美債收益率攀升 通脹擔(dān)憂加劇

4月24日，美國10年期國債收益率達(dá)到3%，為2014年1月以來首次觸及3%的關(guān)鍵心理關(guān)口，盡管稍后幾個交易日有所回落，但是美國長端國債收益率上行，對利率市場、股票市場、商品市場和外匯市場帶來急劇沖擊，表現(xiàn)為美元匯率在4月下旬超預(yù)期走強以及盡管美上市公司公布的財報樂觀但美股漲勢不再。

　　目前可以確定的一點就是減稅、國際原油上漲、美國就業(yè)市場持續(xù)向好和貿(mào)易戰(zhàn)陰影推升美國進(jìn)口物價，美國名義GDP增速可能會強于其他經(jīng)濟(jì)體，其中通脹預(yù)期升溫對美債收益率攀升有很大的助推作用。因此，未來一段時間內(nèi)美債收益率攀升和美聯(lián)儲加息步伐加快是交相呼應(yīng)的。

　　筆者認(rèn)為導(dǎo)致美債收益率大幅攀升的原因主要有以下幾個：

　　一是美國名義GDP增速加快和美股通脹預(yù)期升溫形成共振。美國3月PCE物價指數(shù)升至2%，表明消費者支出在3月回升，這也是一年來美聯(lián)儲首選的通脹指標(biāo)首次觸及2%的目標(biāo)，進(jìn)一步加強了加息的預(yù)期。而不包括食品和能源的核心PCE物價指標(biāo)，被美聯(lián)儲官方認(rèn)為是衡量通脹潛在趨勢更優(yōu)的指標(biāo)。美國3月核心PCE物價指數(shù)同比增長1.9%，符合預(yù)期的1.9%，高于前值1.6%，這也是其自2012年4月以來的最大年度漲幅。由于油價、房價上漲以及數(shù)十年來用工最緊張的勞動力市場強勁增長，通貨膨脹已經(jīng)持續(xù)了幾個月，價格壓力也不太可能緩和。

　　就業(yè)市場穩(wěn)定導(dǎo)致就業(yè)人口薪資增長加快和企業(yè)雇傭成本上升。數(shù)據(jù)顯示，美國一季度雇傭成本指數(shù)環(huán)比增長0.8%，私營部門薪資同比增長2.9%，均為近10年來最高。而此前失效的菲利普曲線隨著信用收縮而開始恢復(fù)，薪資增長最終會傳導(dǎo)至美國經(jīng)濟(jì)部門，引發(fā)通脹。

　　投資者也開始對通脹報以更高預(yù)期。10年期美債收益率上周一度突破3%，10年期損益平衡通脹率4月26日升至2.18%，為2014年8月以來的最高水平，該通脹率為10年期通脹保值債券（TIPS）與相同期限的國債到期收益率之差，利差走高顯示通脹預(yù)期上升。

　　美聯(lián)儲的加息是否能穩(wěn)住物價的上行壓力，對此的擔(dān)憂已經(jīng)開始出現(xiàn)。在過去幾周里，已經(jīng)有美聯(lián)儲官員開始在各種場合討論經(jīng)濟(jì)距離“過熱”還有多遠(yuǎn)，以及美聯(lián)儲是否應(yīng)該更快地加息。

　　二是美國減稅和貿(mào)易戰(zhàn)可能從內(nèi)需、外需兩個方面助推通脹上行。不管是特朗普政府的稅改還是即將推出的基建計劃，一方面會降低企業(yè)稅負(fù)成本，鼓勵企業(yè)增加雇傭和提高薪資，刺激居民消費；另一方面通過政府部門投資來帶領(lǐng)私人部門投資是全球主要經(jīng)濟(jì)體的常用舉措。而中美貿(mào)易甚至美國和其他經(jīng)濟(jì)體就進(jìn)口關(guān)稅方面的摩擦，雖然會降低美國貿(mào)易逆差，但是最終會抬高進(jìn)口商品的成本，從而引發(fā)輸入性通脹。

　　三是美債供應(yīng)量增加，發(fā)行量攀升。特朗普刺激性財政政策主導(dǎo)了大量的美債供給。美國財政部數(shù)據(jù)顯示，今年以來美國國債發(fā)行力度不減，2月國債發(fā)行額合計逾9190億美元，創(chuàng)下歷史新高。

　　四是流動性過剩表現(xiàn)為資產(chǎn)價格上漲（而非物價上漲）的過程隨著全球信用收縮而結(jié)束。美聯(lián)儲貨幣政策正常化可能會助推美債收益率上升，不過根本原因還是在于信用收縮背景下，全球資金成本都在上升，只不過美國因經(jīng)濟(jì)周期領(lǐng)先于歐洲和日本而利率率先攀升。

　　鑒于美債收益率攀升在通脹預(yù)期尚未降溫的情況下還將持續(xù)，而美聯(lián)儲在通脹壓力下加息步伐或加快，歐洲美元期貨、30天聯(lián)邦基金利率期貨和芝商所的10年期美債期貨都存在交易性機(jī)會，其中歐洲美元利率或因資金回流美國而上升步伐快于聯(lián)邦基金利率和10年期美債收益率。不過，我們需要警惕的是美國經(jīng)濟(jì)存在滯漲風(fēng)險，美債收益率可能先揚后抑，長期配置需要注意運用期權(quán)對沖期限風(fēng)險。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。