火爆的一線地產(chǎn)能否傳導(dǎo)至二三線城市？

近日，除下調(diào)首付比例、降契稅外，地產(chǎn)相關(guān)政策頻出，我們認(rèn)為：1）地產(chǎn)結(jié)構(gòu)化政策格局確立：一線防房價過快上漲；二三線防需求不足；2）銷售已回暖，接下來能否傳導(dǎo)至投資是關(guān)鍵。

地產(chǎn)結(jié)構(gòu)化政策格局確立

近幾個月，政府頻頻出臺地產(chǎn)相關(guān)政策，先后包括購房首付比例的下調(diào)、購房稅率的下調(diào)以及今日上海發(fā)布土地供應(yīng)結(jié)構(gòu)的調(diào)整政策。結(jié)合這些政策來看，我們認(rèn)為政府在地產(chǎn)方面采取結(jié)構(gòu)化政策的思路已經(jīng)清晰。其思路仍然是以防風(fēng)險為主，但對于一線及二三線城市政府擔(dān)憂的風(fēng)險點(diǎn)是不同的。

一線城市：防房價上漲過快的風(fēng)險。去年下半年以來，盡管上海地產(chǎn)銷售中非普通住宅占比明顯提升，但可售的普通住宅比例則大幅下降，意味著新建普通住宅比例下降較快。從上海發(fā)布的土地及住房供應(yīng)結(jié)構(gòu)的調(diào)整政策來看，其主要目的在于（在客觀有限的土地供應(yīng)的條件下）提高中小套型的比例，以達(dá)到增加住房供給的目的。

而且在“好地段”（政策中所指的“商務(wù)聚集區(qū)、科技創(chuàng)新區(qū)、產(chǎn)業(yè)社區(qū)以及周邊1000米范圍內(nèi)”）還要增加社會租房的比例。因而，政府實(shí)際上比較擔(dān)憂的是近期一線城市的房價上漲過快的風(fēng)險，因而采取的增加供給的措施。

二、三線城市：防需求不足的風(fēng)險。此前政府出臺的各項(xiàng)針對二三線城市的政策，包括首付比例的下調(diào)以及稅率的下調(diào)都是從這個角度出發(fā)。我們在年度報告《漸行漸遠(yuǎn)的流動性陷阱和資產(chǎn)荒》中也曾做過測算，從總量層面來看，仍有可以提升的潛力。

銷售已回暖，接下來能否傳導(dǎo)將是關(guān)鍵

無論是去年4季度以來開始的信用寬松，還是近期在稅費(fèi)、首付方面的下降都已反映在銷售的改善中。春節(jié)后上海樓市明顯升溫就是較好的印證。從2015年的情況來看，盡管房地產(chǎn)企業(yè)的銷售以及資金狀況（我們跟蹤的銷售/投資）有明顯的改善，然而其并沒有傳導(dǎo)至投資端。

然而，其中有一個值得關(guān)注的問題在于，房地產(chǎn)企業(yè)在2013年明顯增加借貸行為（這從投向房地產(chǎn)的信托資金以及房地產(chǎn)企業(yè)的負(fù)債水平均有所體現(xiàn)），以此推算2015年房地產(chǎn)企業(yè)面臨較高的還貸壓力。而2014年下半年開始房地產(chǎn)的債務(wù)累計速度已下降，因而，還貸壓力的問題是否是導(dǎo)致2015年銷售向投資傳導(dǎo)無效的主因，將決定著2016年銷售能否向投資傳導(dǎo)，仍需進(jìn)一步的關(guān)注。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。