債市整體仍偏暖

關(guān)注人民幣匯率變化對貨幣政策影響

周一（6月25日），國債期貨午后沖高未果，尾盤再度下挫收跌，10年期債主力T1809跌0.29%，5年期債主力TF1809跌0.06%。銀行間現(xiàn)券收益率上行2.5bp左右，10年國開活躍券180205收益率上行2.5bp報4.32%，10年國債活躍券180011收益率上行2.49bp報3.5850%。

上周日（6月24日），央行宣布定向降準(zhǔn)，釋放資金創(chuàng)今年以來新高。本次降準(zhǔn)在市場預(yù)期之內(nèi)，周一（6月25日）市場大幅低開，但債市整體仍然偏暖。在美聯(lián)儲加息后，國內(nèi)央行并未跟進。央行定向降準(zhǔn)以降低實體經(jīng)濟融資成本，債市短期向上的趨勢更加明確。未來央行還有一定幅度的降準(zhǔn)，這是影響債市后市上漲空間的重要因素，也決定了債市這波上漲的時間與空間。

公開市場凈回籠，不改月末資金面寬松局面。周一央行公告稱，臨近月末財政支出力度加大，銀行體系流動性總量處于較高水平，6月25日不開展公開市場操作。當(dāng)日有100億元逆回購到期，凈回籠100億元。央行上周五進行400億元7天、300億元14天逆回購操作，當(dāng)日有500億元逆回購到期，凈投放200億元。央行公開市場上周考慮MLF的全口徑凈投放3400億元。上周日（6月24日）央行宣布定向降準(zhǔn)，釋放7000億元流動性。近期釋放資金量超萬億元，臨近月末，貨幣市場利率多數(shù)下行，資金面平穩(wěn)度過半年末節(jié)點問題不大。

定向降準(zhǔn)重點投向“債轉(zhuǎn)股”，后市有望繼續(xù)降準(zhǔn)。上周日（6月24日）央行稱，為進一步推進市場化法治化“債轉(zhuǎn)股”，加大對小微企業(yè)的支持力度，從2018年7月5日起，下調(diào)國有大型商業(yè)銀行、股份制商業(yè)銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業(yè)銀行、非縣域農(nóng)村商業(yè)銀行、外資銀行人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點。

本次定向降準(zhǔn)釋放7000億元流動性。與4月的定向降準(zhǔn)不同，4月份央行定向降準(zhǔn)重在置換到期的MLF，本次降準(zhǔn)的重點支持對象是“債轉(zhuǎn)股”。新釋放的7000億流動性中，5000億被要求用于支持“債轉(zhuǎn)股”。6月20日國務(wù)院常務(wù)會議確定的流動性基調(diào)由“合理穩(wěn)定”改變?yōu)?ldquo;合理充裕”，顯然此次定向降準(zhǔn)是落實6月20日國務(wù)院常務(wù)會議的有關(guān)部署。央行貨幣政策在一定時期內(nèi)往往具有可持續(xù)性，本次貨幣政策定調(diào)后，料未來一段時間繼續(xù)定向降準(zhǔn)是大概率事件。

關(guān)注人民幣匯率變化對貨幣政策的影響。從市場近期表現(xiàn)看，今年債市見底回升，走出一波反彈行情，人民幣匯率卻見頂回落，走出一波下跌行情。尤其是在近期央行對未來貨幣政策重新定調(diào)后，人民幣出現(xiàn)了快速貶值的走勢，顯然債市與匯率之間存在較高的負(fù)相關(guān)關(guān)系。值得關(guān)注的是，在人民幣貶值過快、幅度過大的時候，監(jiān)管層有對貨幣政策再次進行調(diào)整的可能，畢竟人民幣國際化也是未來的一個重要目標(biāo)。

整體來看，央行本次定向降準(zhǔn)基本宣告持續(xù)近兩年國內(nèi)流動性偏緊告一段落，但這并不意味著去杠桿的放松。金融強監(jiān)管與流動性合理充裕并不矛盾，未來的監(jiān)管只會越來越嚴(yán)。年內(nèi)央行的定向降準(zhǔn)還會持續(xù)，貨幣市場利率重心也將持續(xù)下行，貨幣市場利率重心的下移將使得利率期限結(jié)構(gòu)陡峭化，加大長端利率的下行壓力。長端利率有望繼續(xù)下行，定向降準(zhǔn)的幅度與頻率決定了未來一段時間長端利率下行的時間與幅度。但是需要警惕的是，外圍市場流動性收緊超過預(yù)期，國內(nèi)資本外流加快，人民幣貶值超過預(yù)期，貨幣政策恐將重新定調(diào)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。