資金面緊張有所緩解 謹防加杠桿卷土重來

持續(xù)一周的資金面緊張在昨天得到了緩和。下午3點后，銀行系機構(gòu)融出隔夜品種，機構(gòu)紛紛平盤。

　　資金面緊張并不奇怪，甚至比較常見。但是上周以來的突然緊張，卻出乎較大部分市場人士的意料。“上周來看，確實央行放的錢不夠，但是放的錢不夠并不會導(dǎo)致資金面如此緊張，同樣5月份的時候也是放的錢不夠，但跟5月份相比，資金面緊張還是有所不一樣的，還有其他的原因。”滬上某券商固收分析人士與記者交流時稱。

　　22日，資金面總體呈現(xiàn)先緊后松的局面。早盤各機構(gòu)需求仍然集中在隔夜、7天和14天跨月品種，但是早盤大行融出較少，非銀機構(gòu)主要融出7天以上品種，價格高企。

　　突如其來的緊張

　　8月中旬以來至今的這輪資金面的緊張顯得有所突兀并且令人意外。

　　結(jié)束了9日至11日三個交易日的寬松后，8月14日開始，資金面沒有征兆地開始緊張。當日央行進行了1100億7天、1000億14天逆回購操作，同時有2100億逆回購到期，完全對沖到期量。

　　“從上周一開始，資金面就開始緊張。14日午后資金面有短暫的好轉(zhuǎn)，但是平盤也很難。15日早盤，銀行的融出謹慎，資金供不應(yīng)求，各期限價格持續(xù)走高。緊張情緒一直延續(xù)到昨天，公開市場的凈回籠讓機構(gòu)謹慎，隔夜期限供不應(yīng)求。昨天午盤后價格再次有所走高，到了尾盤我們能看到有部分銀行進行了少量的融出。”北京一家基金公司交易員表示。

　　上周，國債和國開債收益率在周一雙雙出現(xiàn)下行，隨后受到資金面的干擾收益率出現(xiàn)了不同程度的上行。受到長端收益率小幅下行的影響，國債10年和1年的期限利差繼續(xù)小幅縮窄。

　　在隔了一個周末后，緊張情緒暫時有所緩解。

　　8月22日，早盤各機構(gòu)需求仍然集中在隔夜、7天和14天跨月品種，但是早盤大行融出較少，非銀機構(gòu)主要融出7天以上品種，下午3點后，銀行系機構(gòu)融出隔夜品種。

　　一次突如其來的緊張，讓市場各參與方對資金面的認識進一步加深，背后的原因在逐漸浮出水面。

　　在中泰證券債券分析師看來，上周以來資金面的突然收緊，從表面上看是稅收和央行投放量不足等因素造成的，但深層次原因是超儲率偏低造成了銀行的體系比較脆弱。

　　“我覺得，央行的態(tài)度就是希望機構(gòu)不要加杠桿太快。打個比方，央行的態(tài)度就是不想讓你像在高速路上開車那么快，為了讓你能夠在必要的時候減速。”北京一位資深公募債券基金經(jīng)理舉例稱。

　　不過，他也認為，這種資金面的緊張并不需要過分關(guān)注。“其實每個月都會有緊松，資金面其實不是很值得研究。加上我現(xiàn)在的策略比較保守，其實不會太在意這個情況，因為對資金面的這個影響已經(jīng)是常態(tài)化。”

　　但他也坦言對債市的影響仍然不容忽視。數(shù)據(jù)顯示，上周銀行間各期限利率全面上行，隔夜、7天、14天、21天和1個月回購利率分別漲至2.99%、3.53%、4.36%、4.14%和4.61%。

　　“一些基金經(jīng)理覺得經(jīng)濟狀況不是很好，所以配了一些長久期的債，不過我更偏愛于短久期。因為我覺得長久期收益率并不見得比短久期要好。利率如果一直保持在3點多，那大家肯定很愿意借錢，但是現(xiàn)在動不動就超過了5%，成本這么高，沒有多少人愿意做了。”他也說。

　　融通收益增強債券型基金擬任基金經(jīng)理張一格則認為，經(jīng)濟基本面、貨幣政策和監(jiān)管政策層面均難以看到收益率大幅變動的信號，債券市場短期內(nèi)大概率維持震蕩格局，獲取資本利得的難度較大，應(yīng)重視票息收益。遵循票息收益的思路選擇債券，一方面同業(yè)存單在各銀行類金融機構(gòu)穩(wěn)定同業(yè)負債的情況下，收益率居于高位，且考慮未來的增值稅因素，收益率相對優(yōu)勢突出；另一方面，部分信用債由于所屬行業(yè)所屬區(qū)域等原因，被市場所錯殺，信用利差較高，這其中能挖掘出一些基本面較好、違約風險很低的企業(yè)。

