多重利好發(fā)酵 債市“洼地”成色顯現(xiàn)

    雖然力度不大，但國慶節(jié)前實施的定向降準，還是撩撥了不少債市投資者的心弦。越來越多的機構(gòu)投資者認為，市場情緒修復，有助于債市不斷積蓄新“慢?！眲幽?。近期盡管資金面偏緊，但債市表現(xiàn)較好，長端利率逐步下行。隨著經(jīng)濟預期回落，債市將迎來較好“基本面”。

    業(yè)內(nèi)人士預計，隨著后期定向降準落地，銀行準備金率水平有望整體下行，利好資金面。從資金面因素來看，盡管近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)有所下滑，但目前難言貨幣政策會有相應放松。一旦后續(xù)資金面有所改善，即有望觸發(fā)債市行情的扳機。

    多位基金經(jīng)理在接受中國證券報記者采訪時均提及“配置價值”，在他們看來，歷經(jīng)多次風雨洗禮的債券市場，從中長期角度已經(jīng)具有“價值洼地”的成色，四季度將成為低位布局的好時機。

    萬家基金固定收益部副總監(jiān)蘇謀東表示，無論是從絕對估值，還是從相對估值的角度分析，當前債券市場都具有較好的性價比，雖然短期依然存在震蕩可能，但中長期配置價值已經(jīng)凸顯。蘇謀東認為，從配置的角度考慮，要選擇安全邊際較高的債券，中高等級的債券會成為機構(gòu)配置的主要標的。

    圓信永豐基金專戶投資副總監(jiān)黃波表示，從債市牛熊更迭角度看，此輪熊市已經(jīng)持續(xù)10個月左右時間，與2010-2011年、2013-2014年前兩次熊市相比，此輪熊市歷時已經(jīng)較長，而且此輪熊市的調(diào)整幅度已與前兩次相當，這或許意味著此輪熊市接近尾聲，市場步入配置期。至于市場何時啟動上漲行情，則需要資金面和基本面邊際利好因素的進一步配合。

    長盛盛琪基金經(jīng)理李琪則認為，當前債市存在五個“利多”：一是宏觀經(jīng)濟面穩(wěn)中趨緩，整體資金面運行明顯上行，融資成本上升導致制造業(yè)投資會有下降壓力；二是房地產(chǎn)銷售回落已經(jīng)傳導到投資，房地產(chǎn)新開工、投資數(shù)據(jù)均現(xiàn)回落；三是地方債務風險的管控力度加大，地方政府獲取資金的難度加大；四是貨幣政策可能趨于放松，至少邊際上會放松，對債券市場有利；五是經(jīng)歷了近一年的調(diào)整后，債市風險得到明顯釋放，債券配置價值正在提升。

    不僅基金經(jīng)理們感受到了債市潛藏的暖意，券商也開始提示債市低位布局的機會。申萬宏源(行情000166,診股)在最新發(fā)布的研報中指出，此前定向降準支持小微企業(yè)的政策已經(jīng)存在，如今再提進一步加大力度，結(jié)合小微企業(yè)融資難以及融資成本上行壓力大的情況，預計后期定向降準落地，銀行準備金率整體水平有望整體下行，利好資金面。同時，隨著四季度監(jiān)管明朗化，央行屆時也沒有必要繼續(xù)抬升資金面利率中樞來執(zhí)行去杠桿，從而逐步形成政策約束下去杠桿溫和推進、流動性及資金面逐步好轉(zhuǎn)的情況。

    基本面頻現(xiàn)“利好”

    與股市的投資邏輯不同，宏觀經(jīng)濟的弱化反而會成為支撐債市走強的基本面。在諸多基金經(jīng)理看來，宏觀經(jīng)濟繼續(xù)上行的持續(xù)性不強，多項指標近期也出現(xiàn)疲態(tài)，這或許會支撐債市短期走強。

    海通證券首席經(jīng)濟學家姜超表示，近期收益率曲線維持扁平化態(tài)勢，源于短端利率難下，此次定向降準有利于改善流動性預期，修復曲線形態(tài)。同時，基本面對債市支撐逐步加強。從中觀數(shù)據(jù)看，9月以來房地產(chǎn)、汽車銷量增速均降，工業(yè)生產(chǎn)好壞參半，粗鋼產(chǎn)量增速回落，但發(fā)電耗煤增速偏高。這意味著9月經(jīng)濟基本面依然偏弱，基本面對債市的支撐逐步加強。

