開門“過山車” 大宗商品“春季躁動(dòng)”底氣不足

繼新年首個(gè)交易日集體走高后，周三商品市場出現(xiàn)兩極分化。1月2日漲幅居前的黑色系品種多數(shù)回調(diào)，“過山車”行情令許多追多的投資者驚疑不已。分析人士認(rèn)為，從春季或者中短期走勢來看，利空的邊際力量強(qiáng)于利多。黑色系方面，3月份采暖季限產(chǎn)結(jié)束，且消費(fèi)旺季的實(shí)際消費(fèi)能否兌現(xiàn)也是個(gè)問題，結(jié)合地產(chǎn)降溫、政府規(guī)范PPP和地方債等政策束縛，實(shí)際上供應(yīng)邊際變化傾向于庫存累計(jì)，另外還需考慮全球主要經(jīng)濟(jì)體市場利率回升對(duì)融資成本的滯后性傳導(dǎo)作用。因此，大宗商品“春季躁動(dòng)”持續(xù)性存疑。

樂觀預(yù)期回歸現(xiàn)實(shí)

1月2日大宗商品市場“開門紅”點(diǎn)燃了投資者的樂觀情緒，孰料1月3日除了部分商品飄紅外，多數(shù)品種回吐前一日漲幅，“過山車”式行情令投資者迷惘不已。

以黑色系品種為例，螺紋鋼主力1805合約1月2日上漲2.11%，收?qǐng)?bào)3874元/噸，昨日則下跌0.86%或33元/噸，收?qǐng)?bào)3809元/噸；鐵礦石主力1805合約1月2日上漲2.55%或13.5元/噸，收?qǐng)?bào)543.5元/噸，1月3日則下跌4元/噸或0.74%，收?qǐng)?bào)536元/噸。

“開年第一天，商品市場出現(xiàn)大幅回升，全球經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁是主要推升因素，表明2018年全球經(jīng)濟(jì)整體趨好格局是主基調(diào)。與此同時(shí)，年末的流動(dòng)性緊張暫告一段落也在一定程度上表明資金回歸對(duì)市場的支撐；而宏觀基金年末兌現(xiàn)的頭寸重新建倉也令商品受益。不過，3日的回落則是商品市場恢復(fù)自身波動(dòng)特征發(fā)揮的作用。”中大期貨副總經(jīng)理、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家景川表示。

市場對(duì)于大宗商品2018年走勢分歧較大，樂觀者繼續(xù)看漲的理由在于中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改善、海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，疊加部分品種供應(yīng)端緊張尚未緩解。而持謹(jǐn)慎態(tài)度的投資者則認(rèn)為，中國經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)下降并不意味著“L”型走勢已形成上拐，2018年面臨地產(chǎn)和基建雙回落的潛在利空因素，長期樂觀并不代表可忽視中周期利空因素。

寶城期貨金融研究所所長助理程小勇表示，對(duì)于商品而言，元旦后“開門紅”是樂觀預(yù)期助推作用，3日回落則表明市場已在正視季節(jié)性淡季需求端的中短期利空。

“從春季或者中短期走勢來看，利空的邊際力量強(qiáng)于利多。黑色系方面，3月份采暖季限產(chǎn)結(jié)束，而當(dāng)月消費(fèi)旺季的實(shí)際消費(fèi)能否兌現(xiàn)也是個(gè)問題，結(jié)合地產(chǎn)降溫、政府規(guī)范PPP和地方債等政策束縛，實(shí)際上供應(yīng)邊際變化傾向于庫存累計(jì)，而且還需要考慮全球主要經(jīng)濟(jì)體市場利率回升對(duì)融資成本的滯后性傳導(dǎo)作用。因此，春季大宗商品反彈持續(xù)性存疑。”程小勇說。

“商品牛”可能暫歇腳

從宏觀角度來看，目前市場對(duì)新一輪經(jīng)濟(jì)增長周期存在分歧，中國經(jīng)濟(jì)還處于增長動(dòng)能切換的關(guān)鍵期，傳統(tǒng)行業(yè)固定資產(chǎn)投資繼續(xù)負(fù)增長，而高端制造業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資保持較快增長。

“市場聚焦的朱格拉周期在不同行業(yè)存在割裂情況，而新一輪設(shè)備投資對(duì)當(dāng)期帶來的需求，對(duì)下一期經(jīng)濟(jì)帶來的是供應(yīng)，因此從經(jīng)濟(jì)周期來看，需要正視新經(jīng)濟(jì)對(duì)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)占比還小，傳統(tǒng)力量如地產(chǎn)和基建投資回調(diào)帶來的下行壓力，大概率會(huì)超過新經(jīng)濟(jì)投資帶來的上行壓力，因此2018年從庫存、設(shè)備投資周期來看，不能盲目樂觀。還需要考慮到全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對(duì)利率上升的承受力，在全要素生產(chǎn)率沒有技術(shù)革命提升的背景下，并不意味著高增長到來，需求還處于低速增長的情況，只不過需求構(gòu)成發(fā)生變化。因此，2018年商品市場可能還需要一個(gè)大調(diào)整才能匹配中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、全球經(jīng)濟(jì)信用收縮的宏觀環(huán)境。”程小勇說。

