淺析期權(quán)套保常用策略

企業(yè)需要跟蹤標(biāo)的物價(jià)格以及市場(chǎng)情緒變化進(jìn)行調(diào)整

保護(hù)性看跌期權(quán)策略

對(duì)于很多現(xiàn)貨企業(yè)而言，最大的擔(dān)心就是在持有現(xiàn)貨的時(shí)候，其價(jià)格下跌，或在銷(xiāo)售的時(shí)候，價(jià)格下跌，導(dǎo)致收益降低。如果現(xiàn)貨價(jià)格在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)可能呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)的走勢(shì)，那么對(duì)于企業(yè)而言，就面臨一個(gè)問(wèn)題：套期保值操作要不要做？對(duì)于保守性的企業(yè)，可能會(huì)選擇觀望。對(duì)于套保經(jīng)驗(yàn)豐富的企業(yè)，可以選擇使用期權(quán)套期保值。對(duì)于企業(yè)而言，持有現(xiàn)貨存在一定的成本，包括儲(chǔ)藏成本、資金占用成本、管理成本等。如果能通過(guò)衍生品市場(chǎng)操作帶來(lái)一定的收益，對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)也是可取的。

例如，某油脂油料加工企業(yè)經(jīng)過(guò)研究分析，認(rèn)為未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)豆粕價(jià)格延續(xù)下跌的可能性較大，但中期仍將圍繞2800元/噸附近振蕩。既想防止豆粕價(jià)格大幅下跌帶來(lái)較大的損失，又不想失去豆粕價(jià)格上漲帶來(lái)的收益，于是企業(yè)決定對(duì)現(xiàn)有的4000噸豆粕進(jìn)行部分套期保值。經(jīng)過(guò)研究，該油脂企業(yè)決定買(mǎi)入看跌期權(quán)進(jìn)行保護(hù)，即買(mǎi)入m1801―p―2700合約300手，價(jià)格為7.5元/噸，共支付權(quán)利金22500元（300×10×7.5=22500），套保比例為75%。由于該公司采用的是部分套保策略，風(fēng)險(xiǎn)并非完全對(duì)沖。對(duì)于套保的部分，如果持有到期，最大的風(fēng)險(xiǎn)是107.5元/噸，潛在收益無(wú)限。

圖為保護(hù)性看跌套保損益（持有到期）

上圖是期權(quán)套保策略中，期權(quán)合約持有到期的損益圖。如果在持有期權(quán)合約未到期時(shí)，即使豆粕期貨1801合約價(jià)格高于2700元/噸，在到期日足夠的情況下，期權(quán)m1801―p―2700合約價(jià)格應(yīng)該高于7.5元/噸。若該企業(yè)認(rèn)為豆粕期貨價(jià)格或?qū)⒅沟蠓€(wěn)，可以選擇平掉期權(quán)頭寸，獲取一定的收益，降低成本。如果后市正如其預(yù)期，那么此操作無(wú)疑是成功的。如果判斷錯(cuò)誤，豆粕價(jià)格上漲，其最大損失也只有7.5元/噸。如果價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌，該企業(yè)的現(xiàn)貨頭寸也得到了較好的保護(hù)，一舉兩得。

拋補(bǔ)期權(quán)組合策略

所謂拋補(bǔ)期權(quán)組合策略，就是在持有標(biāo)的物的基礎(chǔ)上，進(jìn)行賣(mài)出跨式組合的組合投資策略，其目的是通過(guò)標(biāo)的物窄幅振蕩，獲取權(quán)利金，從而增加階段性收益。該策略的成功率高低，主要是依據(jù)投資者對(duì)標(biāo)的物后市價(jià)格走勢(shì)的判斷。該策略實(shí)施的要點(diǎn)是選擇近月合約的期權(quán)合約。因?yàn)榻潞霞s的期權(quán)合約時(shí)間價(jià)值衰減更快，面臨的不確定性減小，即標(biāo)的物價(jià)格上漲或下跌的可能性較小，振蕩的可能性較大，這樣期權(quán)到期獲取時(shí)間價(jià)值的勝算較高。

