎn)投向“債轉(zhuǎn)股”，后市有望繼續(xù)降準(zhǔn)。上周日（6月24日）央行稱，為進(jìn)一步推進(jìn)市場(chǎng)化法治化“債轉(zhuǎn)股”，加大對(duì)小微企業(yè)的支持力度，從2018年7月5日起，下調(diào)國(guó)有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。

本次定向降準(zhǔn)釋放7000億元流動(dòng)性。與4月的定向降準(zhǔn)不同，4月份央行定向降準(zhǔn)重在置換到期的MLF，本次降準(zhǔn)的重點(diǎn)支持對(duì)象是“債轉(zhuǎn)股”。新釋放的7000億流動(dòng)性中，5000億被要求用于支持“債轉(zhuǎn)股”。6月20日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定的流動(dòng)性基調(diào)由“合理穩(wěn)定”改變?yōu)?ldquo;合理充裕”，顯然此次定向降準(zhǔn)是落實(shí)6月20日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議的有關(guān)部署。央行貨幣政策在一定時(shí)期內(nèi)往往具有可持續(xù)性，本次貨幣政策定調(diào)后，料未來(lái)一段時(shí)間繼續(xù)定向降準(zhǔn)是大概率事件。

關(guān)注人民幣匯率變化對(duì)貨幣政策的影響。從市場(chǎng)近期表現(xiàn)看，今年債市見底回升，走出一波反彈行情，人民幣匯率卻見頂回落，走出一波下跌行情。尤其是在近期央行對(duì)未來(lái)貨幣政策重新定調(diào)后，人民幣出現(xiàn)了快速貶值的走勢(shì)，顯然債市與匯率之間存在較高的負(fù)相關(guān)關(guān)系。值得關(guān)注的是，在人民幣貶值過(guò)快、幅度過(guò)大的時(shí)候，監(jiān)管層有對(duì)貨幣政策再次進(jìn)行調(diào)整的可能，畢竟人民幣國(guó)際化也是未來(lái)的一個(gè)重要目標(biāo)。

整體來(lái)看，央行本次定向降準(zhǔn)基本宣告持續(xù)近兩年國(guó)內(nèi)流動(dòng)性偏緊告一段落，但這并不意味著去杠桿的放松。金融強(qiáng)監(jiān)管與流動(dòng)性合理充裕并不矛盾，未來(lái)的監(jiān)管只會(huì)越來(lái)越嚴(yán)。年內(nèi)央行的定向降準(zhǔn)還會(huì)持續(xù)，貨幣市場(chǎng)利率重心也將持續(xù)下行，貨幣市場(chǎng)利率重心的下移將使得利率期限結(jié)構(gòu)陡峭化，加大長(zhǎng)端利率的下行壓力。長(zhǎng)端利率有望繼續(xù)下行，定向降準(zhǔn)的幅度與頻率決定了未來(lái)一段時(shí)間長(zhǎng)端利率下行的時(shí)間與幅度。但是需要警惕的是，外圍市場(chǎng)流動(dòng)性收緊超過(guò)預(yù)期，國(guó)內(nèi)資本外流加快，人民幣貶值超過(guò)預(yù)期，貨幣政策恐將重新定調(diào)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。