巧借期貨避風港 糖企輕松化解“周期煩惱”

國內白糖價格歷來有兩年到三年一個周期的說法。2016年12月以來，國內白糖價格呈現單邊下跌趨勢，鄭糖期貨主力1805合約從2016年12月最高點的7416元/噸持續(xù)下降至5700元/噸左右，跌幅接近30%。在這波下跌之中，糖企經營壓力明顯增大，而一些企業(yè)則通過白糖期貨套保，有效地減少了價格波動風險，為企業(yè)安全過冬尋找到了一個溫暖的“避風港”。

產能大增壓制白糖價格

白糖下行的周期并沒有結束。2017/2018榨季以來，白糖期貨價格波動率顯著下降。新榨季首個交易日，鄭糖期貨主力1805合約收盤價報5827元/噸，截至1月底收盤價報5807元/噸，基本沒有太大變化。四個月中，價格最高達6237元/噸，最低為5721元/噸，波動幅度516元/噸，波動率不到9%，遠低于正常15%的波動率水平。新榨季，南寧現貨新糖集團報價最高為6500元/噸，最低為5900元/噸，波動幅度為600元/噸左右。2017年12月以來，隨著主產區(qū)集中開榨，糖價有所下滑。

業(yè)內人士分析認為，糖價持續(xù)下行主要有國際、國內兩方面的四個原因。國內方面，一是2017/2018榨季國內市場存在增產預期，2017年11月在南寧召開的全國食糖產銷工作會議上，中國糖業(yè)協(xié)會預計2017/2018榨季全國產量為1020萬噸，較2016/2017榨季增產90萬噸，增幅為9.7%。11月底，廣西自治區(qū)政府將糖料蔗定價為500元/噸，并希望2018/2019榨季甘蔗收購價不低于500元/噸，在條件許可的情況下，盡早確定2018/2019榨季的糖料蔗收購價，市場預計2018年的甘蔗種植面積仍將維持甚至擴大。

二是糖料種植成本的差異化。近兩年，北方甜菜種植面積逐步擴大，受種植結構調整，內蒙古等地的玉米種植面積減少后，甜菜種植積極，且農戶收益明顯提高。從甜菜糖廠新建、擴建規(guī)模以及相對應的甜菜訂單看，預計2018年甜菜種植面積有望增加30%左右，2018/2019榨季甜菜糖產量有望突破150萬噸。作為機械化程度較高的糖料，南北方糖料成本和制糖成本差異進一步拉大。

在國際方面，國際糖也迎來供過于求的新周期，過剩預估逐步調高。經過2015/2016、2016/2017榨季兩年的短暫當季短缺后，國際糖市場再度迎來過剩周期，由于2015/2016榨季之前，已連續(xù)經歷五個榨季的過剩，此次2017/2018榨季再度開啟過剩周期，造成原糖價格長期在14美分/磅以下，倫敦白糖價格僅有370美元/噸。此外，國際知名機構的預估也多集中在過剩600萬噸以上。印度糖廠協(xié)會近期上調了印度的產量至2610萬噸，機構預估最高的甚至上調到2700萬噸，較開榨初期的2500萬噸明顯增加。此外，泰國、歐盟等國家和地區(qū)，產量和出口量同比都有較大增長，這些綜合因素導致原糖價格自2017年6月份以來就長期徘徊在14美分/磅左右，迄今已有八個月之久。

與此同時，替代品和進口糖成本較低，也直接影響國內糖價。果葡糖漿主要在飲料中替代白糖，目前價格在2500元/噸，等甜度折合糖價大約為3600元/噸左右，年產量在350萬噸以上，對白糖消費沖擊較大。對巴西等主要的食糖進口國，盡管有95%的保障措施關稅，但仍有189個國家和地區(qū)不適用貿易保障措施，仍按50%關稅執(zhí)行(具體名單每年有所調整)，在目前原糖處于13-14美分/磅的情況下，50%關稅的進口糖成本也大幅低于國內成本。

國貿期貨在研究報告中指出，2017年全球食糖市場產需關系由產不足需開始轉換為生產過剩，而為市場普遍預期與共識的“生產過剩”成為2018年食糖市場的關鍵詞，貫穿、影響2017年國際原糖的整個走勢。北半球新榨季進入火熱期，后市產銷情況仍需關注。原糖2017年上半年一路下跌，從年初最高的21.5美分/磅附近跌到6月底最低的13.5美分/磅，年最大跌幅將近37%。在跌到糖價成本附近后，下半年伴隨著美元走弱雷亞爾走強、油價上漲、巴西糖醇壓榨比變低以及基金調倉、空頭回補的階段性支撐下走出圍繞13.5-15.6美分盤整的區(qū)間震蕩行情。預計后市仍將維持區(qū)間震蕩格局。

