高爐盤面利潤回落 鋼礦比或迎來入場機會

近兩日黑色系原料端焦炭、鐵礦石大漲，同期螺紋與熱卷期貨盤面跟隨震蕩上行，相對的強弱對比下，鋼廠盤面利潤連續(xù)回落。對于后市走勢，記者綜合多方信息認為，黑色系利潤龍頭螺紋鋼在后市供需雙方條件均由惡化的可能下，黑色系整體價格大概率會出現(xiàn)階段性反復(fù)，而原料端回落的幅度會超過成材，鋼礦比后期反彈概率加大，可以重點關(guān)注卷礦比的走勢。

高爐盤面利潤是怎么被打下來的

此次高爐盤面利潤回落，一方面是因為4月初鋼價反彈鋼廠利潤擴張，鋼廠對高品位礦石偏好再次增強，從而導(dǎo)致鐵礦石結(jié)構(gòu)化供需狀況得到改善，在前期鋼價大幅反彈后近期鐵礦石也出現(xiàn)快速補漲，從而鋼礦比出現(xiàn)高位回落。弘則研究董事長王沛在近期《宏觀月報》電話會議中表示，熱卷現(xiàn)貨利潤與鐵礦石高低價差呈現(xiàn)一定的正相關(guān)性（見下圖），且鋼材利潤領(lǐng)先鐵礦石高低品位價差約1個月的時間。

注：上圖為弘則研究制作

而高品位PB粉的溢價又與鐵礦石期貨價格呈現(xiàn)很強的正相關(guān)性（見下圖），前期PB粉溢價已經(jīng)跌落到負值，意味著市場已經(jīng)極度悲觀，從而引發(fā)階段性預(yù)期修復(fù)行情。

注：上圖為弘則研究制作

除了鋼廠利潤擴張造成鐵礦石供需情況的改善，焦炭在環(huán)保上的持續(xù)加碼導(dǎo)致的價格拉升，更是造成近兩日高爐盤面利潤連續(xù)下降的主要動能；而焦炭價格的大漲也使得鋼廠從“煉鋼經(jīng)濟性”的角度考慮，進一步加強了其對高品位鐵礦石的偏好。

中天鋼鐵銷售處浙江區(qū)域負責(zé)人董赟表示，目前市場上，對于5月11日江蘇經(jīng)信委對焦炭行業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整征求意見的通知廣為傳播。根據(jù)該意見，江蘇省獨立焦企產(chǎn)能或?qū)⑷客顺?，鋼焦?lián)合企業(yè)外購焦炭比例將明顯提高，重點地區(qū)將在2019年實現(xiàn)全部焦炭外采。該方案尚處于征求意見階段，方案細節(jié)存在變數(shù)，但江蘇焦化產(chǎn)能仍將大概率明顯收縮。

鋼價存在反復(fù)的可能

鐵礦高品溢價或難持續(xù)

對于后市的走勢，在鋼材尤其是螺紋鋼供需都存在不確定性的情況下，鋼價可能階段性的向下反復(fù)測試，從而改變鋼廠對礦石的偏好，使得鐵礦石期貨價格跟隨高低品位價差一同較快回落，最終呈現(xiàn)出鋼礦比回升的走勢；因為考慮到廢鋼的供給彈性主要作用于螺紋，因此更看好熱軋卷板與鐵礦石比值后期的由降轉(zhuǎn)升。

從鋼材需求端來看，3月底4月初鋼價的反彈與社會融資成本的下降有著很強的關(guān)系，王沛表示，實體融資成本的變化，導(dǎo)致下游企業(yè)對原料補庫，庫存從上游轉(zhuǎn)移至下游，庫存由顯性轉(zhuǎn)為隱形，從而最終導(dǎo)致供需關(guān)系以及價格的改變。而社會融資成本的變化可以通過票據(jù)直貼利率進行較為直觀的反映。（見下圖）

從上圖可以看出，3月底票據(jù)直貼利率的由升轉(zhuǎn)降與螺紋鋼價格的反彈時間非常吻合，二者呈現(xiàn)一定的負相關(guān)性，而近期票據(jù)直貼利率再次企穩(wěn)甚至有上漲的趨勢，這有可能再次加大下游企業(yè)需求釋放的不確定性。

