四季度債市調(diào)整壓力較大

“十一”長假后首個交易日國債期貨大幅收跌，10年國債期貨主力合約T1712收跌0.36%，創(chuàng)8月7日以來最大跌幅，5年國債期貨主力合約TF1712跌0.23%。銀行間現(xiàn)券收益率明顯上行，10年期國開債活躍券170210收益率上行2.62bp報4.3250%，10年期國債活躍券170018收益率上行3.76bp報3.65%。

國慶節(jié)前最后一個工作日，央行宣布定向降準(zhǔn)，本次降準(zhǔn)在市場預(yù)期之內(nèi)，對市場影響有限。本次定向降準(zhǔn)主要為扶持中小企業(yè)，應(yīng)對民間投資持續(xù)下滑，央行并無加大寬松之意。未來一段時間，市場仍面臨美聯(lián)儲年內(nèi)第三次加息預(yù)期的沖擊。四季度利率債面臨天量供給，故市場表現(xiàn)難以樂觀。

定向降準(zhǔn)旨在對沖民間投資下滑，結(jié)構(gòu)性調(diào)整不改貨幣政策整體走向。9月30日，央行宣布定向降準(zhǔn)。央行進(jìn)行定向降準(zhǔn)的背景是民間投資的持續(xù)下滑。國家統(tǒng)計局8月數(shù)據(jù)顯示，2017年1月至8月我國民間投資增速降至6.4%，連續(xù)第二個月放緩，預(yù)計9月仍難有起色。對央行貨幣政策而言，其并未改變其穩(wěn)健的基調(diào)。央行稱目前銀行體系流動性總量處于較高水平，受央行逆回購到期等因素的影響，10月9日不開展公開市場操作，單日凈回籠1800億元。貨幣政策取向未變，對市場利率影響有限。

近期資金面面臨多重沖擊。首先，財政存款季節(jié)性上繳。今年前1―8月財政收入增速好于預(yù)期。財政存款變化對流動性的影響是最主要的，因為這對基礎(chǔ)貨幣產(chǎn)生了影響。歷年來10月的財政存款都是正的，這就相當(dāng)于銀行體系的流動性減少了。一般而言，10月的流動性總體是偏緊的。其次是銀行繳準(zhǔn)和企業(yè)繳稅，繳準(zhǔn)對流動性沖擊不大。值得注意的是繳稅，10月為四季度第一個月，選擇季度繳稅方式的企業(yè)要繳稅。10月通常是傳統(tǒng)的繳稅高峰期，因此稅收上繳遠(yuǎn)大于其他非季度首月的月份。但10月稅期會到23日，處于十九大期間，預(yù)計央行將通過對沖操作減弱對資金面的沖擊。

四季度天量債券供給壓頂，恐對市場造成沖擊。按照官方披露，財政部公布的四季度國債發(fā)行計劃將發(fā)行記賬式付息國債22只、記賬式貼現(xiàn)國債15只、儲蓄國債4只。每年國債凈融資規(guī)模不超過中央財政赤字規(guī)模。按照2017年預(yù)算中央財政赤字1.55萬億元計算，前三季度凈融資規(guī)模已達(dá)9300多億元，也就是說四季度凈融資空間大約在6000億元。四季度政策性金融債發(fā)行規(guī)模為1萬億元左右，單季總發(fā)行規(guī)模和凈發(fā)行規(guī)模均創(chuàng)出歷史新高。地方債方面，考慮到前三季度地方債發(fā)行總額僅為3.53萬億元，四季度地方債發(fā)行需求為2.5萬億元左右。四季度國債、政策性金融債、地方債的供給將是天量，如央行無其他寬松支持，對市場沖擊難以避免。

    美聯(lián)儲持續(xù)加息預(yù)期較強(qiáng)，量變累積對市場影響深遠(yuǎn)。美國經(jīng)濟(jì)、稅改推進(jìn)、縮表臨近、加息概率加大等海外因素影響，會對我國債市以及資金面有不可忽視的負(fù)面影響。過去一段時間，通脹乏力與美國GDP增長、PMI指數(shù)等明顯背離，成為美聯(lián)儲政策關(guān)注的重點。9月美國平均時薪環(huán)比、同比分別為0.5%、2.9%，大幅超出市場預(yù)期的0.3%、2.5%。CME Group網(wǎng)站顯示，非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，美聯(lián)儲12月加息概率上升至90.6%；在9月20日美聯(lián)儲議息會議結(jié)束時，加息概率略超70%。10月美聯(lián)儲開啟縮表，美聯(lián)儲漸進(jìn)式加息、縮表短期對市場影響較小，但長期恐對我國債市產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，不可不防。

整體來看，定向降準(zhǔn)雖然會釋放一定流動性，但僅為結(jié)構(gòu)上的影響，對整體利率市場影響有限，也不會改變央行中性貨幣政策基調(diào)。未來一段時間市場面臨多重流動性沖擊。預(yù)計央行會出臺一定措施維穩(wěn)，但加大寬松的可能性微乎其微，故不可對后市過于樂觀。由于美聯(lián)儲縮表、加息持續(xù)跟進(jìn)，未來一段時間，國債市場仍難有好的表現(xiàn)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。