白糖期貨打造糖企避風港

糖價企業(yè)下跌給糖企帶來了巨大的經營壓力。比如A股上市公司南寧糖業(yè)近期就公告稱，預計全年業(yè)績虧損19400萬元-18500萬元，虧損主要是2017年四季度食糖市場價格下跌幅度較大，導致全年食糖毛利率下跌約4個百分點，公司主營產品食糖銷量比上年同期減少月17萬噸，年末庫存食糖同比增加，食糖銷售毛利未能覆蓋全年期間費用。

對于巨大的經營壓力，糖企也在主動求新求變。最明顯的例子就是，越來越多的糖企通過期貨套保來規(guī)避風險。

一些傳統(tǒng)的觀念認為，期貨價格上漲就是服務實體經濟，價格下跌就是妨礙實體經濟發(fā)展，業(yè)內人士認為，這一觀點存在明顯的錯誤。有統(tǒng)計數據以來的事實證明，產量與價格呈反比關系是不以人為意志為改變的，政策只能延緩趨勢，但難以改變趨勢。2006年以前，糖價與產量呈反比走勢，2006年以后，兩者的反比關系依然存在，無論有沒有期貨，產量增加，糖價下跌都是市場的必然選擇。

市場經濟通過價格信號調整資源配置，玉米就是一個典型例子，市場化定價后，玉米價格不斷下跌，顯示土地資源不應該更多配置到玉米種植上，改種雜糧雜豆后，市場需求得到滿足，農民的收入有了顯著提高。面積縮減后，玉米價格也從低點的1400元/噸上漲到目前的1800元/噸。

期貨市場具有價格發(fā)現功能，能夠幫助實體企業(yè)規(guī)避價格波動風險，合理利用期貨工具，是企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的關鍵。相關調研數據顯示，世界500強企業(yè)有94%使用金融衍生品進行套期保值。

鄭州商品交易所(以下簡稱“鄭商所”)對國內有色和鋼鐵行業(yè)進行了研究比較：2008年，有色金屬價格下跌51%，行業(yè)企業(yè)90%參與套保，盈利90億元；同期，鋼材價格下跌33%，行業(yè)企業(yè)無套保，全鋼鐵行業(yè)虧損61億元。沒有期貨市場套期保值的保護，企業(yè)就是在汪洋大海里隨波逐流的小船，隨時都面臨翻船的危險，這也是為什么國際市場能看到很多百年長青企業(yè)，而國內鮮有存在超過30年企業(yè)的原因。可以想象，如果沒有期貨市場的套期保值的保護，多少糖企早已經倒在了2008年。

2017年4月份以來，鄭商所白糖期貨主力合約價格從6800元/噸跌到目前的5800元/噸，跌幅達到1000元/噸。2017年4月中旬南寧現貨價格6720元/噸，白糖期貨1709合約始終無法上漲到6800元/噸，顯示市場已經對遠期的定價不太樂觀。從價差結構上，基本都是遠月低于近月的，近月低于現貨的熊市遠期貼水結構，后來現貨糖價的走勢也基本印證了這一預期。

期貨市場對中遠期的價格發(fā)現功能，得到了很好的體現。在部分時段，盤面價格明顯低于現貨價格，又吸引了貿易企業(yè)通過期貨市場采購倉單，最終交割時實現期現回歸，也體現了期貨市場的有效性，反映了期貨交割和期現流通的便利性。根據歷史數據分析，鄭商所白糖期貨自上市以來的期現貨價格相關性高達0.99，可以說價格發(fā)現功能發(fā)揮非常好。

通過一些企業(yè)的具體案例來看，套期保值的功能體現就更加直觀。近兩年，國內白糖貿易商積極利用鄭商所白糖期貨參與基差交易和盤面點價，報價方式逐漸由傳統(tǒng)的固定報價發(fā)展成為“盤面點價+升貼水”。中糧糖業(yè)副總經理吳震表示，“終端消費企業(yè)在點價期內選擇于已有利的購買成本，提前鎖定原料成本；上游糖廠可在點價期內選擇較高的銷售價格，優(yōu)化公司的銷售策略。”中糧糖業(yè)2017報年報顯示，當期公司持倉套期保值商品期貨合約公允價值約3.28億元，當期帶來的其它綜合收益為6206萬元。

事實上，無論是通過上市公司的公告，還是鄭商所點基地企業(yè)的優(yōu)秀案例，以及鄭商所每日公布的四十多個白糖品牌、五十多萬噸倉單數量，都可以看到企業(yè)套保的積極性和參與的廣泛性。企業(yè)通過套保，增厚了經營利潤，在價格下行期保存、壯大了實力，在行業(yè)優(yōu)勝劣汰的整合期生存發(fā)展，為進一步的擴張奠定基礎。