再從鋼材的供給端看，目前供給的彈性主要來源于電弧爐的供應(yīng)，據(jù)有關(guān)機構(gòu)提供的數(shù)據(jù)來看，電弧爐的開工率與與廢鋼的價格都從3月份底的低位有了明顯的抬升（見下圖廢鋼價格），這表明廢鋼的產(chǎn)量釋放正在進行，而其對于供需關(guān)系的影響也將在后期逐步體現(xiàn)出來。

因此，在鋼材供需走弱的預(yù)期下，鋼材現(xiàn)貨價格尤其是螺紋鋼價格可能高位回落，鋼廠利潤回調(diào)，從而導(dǎo)致鋼廠對鐵礦石品位的偏好也會發(fā)生調(diào)整，此時港口鐵礦石1.7億噸巨量庫存對市場的壓力也將體現(xiàn)出來。

在上述情況下，鋼廠的現(xiàn)貨銷售價格可能出現(xiàn)一定程度的回落，但高爐盤面利潤、期貨盤面鋼礦比則有可能出現(xiàn)反彈。具體分析來看，一方面是因為在黑色系龍頭螺紋鋼利潤回落的偏悲觀預(yù)期下，基本面相對較弱的鐵礦石原料價格將回落更快；其次是因為，螺紋鋼現(xiàn)貨由4000元/噸以上的高價向3930元/噸左右回歸時，鋼材期現(xiàn)基差大概率會縮小，也就是期貨下跌幅度小于現(xiàn)貨下跌幅度，而基本與現(xiàn)貨價格保持平水的09鐵礦價格將跟隨現(xiàn)貨一同快速下跌，最終期貨盤面下跌速度的分化將造成鋼礦比走高。

對于鋼材現(xiàn)貨價格小幅回落造成的鋼材期現(xiàn)基差縮小，可以理解為在期貨遠期價格悲觀貼水現(xiàn)貨的情況下，現(xiàn)貨價格從高位小幅的回落不會造成遠期悲觀的進一步加劇，對期貨遠期價格影響不大，從而導(dǎo)致期現(xiàn)基差縮小的結(jié)果。

另外，對于鋼材現(xiàn)貨價格高位回落造成盤面鋼礦比走高的判斷，還可以回顧最近2月底至3月底我們剛剛經(jīng)歷過的一輪鋼價下跌期間鋼礦比的走勢作為參考（可見下圖）。2月底春節(jié)后復(fù)工需求不及預(yù)期，加上庫存增長超預(yù)期，鋼價從4100元/噸高位回落，此時鋼礦比開始走高，分析其中原因，除了受到鋼廠利潤回落低位礦石可能進入市場沖擊價格的影響外，非采暖季限產(chǎn)延長也對鐵礦價格造成了進一步打壓。而站在現(xiàn)在這個時點看，下游需求的憂慮未能完全揮散，而環(huán)保限產(chǎn)的高壓也依然是常態(tài)。

而這次可能到來的鋼價下跌與3月份不同的是，我們短期沒有看到現(xiàn)貨價格下跌到3800元/噸以下的條件，當(dāng)時的超跌是因為中美貿(mào)易摩擦等黑天鵝事件的影響。但值得注意的是，當(dāng)鋼價超跌后，卷礦比與螺礦比出現(xiàn)了一個階段的分化（見上圖標(biāo)記），因為篇幅原因這里暫不展開，可以簡單的理解為熱卷的基本面比螺紋更為穩(wěn)定。

此外，即使對于鋼價走弱的判斷看錯，鋼礦比也很難進一步大幅走低，還是從上圖來看，鋼材現(xiàn)貨價格在2107年末從3900元/噸左右上漲至4100元/噸左右過程中鋼礦比雖然是走弱的，但當(dāng)鋼材價格突破4100元/噸以后，鋼礦比由跌轉(zhuǎn)升，這在邏輯上也很好理解，這是因為供給側(cè)改革的紅利主要在高爐，利潤很難無節(jié)制的向供應(yīng)主要來源于國外礦山的鐵礦傳導(dǎo)。

最后需要注意的風(fēng)險因素是，要謹(jǐn)防中美貿(mào)易摩擦等黑天鵝事件再次發(fā)生，這有可能因為現(xiàn)在無法預(yù)判的原因造成礦石價格大幅拉漲。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。