只待需求起，旺季仍可期

報告要點

　　庫存新高事出有因：高產量+需求延后+出口回流

　　一二月經濟數(shù)據(jù)的發(fā)布，合理解釋了庫存新高的起因：1、供給端前兩月生鐵、粗鋼與鋼材產量同比增速分別為：-1.7%、5.9%與1.9%。生鐵產量增速的負增長反映了限產季對供給端的壓制，但同時廢鋼添加比的提升也使得粗鋼產量同比有了不小的增長；2、需求端來看依然穩(wěn)健，受取暖季環(huán)保壓力以及今年部分工人返程較晚等因素影響，需求的釋放有所延后；3、現(xiàn)貨價格之前的大漲導致一二月出口回流，前兩月凈出口同比下滑371萬噸，而當前最新庫存高點數(shù)據(jù)約4976萬噸超過去年節(jié)后最高點約605萬噸。在出口大幅回流且供給依然增長的背景下，庫存有此表現(xiàn)，合乎情理。

　　旺季缺口，重點需要關注需求復蘇的力度

　　從當前行業(yè)格局來看，旺季漲價依然值得期待：1、取暖季供給依然增長一方面導致了庫存高增，另一方面也部分打消了市場對后期供給釋放空間的擔憂，最新2月粗鋼日產量約232萬噸，距離2017年6月的歷史最高點約244萬噸也相差不遠。在沒有大量新增產能且今年依然有3000萬噸淘汰高爐產能任務的背景下，預計取暖季限產放開，對應供給增量的上升幅度有限；2、結構上來看，高爐開工率的回升將重新以鐵水替代廢鋼，廢鋼的使用將部分從轉爐添加轉為電爐煉鋼，對總量的干擾有限；3、從近期唐山、邯鄲等地區(qū)限產方案力度提升來看，后期供給將依然處于高壓之下，供給剛性或將成為常態(tài)。

　　因此，需求的恢復成為接下來旺季開工最重要的變量，如果需求能夠在此輪旺季開工中明顯恢復，預計將從三月下旬開始呈現(xiàn)庫存快速回落，鋼價有所反彈的格局。

　　密切關注庫存變化與成交，旺季行情依然值得期待

　　短期的變化主要取決于需求的恢復，這一方面需要觀察行業(yè)內庫存下降與成交數(shù)據(jù)的跟蹤，另一方面又需要從其他行業(yè)比如水泥價格等因素佐證。在我們之前報告中曾提出觀點“鋼價影響絕對收益，盈利影響相對收益”，因此如果短期旺季行情驅動鋼價上漲，當前板塊依然具備博弈機會。而從中期角度來看，供給的剛性與需求的穩(wěn)定將使得周期彈性較以往有所減弱，產量沒有增長模式下，單純指望噸鋼利潤擴大的增長模式注定中期業(yè)績增長難持續(xù)，因此依然有內生增長動力的公司將具備中期配置與短期博弈的機會。因此，建議關注寶鋼股份，以及低估值階段性博弈的方大特鋼、華菱鋼鐵、三鋼閩光等。

　　?數(shù)據(jù)解讀

　　1-2月經濟數(shù)據(jù)有喜有憂，整體好于預期：1）規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長7.2%，增速相比2017年全年上升0.6個百分點，較去年12月上升1個百分點，應與黑色、有色等上游行業(yè)產量相比去年年底有所恢復，位于同期高位有關，此外，冷冬也致使電力行業(yè)增速回升，助力增加值上行；2）基建投資（不含電力、熱力等）同比增速為16.10%，相比去年19.00%有所回落；3）汽車產量增速下滑至-5%，或與春節(jié)期間工作日減少、銷量下降以及當期需求較弱相關；4）最明顯超預期的數(shù)據(jù)來源于地產投資，同比增速升至9.90%，相較去年12月上升7.52個百分點，也高于去年全年的7%水平，但地產銷售面積、新開工增速都有不同程度回落，這或與高基數(shù)、限購限貸政策以及房貸利率上行相關。

　　對于鋼鐵行業(yè)，本次經濟數(shù)據(jù)最為聚焦的點，不在于基建投資增速放緩抑或制造業(yè)投資分化，應在于地產數(shù)據(jù)的內部分化，特別是投資較高情形下，銷售面積與銷售金額的分化。1-2月商品房銷售面積增速為4.1%，相比2017年7.7%增速下降3.6個百分點，而銷售額增速為15.3%，相比2017年增速13.7%提升1.6個百分點。分化背后的原因，皆在于價格。地產銷售額回升，不排除一二線銷售占比提升，導致均價上漲，或是三四線價格上漲；而地產投資增速回升，在面積表現(xiàn)一般前提下，應與鋼鐵等原材料價格以及土地價格上升有關。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。