內(nèi)外承壓 債市面臨調(diào)整

6月一級市場共發(fā)行利率債5571億元，發(fā)行量較5月增加470億元。其中發(fā)行國債3109.1億元，發(fā)行國開債1365億元，發(fā)行非國開債1096.9億元。從發(fā)行情況看，一級市場招標(biāo)情況較5月有較為明顯回暖，利率債總量凈增明顯，中標(biāo)利率從月初至月末有明顯下行，認(rèn)購倍數(shù)也相對較高，反映出市場配置需求有所回暖。比較來看，政策性金融債發(fā)行結(jié)果好于國債，特別是長久期非國開市場需求旺盛。

從發(fā)行量看，國債發(fā)行量逐月增加，上半年共計發(fā)行記賬式國債12811.8億元，按照財政部計劃今年需凈增14500億元，今年國債需發(fā)行29221億元，上半年已完成全年發(fā)行額度的43.8%。其中政金債上半年發(fā)行量為16132.8億元，今年計劃發(fā)行量為32065億元，上半年完成全年發(fā)行額度的50%。另外，今年還有48800億元的地方政府債發(fā)行計劃，上半年僅完成34.1%。上半年利率債發(fā)行節(jié)奏較慢，下半年利率債供給量較大，對利率債市場會有一定的壓制。

資金面：央行保駕護航平穩(wěn)跨過季末考核

6月銀行間資金面整體寬松，央行超額續(xù)作MLF并積極投放流動性，維持資金面穩(wěn)定；月中美聯(lián)儲加息，央行未跟隨上調(diào)貨幣政策工具利率，加息對國內(nèi)資金面的沖擊較小；月末財政存款下放流動性充裕，金融機構(gòu)平穩(wěn)跨越季末MPA考核，資金利率較5月末有所抬升，但上行幅度大幅弱于3月。

進入7月后，資金面十分寬松，但央行已經(jīng)連續(xù)12個交易日暫停公開市場操作，累計凈回籠6600億元。從央行的操作來看，跨季后維穩(wěn)動機減弱，近期資金面對于央行來說可能過于寬松，會逐步收緊流動性。7月10日—14日公開市場有1795億元MLF到期，2800億元逆回購到期，同時還要面臨繳稅和股票分紅的壓力，預(yù)計7月中下旬資金面會逐步收緊。

6月官方制造業(yè)PMI為51.7，與上月相比上行0.5個百分點。財新制造業(yè)PMI為50.4，重回擴張區(qū)間，財新與官方制造PMI走勢一致。6月PMI諸多分項與上月相比有所上行，其中在手訂單、新出口訂單、生產(chǎn)、采購量等分項上行幅度較大，而庫存指標(biāo)表現(xiàn)較弱，其中產(chǎn)成品庫存分項由上月的46.6下降到46.3。PMI指數(shù)顯示內(nèi)外需向好，PMI上升主要原因是庫存較低導(dǎo)致原材料價格上漲。

市場主流觀點是今年經(jīng)濟走勢前高后低，拐點會出現(xiàn)在二季度。近期地產(chǎn)銷售已經(jīng)明顯放緩，下半年地產(chǎn)下行將對經(jīng)濟造成一定拖累，但從近期數(shù)據(jù)看，目前經(jīng)濟仍在平穩(wěn)運行，拐點或許比預(yù)期來得更遲，經(jīng)濟下行幅度也比預(yù)期更小。

海外市場：全球經(jīng)濟復(fù)蘇貨幣政策趨緊

近期，海外債券收益率持續(xù)上漲，近兩周美國10年期國債收益率上行25BP至2.39%，歐元區(qū)10年國債收益率上行32BP、英國10年期國債收益率上行22BP。日本作為全球超低利率的代表，10年國債收益率從0.046%上行至0.1%，使得日本央行在上周五緊急宣布在0.11%收益率水平無限量買進10年期國債，并將5年至10年期國債常規(guī)購買規(guī)模從之前的4500億日元提高至5000億日元。

本輪利率急劇上漲的原因是主要發(fā)達(dá)國家央行的集體鷹派表態(tài)。全球經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇是央行緊縮貨幣政策和利率上行的根本原因。美國6月新增非農(nóng)就業(yè)22.2萬人，高于市場預(yù)期的17.8萬人與上月的13.8萬人；失業(yè)率從4.3%小幅升至4.4%；勞動參與率從62.7%升至62.8%；平均時薪同比2.5%，低于市場預(yù)期的2.6%，前值從2.5%下修至2.4%。此外，周一公布的美國6月ISM制造業(yè)指數(shù)57.8，創(chuàng)2014年8月以來新高，高于預(yù)期的55.2和上月的54.9。市場對美國下半年經(jīng)濟重拾信心，歐元區(qū)經(jīng)濟持續(xù)走強，德國6月制造業(yè)PMI59.6，歐元區(qū)為57.4，均創(chuàng)74個月以來新高。

目前中美利差在120bp左右，仍有足夠的安全邊際。因此，近期海外債市收益率大幅上行對國內(nèi)債市沖擊較小。如果全球經(jīng)濟持續(xù)回暖，各國貨幣政策持續(xù)緊縮，中國央行的貨幣政策將十分被動，很難保持相對獨立。

總體來說，近期資金面寬松，但央行連續(xù)12日未開展公開市場操作，持續(xù)收緊流動性，疊加繳稅和股票分紅壓力，7月中下旬資金面將逐步面臨壓力。由于上半年利率債發(fā)行節(jié)奏較慢，下半年利率債供給壓力較大。經(jīng)濟近期有明顯反彈，大宗商品價格持續(xù)走高，強于預(yù)期。

海外經(jīng)濟持續(xù)復(fù)蘇，主要國家央行集體鷹派表態(tài)，海外債券收益率持續(xù)上漲。短期，債市內(nèi)外承壓，預(yù)計7月、8月債市會面臨調(diào)整，可能出現(xiàn)沖高回落，10年期國債收益率區(qū)間3.5%—3.7%。建議近期減緩配置速度，適當(dāng)降低倉位，等再次調(diào)整后選擇更好的位置入場。后期，關(guān)注7月13日到期的1795億元MLF續(xù)作情況和近期發(fā)布的6月經(jīng)濟數(shù)據(jù)。

海外市場方面，關(guān)注7月20日歐央行、7月26日美聯(lián)儲以及8月3日英國央行議息會議。重點關(guān)注歐央行縮減QE的具體安排和美聯(lián)儲開始縮表后的影響，以及中國央行的應(yīng)對操作。監(jiān)管政策方面，關(guān)注7月14日召開的全國金融工作會議，該會議會對下一階段重大金融改革問題進行定調(diào)。預(yù)計金融安全和統(tǒng)籌監(jiān)管將是本次金融工作會議討論的重點，會議有望將金融監(jiān)管協(xié)調(diào)機制提到更高層面。在現(xiàn)行分業(yè)監(jiān)管的基礎(chǔ)上，將會增強統(tǒng)籌協(xié)調(diào)，適當(dāng)增加功能監(jiān)管、行為監(jiān)管。中央和地方金融監(jiān)管的分工也可能進行協(xié)調(diào)統(tǒng)籌。資管業(yè)務(wù)監(jiān)管的具體動作或已不遠(yuǎn)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。