對(duì)于持有標(biāo)的頭寸的投資者而言，該策略具有較多的實(shí)施機(jī)會(huì)。從商品價(jià)格波動(dòng)規(guī)律分析，其價(jià)格波動(dòng)呈現(xiàn)周期性變化，出現(xiàn)趨勢(shì)性走勢(shì)的時(shí)間段較少，更多的時(shí)候是盤(pán)整振蕩。

因此，這種拋補(bǔ)期權(quán)組合策略的用武之地較多。無(wú)論是現(xiàn)貨商還是持有較多相關(guān)期貨頭寸的投資者，都可以采用本策略。對(duì)于現(xiàn)貨商而言，該策略可以降低成本。對(duì)于投資者而言，該策略可以增加階段性收益。

對(duì)于投資者或現(xiàn)貨企業(yè)而言，拋補(bǔ)期權(quán)組合策略帶來(lái)一定收益的同時(shí)，也帶來(lái)了較大的風(fēng)險(xiǎn)。如果期權(quán)標(biāo)的價(jià)格大幅上漲，持有現(xiàn)貨或標(biāo)的頭寸帶來(lái)的收益將被期權(quán)投資組合對(duì)沖，使得最大收益有限。如果期權(quán)標(biāo)的價(jià)格大幅下跌，持有現(xiàn)貨或標(biāo)的頭寸帶來(lái)的損失將加倍。因此，該策略需要及時(shí)止盈止損，以確保收益并控制風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，如果標(biāo)的物后市價(jià)格振蕩區(qū)間偏大，通過(guò)降低收益從而降低風(fēng)險(xiǎn)，可以把賣(mài)出跨式組合變成寬跨式組合，風(fēng)險(xiǎn)區(qū)間放大，收益相應(yīng)相抵。至于風(fēng)險(xiǎn)和收益之間的取舍，看投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好。

圖為拋補(bǔ)期權(quán)組合策略損益

持保立權(quán)策略（Covered Call）

對(duì)于現(xiàn)貨企業(yè)以及一些實(shí)施買(mǎi)入套保操作的企業(yè)或機(jī)構(gòu)投資者而言，他們共同的特點(diǎn)就是認(rèn)為標(biāo)的物后市價(jià)格上漲的可能性較大。如果他們認(rèn)為短期內(nèi)上漲的幅度有限，勢(shì)必將增加成本。為改善這一結(jié)果，他們可以選擇賣(mài)出看漲期權(quán)，獲取一定的額外收入。

圖為持保立權(quán)策略損益

如果選擇本策略，要注意兩點(diǎn)，即合約的選擇和執(zhí)行價(jià)格的選擇。相對(duì)而言，執(zhí)行價(jià)格相同的遠(yuǎn)月期權(quán)合約價(jià)格要高于近月期權(quán)合約價(jià)格。但是到期日越長(zhǎng)，面臨的不確定性也就越高。對(duì)于賣(mài)出期權(quán)的投資者而言，未來(lái)面臨的不確定性越低越好。因此，在選擇合約時(shí)，盡可能選擇近月合約。對(duì)于不同執(zhí)行價(jià)格的看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格越高，價(jià)格越低。從這個(gè)角度分析，執(zhí)行價(jià)越低，期權(quán)價(jià)格越高，對(duì)賣(mài)方越有利。但是從投資者賣(mài)出看漲期權(quán)所賺取的時(shí)間價(jià)值來(lái)看，平值期權(quán)時(shí)間價(jià)值最大，虛值期權(quán)的價(jià)格全部是時(shí)間價(jià)值，平值期權(quán)的時(shí)間價(jià)值最低。因此，在執(zhí)行價(jià)格選擇上，盡可能選擇執(zhí)行價(jià)格略高于當(dāng)前標(biāo)的價(jià)格，更有利于該策略實(shí)施效果。