　　值得注意的是，資金面緊張加上臨近月末，同業(yè)存單的價格普遍上漲，1月期同存的上漲最為明顯。統(tǒng)計顯示，過去一周銀行總計發(fā)行同業(yè)存單607期，計劃發(fā)行4424.5億元，實際發(fā)行3422.7億元，出現(xiàn)了明顯下降，由于發(fā)行量的明顯下滑，上周同存凈融資規(guī)模也有了小幅的下降，且由正轉(zhuǎn)負，由283億元變成了-60億元。這也是7月份以來，同業(yè)存單周凈融資額首次為負。

　　杠桿率有所上升

　　在分析人士看來，資金面緊張的原因恐怕不僅僅是央行流動性投放減少那么簡單。

　　“上周來看，確實央行放的錢是不夠的，但是放的錢不夠并不會導(dǎo)致這么緊張，因為5月份的時候放的錢不夠，跟5月份相比的資金面緊張還是有所不一樣。第一，產(chǎn)品杠桿比4、5月份高；第二，4、5月份是銀行大幅砍各種業(yè)務(wù)，現(xiàn)在中小銀行又開始開展各種業(yè)務(wù)。”該上海債券研究人士告訴記者。

　　“舉個例子，股權(quán)及其他投資是金融機構(gòu)信貸收支表的一個科目，5、6月份都是下降的，5月份是有7000多億的下降。到了7月份是增加的，而且只是加給了中小銀行，大行還是減少的。”他也說。

　　記者注意到，7月金融數(shù)據(jù)顯示，股權(quán)及其他投資增加3960億元，較過去5個月出現(xiàn)了明顯的恢復(fù)；7月份的信貸收支表也反映出，中小型銀行的資金運用股權(quán)及其他投資重新又大幅增長。

　　而則認為，資金面的緊張可以與杠桿建立聯(lián)系。

　　“5月底至今，同業(yè)存單和質(zhì)押式回購的交易量一路上行，說明即便是剔除6月末試點因素，近期資金交易的規(guī)模仍在上漲，這也反映出金融機構(gòu)對于資金的需求量在上升，一定程度上說明了杠桿率的提升。”也認為。

　　其邏輯是，杠桿的調(diào)整具有黏性，會影響到下一期的資金面。當未來資金面緊張的時候，杠桿會有所下降，從而對未來資金面有緩沖的影響；當市場發(fā)現(xiàn)資金面并不如預(yù)想緊張，甚至比較寬松的時候，杠桿策略便有了提升的空間。在當前央行的貨幣政策維持緊平衡策略不變的情況下，杠桿的變化就將影響下期的資金面，從而使得機構(gòu)對杠桿進一步的調(diào)整。

　　因此，由于7月份銀行體系金融杠桿有抬頭跡象，間接造成了7月以來資金面的緊張。按照這個推理，8月中旬以來的資金面緊張，也是因為杠桿率有所上升引起的。

　　不過，受到監(jiān)管和去杠桿的影響，通過非銀機構(gòu)加杠桿的委外或者理財資金的杠桿率和監(jiān)管及資金面的關(guān)系就頗為密切。

　　“現(xiàn)在杠桿有兩個概念，第一個是產(chǎn)品的杠桿，簡而言之就是總資產(chǎn)比凈資產(chǎn)；第二個就是銀行資產(chǎn)擴張的速度。所謂金融去杠桿是指后者。非銀沒有辦法自主選擇擴充資產(chǎn)負債表，只能說去找銀行拉錢。實際上它的杠桿比較市場化，6月份的杠桿是個高點，從7月開始就有所下降了一些。”上述滬上某券商固收分析人士解釋道。

　　除了國內(nèi)的去杠桿及監(jiān)管因素，美聯(lián)儲加息也被認為是影響資金面的重要因素。在張一格看來，在美國經(jīng)濟基本面和縮表的提振作用下，美元指數(shù)可能出現(xiàn)小幅回升，但歐央行貨幣政策轉(zhuǎn)向在即，美元指數(shù)從長期來看或進入相對貶值區(qū)間，而這對于我國匯率的相對穩(wěn)定是較為有利的。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。