景川則認(rèn)為，2018年主要經(jīng)濟(jì)體依然處于不同步的經(jīng)濟(jì)與貨幣周期中，其中美國處于經(jīng)濟(jì)上升期和加息周期，預(yù)計(jì)加息3次；歐洲和日本處于經(jīng)濟(jì)上升期和降息周期末期，預(yù)計(jì)央行可能在下半年開始轉(zhuǎn)變貨幣政策措辭，但具體實(shí)施預(yù)計(jì)在2019年之后；而中國仍將處于經(jīng)濟(jì)承壓期，在貨幣政策上，實(shí)際上仍在降息周期，但受到美國加息擠壓以及去杠桿考慮，預(yù)計(jì)可能繼續(xù)小幅上調(diào)金融系統(tǒng)利率。

景川表示，美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)處于良性運(yùn)行狀態(tài)，失業(yè)率將進(jìn)一步降低，提振市場信心，對(duì)商品資產(chǎn)利多。此外，特朗普政府下一步推進(jìn)基建法案的信心大增，如果取得進(jìn)展，將對(duì)相關(guān)工業(yè)品產(chǎn)生大幅提振，尤其利好有色、鋼鐵等品種。此外，為了防范泡沫，美聯(lián)儲(chǔ)很可能加快加息步伐，利率頂部可能比預(yù)想的更早到來。預(yù)計(jì)美元走勢仍然處于膠著狀態(tài)，對(duì)商品不會(huì)構(gòu)成顯著影響。

國內(nèi)經(jīng)濟(jì)預(yù)計(jì)將繼續(xù)承壓運(yùn)行，商品總需求增速降低，但得益于基數(shù)龐大，實(shí)際需求增量部分仍然可觀。在供給側(cè)改革取得明顯效果后，預(yù)計(jì)2018年將繼續(xù)推進(jìn)到更多產(chǎn)業(yè)，同時(shí)環(huán)保檢查繼續(xù)影響傳統(tǒng)制造業(yè)。在黑色產(chǎn)業(yè)鏈完成洗牌后，需要關(guān)注化工、有色和農(nóng)產(chǎn)品可能受到的類似利多刺激。

黑色產(chǎn)業(yè)鏈趨勢行情難再

作為商品龍頭，黑色系產(chǎn)業(yè)鏈在2018年的走勢尤其令市場關(guān)心。

“2018年我國投資增速或?qū)⒂兴啪彛康禺a(chǎn)投資減速、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資更明顯地放緩，制造業(yè)投資震蕩中略有加快；消費(fèi)增速有所加快，貢獻(xiàn)繼續(xù)提升。在我國工業(yè)化基本結(jié)束、防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的大背景下，貨幣還將會(huì)以收緊為主，補(bǔ)庫存也將進(jìn)入尾聲，投資和GDP增長速度保持基本一致，進(jìn)入‘新常態(tài)’階段。”招金期貨指出。

中投期貨分析師張偉表示，2017年，出口回暖、棚戶區(qū)改造和三四線城市差異去庫存下的房地產(chǎn)超預(yù)期增長，以及財(cái)政支持下的基建是經(jīng)濟(jì)超預(yù)期的主要因素。疊加供給側(cè)改革帶來的上下游企業(yè)利潤重新分配，中國經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)熱、需求冷的狀況比較明顯。前三季度工業(yè)生產(chǎn)擴(kuò)張帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長超預(yù)期，庫存投資功不可沒。2017年以來，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)“生產(chǎn)熱而投資冷”的格局。

數(shù)據(jù)顯示，二季度工業(yè)增加值累計(jì)同比一度上升至7.6%的高位，實(shí)際固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比卻下降至3.82%。

“可見，服務(wù)業(yè)發(fā)展平穩(wěn)下，工業(yè)生產(chǎn)大幅擴(kuò)張是此輪經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回升的主要原因。工業(yè)生產(chǎn)大幅擴(kuò)張依賴于PPI走高帶動(dòng)工業(yè)企業(yè)主動(dòng)加庫存。2016年啟動(dòng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，推動(dòng)煤炭、鋼鐵等行業(yè)去產(chǎn)能，導(dǎo)致工業(yè)供給收縮明顯。”有分析表示。

“2018年重點(diǎn)關(guān)注黑色產(chǎn)業(yè)鏈的庫存和利潤，尤其鋼廠利潤，大幅度傾斜難長久。做空鋼廠利潤主要是空成材、多原料。”招商期貨表示，單產(chǎn)品跨期套利盈利不高、風(fēng)險(xiǎn)大，但做原料和成材跨產(chǎn)品可以有效降低風(fēng)險(xiǎn)。庫存其實(shí)就是各方博弈的話語權(quán)，利潤是核心，價(jià)格是反映綜合因素的載體。在不確定因素較多的情況下，進(jìn)行套利操作才會(huì)發(fā)揮良好作用，否則會(huì)弊大于利。預(yù)計(jì)2018年全年套利機(jī)會(huì)將多于2017年，而單邊趨勢性機(jī)會(huì)減少。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。