從本質(zhì)上分析，持保立權(quán)策略就是備兌期權(quán)的一種。如果一直持有該策略，結(jié)果是風(fēng)險(xiǎn)無(wú)限、收益有限。但是行情一直在變化，投資者的研判也在不斷變化。從國(guó)內(nèi)外期權(quán)行權(quán)情況分析，行權(quán)的比例很低，一般期權(quán)都是對(duì)沖平倉(cāng)。因此，現(xiàn)貨商或機(jī)構(gòu)投資者在實(shí)施該策略的時(shí)候，要根據(jù)市場(chǎng)的變化靈活操作，才能達(dá)到更好的效果。

雙限期權(quán)策略（Collor）

從本質(zhì)上分析，雙限期權(quán)策略是保護(hù)性看跌策略的進(jìn)一步深化，即在保護(hù)性看跌期權(quán)的基礎(chǔ)上，增加一個(gè)賣(mài)出看漲期權(quán)。這樣可以減少權(quán)利金的投入，但是失去了標(biāo)的價(jià)格上漲帶來(lái)的收益。

從標(biāo)的價(jià)格走勢(shì)研判上分析，投資者認(rèn)為標(biāo)的物中期趨勢(shì)是上漲的，但是短期面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，又想減少權(quán)利金的投入，所以才有雙限期權(quán)策略。該策略的實(shí)施操作要點(diǎn)有三個(gè)方面。第一，由于投資者認(rèn)為標(biāo)的物近期面臨下跌風(fēng)險(xiǎn)，看好中期價(jià)格走勢(shì)，因此選擇期權(quán)合約為近月合約。這樣既可以持有到期，也可以選擇對(duì)沖平倉(cāng)。第二，標(biāo)的物價(jià)格存在一個(gè)波動(dòng)區(qū)間，即短暫的下跌后，會(huì)迎來(lái)反彈，而不是突破行情。第三，買(mǎi)入一個(gè)看跌期權(quán)，同時(shí)賣(mài)出一個(gè)看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格上，看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)略低于標(biāo)的物當(dāng)前的價(jià)格，看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格略高于標(biāo)的物當(dāng)前的價(jià)格。一般來(lái)說(shuō)，權(quán)利金的支出大于收入，初始資金為凈支出。

圖為雙限期權(quán)策略損益

如果期權(quán)存續(xù)時(shí)間較短，且在投資者持有期權(quán)合約期間，標(biāo)的物價(jià)格變化趨勢(shì)如預(yù)期發(fā)展，那投資者可以有效規(guī)避短期風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于現(xiàn)貨企業(yè)而言，采用雙限期權(quán)策略，可以在價(jià)格下跌時(shí)獲得一定的收益，使得操作更加靈活，更有利于經(jīng)營(yíng)。如果標(biāo)的價(jià)格變化不符合預(yù)期，而是上漲，這時(shí)候就要考慮對(duì)沖期權(quán)策略。從風(fēng)險(xiǎn)角度分析，我們認(rèn)為應(yīng)先對(duì)沖賣(mài)出看漲期權(quán)，之后再對(duì)沖買(mǎi)入看跌期權(quán)，這樣可以有效控制風(fēng)險(xiǎn)。具體的操作還應(yīng)該根據(jù)價(jià)格變化，制定合理的策略。

總體而言，期權(quán)豐富了企業(yè)的套保手段，但對(duì)企業(yè)進(jìn)入金融市場(chǎng)提出了更高的要求，因?yàn)槠跈?quán)的套保需要更加專(zhuān)業(yè)的人才。對(duì)于企業(yè)而言，最大的風(fēng)險(xiǎn)不是價(jià)格變化，而是做自己不熟悉的事情，比如沒(méi)有熟悉期權(quán)的人。因此，在配備專(zhuān)業(yè)人才后，企業(yè)根據(jù)需求，制定合理、切實(shí)可行的操作策略，并時(shí)刻跟蹤標(biāo)的物價(jià)格變化以及市場(chǎng)投資情緒靈活調(diào)整策略，才能保證企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。