流動性寬松經(jīng)濟修復 大宗商品迎來“高光”時刻？

新華財經(jīng)北京8月14日電4月以來，大宗商品及A股市場同步迎來連續(xù)上漲行情，A股漲幅更為顯著。研究人士指出，復盤歷史上的流動性寬松周期與經(jīng)濟修復周期，“流動性溢價+經(jīng)濟修復”的組合下，大宗商品與權益資產往往同步迎來拐點，另一個顯著特征則是大宗商品領跑效應突出。

相對權益資產而言，稍顯落后的大宗商品會否后來居上，成為領漲選手？

股票商品大幅走強

4月之后，大宗商品進入上漲通道，4-7月，文華商品指數(shù)連續(xù)四個月月線收漲，漲幅分別為2.78％、3.95％、1.44％、4.21％。幾乎同期，作為權益資產的A股迎來了長達4個多月的上漲。數(shù)據(jù)顯示，4-7月，上證指數(shù)月度漲幅分別報3.99％、-0.27％、4.64％、10.90％。

同樣是反彈行情，從漲幅來看，A股似乎更“香”。但進入8月后，商品走勢總體強于A股，8月以來，文華商品指數(shù)反彈了0.85％，同期A股漲幅為0.32％。

值得一提的是，央行近期公布的數(shù)據(jù)顯示，7月M1增速回升至6.9％，而M2增速回落，意味著兩者剪刀差收窄。中信證券首席固收分析師明明認為，剪刀差縮小或提示我們實體經(jīng)濟投資需求在增強。

中糧期貨研究院宏觀資深研究員范永嘉表示，復盤歷史上的流動性寬松周期與經(jīng)濟修復周期，“流動性溢價+經(jīng)濟修復”的組合下大宗商品將領跑大類資產。目前各國政策應對與經(jīng)濟表現(xiàn)符合上述特征。

“疊加刺激效應弱化、修復節(jié)奏錯位、逆全球化的新屬性，本輪修復周期可能會較快走完，幅度也受到一定影響。但三、四季度全球風險市場牛市基調仍在，只是悄然向區(qū)域性、品種結構性轉變，大宗商品即將‘崛起’。量化寬松成為主要貨幣工具后，大宗商品相對權益的走勢將類似于2009-2011年的先苦后甜。”他認為。

“強商品”是否來臨

“重點觀察2000年之后，2002年-2004年、2009年-2010年兩輪經(jīng)濟修復周期，可以清晰發(fā)現(xiàn)，無論是權益資產還是大宗商品，在兩輪修復周期中均有強勢上漲。”范永嘉表示。

他認為，這個過程有更多細節(jié)可以來對比印證。第一是權益資產與大宗商品的筑底反轉時間相同。此前4個月商品、股票市場的走勢似乎是對此的有力詮釋。

第二，范永嘉特別指出，從修復力度看，大宗商品強于權益資產。“二者都依賴于經(jīng)濟向好基本面，在套利面前不存在明顯的先后順序。幅度上如果需求持續(xù)旺盛，那么大宗商品價格強勢，而擁有更遠預期屬性的權益資產則開始考慮通脹上行后的潛在收緊。這是為什么經(jīng)濟修復周期下無論漲跌，大宗商品的表現(xiàn)整體強于權益資產的原因。這也符合“美林時鐘”上經(jīng)濟過熱時大宗商品相對強勢、權益資產開始筑頂?shù)奶卣鳌?rdquo;

連接股市、期市的宏觀指標中，PPI（生產價格指數(shù)）近期被眾多分析人士看好，認為繼續(xù)回升的確定性較高且動力較足。

華創(chuàng)證券分析師首席宏觀分析師張瑜認為，盡管預計PPI跌幅還可能繼續(xù)收窄，但PPI加速上行并在2020年破位翻正的概率仍然較小。

張瑜分析，從宏觀視角看，國際貿易額同步于PPI走勢，確實預示了下半年的回升趨勢，但2019年M1一直在3％-4％之間震蕩，M1領先于PPI的走勢（1年左右）暗示未來上行空間有限。

這似乎又為商品市場尤其是工業(yè)品板塊的強勢打上問號。至少從需求端看，需求能有多強、能維持多長時間，將是未來商品市場面臨的一個不確定因素。

張瑜認為，大宗商品——原油、黑色、有色三類商品價格的供需關系較二季度進一步緊張的可能性不大。

中國物流與采購聯(lián)合會日前發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2020年7月中國大宗商品指數(shù)（CBMI）為104.8％，較上月下跌0.4個百分點，連續(xù)兩個月下跌。各分項指數(shù)中，供應指數(shù)和庫存指數(shù)繼續(xù)上升，銷售指數(shù)則連續(xù)下降。

中大期貨副總經(jīng)理、首席經(jīng)濟學家景川告訴記者，各分項指數(shù)中，供應指數(shù)和庫存指數(shù)繼續(xù)上升，銷售指數(shù)則連續(xù)下降，顯示出在政策的引導下，生產方對于政策的預期較為樂觀，但下游消費仍然沒有出現(xiàn)根本好轉，導致庫存積壓，持續(xù)性不強。疫情以來經(jīng)濟總體呈現(xiàn)出弱復蘇跡象，供給端恢復較快，結合工業(yè)增加值等指標來看，生產已恢復到疫情前的正常水平，但是需求端復蘇仍較為緩慢。往后看，隨著“金九銀十”的到來，需求端表現(xiàn)或強于7月。

“天花板”有多高

綜合來看，多頭觀點認為，當前宏觀經(jīng)濟環(huán)境總體有利于催化商品結構性行情。

范永嘉分析，從具體品種來看，經(jīng)濟修復周期里金融工業(yè)屬性較強的品種很容易與周期共振。諸如原油化工類、有色金屬、棉花等均有正向強勢的表現(xiàn)；貴金屬需求旺盛時表現(xiàn)可圈可點，這中間也夾雜了美元弱勢的因素；農產品更多還是依賴于自身的供需，與經(jīng)濟周期關聯(lián)較弱。

景川認為，在目前經(jīng)濟弱復蘇的狀態(tài)下，美聯(lián)儲不會加息，美債實際收益率跌破0，這是造成近期貴金屬行情火爆的主要原因。往后看，隨著本輪美國財政赤字即將達到創(chuàng)紀錄的3.7萬億美元，美聯(lián)儲大幅擴表，美元的信用正在不斷被削弱，中期來看，貴金屬還是最值得期待的品種。其他大宗商品，當然也受益于流動性支撐，并且隨著疫情逐步得到控制，歐美國家若能延續(xù)目前的PMI回升態(tài)勢，那么需求端逐步企穩(wěn)也會對有色品種產生進一步支撐。相對更看好貴金屬和有色品種。

但市場上也不缺乏謹慎觀點——本輪商品上漲存在明顯的“天花板”效應。

“當下市場多以期貨價格的漲幅直接量化測算PPI后續(xù)走勢，但從歷史經(jīng)驗看，這一方法存在瑕疵。由于PPI波動區(qū)間較大，這一模型在趨勢展望上有意義，但在近月預測和單月點位預測上，仍然常會有1-2個百分點上下的波動。因此實際預測中也要結合歷史PPI環(huán)比表現(xiàn)作參考。”張瑜分析，根據(jù)環(huán)比推算，PPI年內翻正意味著未來5個月PPI平均至少每月出現(xiàn)環(huán)比0.5％的漲幅，即大宗商品供需關系要較二季度更為緊張。相對應的，到年末布油或達到56美元/桶，螺紋鋼期價達到4500元/噸，而LME銅至少應保持在當前水平以上，而這存在一定難度。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。