目前在白糖現貨貿易中，大量采用的遠期點價、買賣基差、含權貿易等新型貿易模式，極大豐富了現貨行業(yè)的交易工具，通過期貨市場的價格發(fā)現功能，牛市中賣方晚點價，買方早點價，熊市中買方低庫存甚至零庫存，分批入廠先行用糖，后期集中點價，糖廠則先行套?；蚩諉纹谵D現。使得在不同的市場環(huán)境下，買方有效降低了采購成本，賣方提高了銷售均價，食糖產業(yè)鏈上中下游都有機會、有工具提升經營水平，而將風險轉嫁到期貨市場，由投機者承擔。

白糖期權上市并放松持倉限制后，含權貿易，場外期權定制等更為靈活的經營模式，開始為企業(yè)所掌握，價格保險、賣權收益等受到企業(yè)的極大歡迎，也被視為新的風口和藍海。利用金融工具成長起來的優(yōu)秀企業(yè)正在塑造整個白糖產業(yè)鏈的新面貌。投資公司參股實體企業(yè)，風險管理公司介入購銷環(huán)節(jié)的產融結合案例也越來越多。

交易所服務糖企不缺位

近年來，順應行業(yè)發(fā)展趨勢，鄭商所對白糖期貨進行了多次規(guī)則制度的修改，研發(fā)上市的白糖期權也取得了良好的效果，行業(yè)內的認可度也在不斷提高，服務實體經濟方面的能力不斷提升，并且依法全面從嚴監(jiān)管，有效防范和化解了市場風險。

在規(guī)則制度修訂方面，鄭商所下調了白糖期貨保證金，進一步降低企業(yè)資金成本，提高套期保值效率；每年定期調整交割庫布局，為滿足北方甜菜糖、沿海加工糖、南方甘蔗糖的交割提供了便利；倉單從通用改為非通用，制糖企業(yè)不必擔心優(yōu)質倉單被動注銷，發(fā)揮了倉單融資的功能，企業(yè)注冊倉單的積極性不斷提升；增加了廠庫交割的方式，引入信用倉單幫助企業(yè)降低交割成本，增加交割的靈活性，也有助于防范市場風險；2017年開始實行了新的升貼水，順應目前國內白糖市場的發(fā)展趨勢和格局。

同時，在白糖期權研發(fā)方面，2017年4月鄭商所成功推出了白糖期權，為企業(yè)風險管理提供了新的工具；9月，上調了白糖期權的持倉限額，在保證期權市場穩(wěn)定運行的基礎上，進一步滿足企業(yè)套期保值數量的需要。

可以說，近年來鄭商所白糖期貨、期權規(guī)則制度的調整完善都是以提升服務實體經濟的能力和水平為目標，順應了產業(yè)格局的變化，為產業(yè)企業(yè)的套期保值掃清了障礙。

并且，在市場監(jiān)管方面，鄭商所表示持續(xù)依法全面從嚴監(jiān)管。根據鄭商所提供的信息，2017年鄭商所處理異常和違規(guī)交易線索386起，向證監(jiān)會稽查局移送兩起。處理違規(guī)交易案件66起，對100個自然人和法人客戶給予紀律處分。認定實際控制關系賬戶207組，涉及客戶644個。與證監(jiān)會稽查局、全國36家證監(jiān)局簽署合作備忘錄，實現自律監(jiān)管和行政監(jiān)管的有效銜接。通過事前防范，降低風險隱患，保障市場平穩(wěn)健康運行，鄭商所白糖期貨主力合約摘牌價都實現了期現貨價格回歸，體現了市場有效性。鄭商所表示，2018年將繼續(xù)推進強監(jiān)管、嚴監(jiān)管，突出監(jiān)管姓監(jiān)的工作要求，利用技術手段和一線優(yōu)勢，防止惡意投機炒作，繼續(xù)服務實體經濟。

2017年鄭商所積極推廣三業(yè)活動，其中涉及白糖品種的百余場。通過舉辦期權培訓、視頻講座和現場服務，累計培訓企業(yè)中高層和相關業(yè)務人員近萬人。通過白糖點基地建設，推廣產業(yè)典型，向產業(yè)套保傳經送寶。此外，加大扶貧力度，支持會員單位開展“保險+期貨”項目24個，其中白糖項目16個，補貼資金近2000萬元。2018年將繼續(xù)加大投資者交易投入和扶貧資金投入，擴大試點品種和數量。

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。