    萬家基金指出，此前多次強調(diào)債市高位盤整已經(jīng)4個月，呈現(xiàn)高位鈍化特征，下行是阻力最小的方向，而近期盡管資金面偏緊，但債市表現(xiàn)較好，長端利率逐步下行。展望未來一段時期，隨著經(jīng)濟預期回落，債市迎來較好的“基本面”。

    國富強化收益?zhèn)鸾?jīng)理劉怡敏表示，雖然6月以來，宏觀經(jīng)濟呈一定上行態(tài)勢，但經(jīng)濟向上的持續(xù)性可能不強。劉怡敏指出，房地產(chǎn)方面，明年三四線城市地產(chǎn)銷售或難有新的增量；基建方面，目前地方政府通過融資平臺舉債，而新近推出的相關(guān)政策可能使地方政府融資行為受到限制，對未來基建投資增速的影響也會逐漸顯現(xiàn)。兩方面因素疊加，長期看債市可能仍有一定機會。

    黃波則表示，從8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟呈現(xiàn)出需求生產(chǎn)雙降局面：一方面，近期在政策因素影響下，工業(yè)生產(chǎn)受到一定的拖累；另一方面，需求側(cè)壓力逐步顯現(xiàn)，投資、消費、出口數(shù)據(jù)趨弱。與此同時，基建投資增速顯著下行，制造業(yè)投資增速低位徘徊，唯有房地產(chǎn)投資增速仍保持一定韌性，但隨著三四線城市地產(chǎn)銷量增速回落、樓市調(diào)控政策持續(xù)加碼，最終會帶動地產(chǎn)投資增速回落。

    黃波認為，在8月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布之后，債市一度曾有短暫反彈，但仍受制于偏緊的資金面，最終延續(xù)了收益率高位震蕩的態(tài)勢。不過，年內(nèi)收益率上行的風險不大，10年期國債利率或維持在3.6%至3.65%，10年期國開債維持在4.3%至4.4%的水平。

    債市行情可期

    雖然基本面頻現(xiàn)“利好”、央行定向降準等因素讓機構(gòu)對債市走牛預期增強，但未來流動性是否會有實質(zhì)性改變，才是真正決定債市能否轉(zhuǎn)牛的關(guān)鍵因素。

    萬家基金認為，雖然短期內(nèi)仍然是流動性結(jié)構(gòu)性寬松或者中性，但貨幣繼續(xù)收縮、資金面持續(xù)偏緊等情形概率明顯下降，債市會從中受益。

    不過，從多位券商分析師的測算來看，此次定向降準對流動性的改善力度有限。姜超表示，本次降準并非新政，而是對原有定向降準政策的替代，而且標準有升有降，整體來看釋放流動性規(guī)模有限，估算在2018年初實施時將釋放3000億元左右的基礎貨幣，僅相當于一次MLF操作投放資金的數(shù)量。在當前的國內(nèi)外經(jīng)濟背景下，央行政策不具備大幅放水空間。

    華創(chuàng)證券首席債券分析師屈慶則指出，本次定向降準額外釋放的流動性大概在3800億元，且降準的時間點值得揣摩。從2014年以來的定向降準時間看，都是在2-3月份評估過去一年銀行是否滿足條件后再實施降準，由此推算，2018年實施降準的時間點在春節(jié)前后。在這個時間點，即使央行不降準，央行也會額外多投放流動性保證春節(jié)流動性平穩(wěn)，定向降準的實際效果可能只是替代了公開市場的投放流動性壓力而已。

    華夏基金首席策略分析師軒偉認為，雖然定向降準再次開啟，但并不意味著貨幣政策短期內(nèi)會出現(xiàn)實質(zhì)性轉(zhuǎn)向，目前金融去杠桿的進程取得進展，但尚未完成，企業(yè)部門的債務仍然較高，因此去杠桿的政策導向還會繼續(xù)維持，貨幣政策全面寬松或“大水漫灌”的預期短期難現(xiàn)。

    不過，定向降準的出現(xiàn)或多或少會提高機構(gòu)投資者對未來債市的預期。黃波表示，從資金面因素來看，盡管近期經(jīng)濟數(shù)據(jù)有所下滑，但目前難言貨幣政策會有相應放松?？傮w而言，監(jiān)管層仍在維護流動性的基本穩(wěn)定，流動性進一步收緊的可能性較小。一旦后續(xù)資金面有所改善，即有望觸發(fā)債市行情的扳機。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。