螺紋：我被礦難閃了一下腰 回歸需求邏輯

1．礦難改變螺紋節(jié)奏 將回歸需求邏輯

　　礦難事件使得螺紋價格節(jié)奏被改變，螺紋在沒有現貨需求支撐的背景下被強行往上拉，但今年機構提前公布了春節(jié)期間的庫存，超預期的庫存增幅使得螺紋在短期內過度拉漲之后大幅回調，螺紋將回歸至原有的邏輯，即等待需求啟動的階段。

　　2．需求是否再度缺席？

　　不管從宏觀還是從微觀來看，我們都認為需求趨勢將延續(xù)，需求不會重蹈去年的覆轍。結合地產和基建的情況來看，我們認為地產趕工存在余波，基建投資將提前啟動，在短期內需求趨勢仍然將延續(xù)，產量增長的壓力將被需求消化，而在需求啟動之后，現貨市場將真正受到支撐，進而帶動期貨價格再度上行。

　　3．市場的風險是什么？

　　短期風險：意外事件導致需求再度延遲啟動，最近全國可能出現大范圍的雨雪天氣導致需求滯后，這有可能使得當前的庫存進一步累積以至超過去年同期，也使得當前螺紋的調整超預期。

　　中長期風險：螺紋需求走弱風險逼近。我們預計3月底之后隨著需求基數的抬升以及地產趕工余波的可能結束，庫存去化將明顯低于去年同期，屆時螺紋價格面臨反彈結束，并且再度大跌的風險。

　　正文

　　我們在前期的策略報告中指出，2019年黑色金屬將呈“N”字型走勢，二季度之前將走“N”字型的向上一豎，之前的主要邏輯是地產趕工以及基建投資回升將使得春季需求韌性較強，由于鐵礦(636,5.00, 0.79%)受淡水河谷礦難影響，螺紋受成本支撐在春節(jié)后一度高開。但是，今年春節(jié)后提前公布的庫存數據超出市場普遍預期，這使得螺紋價格沖高之后大幅下行。那么，從“開門紅”到“五連陰”，春節(jié)前至今支撐螺紋反彈的運行邏輯是否有變化？后期螺紋價格的進一步走勢如何？我們在此簡要分析：

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　　礦難閃了螺紋的腰

　　邏輯是否有變化？

　　我們在春節(jié)前的策略報告和調研報告《從冬儲調研看鋼價節(jié)奏：年前高點或已現，等待年后現貨共振20190123》，《螺紋鋼(3691, 46.00, 1.26%)的N字型有幾種寫法？——黑色金屬策略系列（之二十一）20190124》中指出，從1月份之后螺紋鋼進入了我們前期提出的第三階段，即主要交易需求的階段，但當前主要交易的仍然是需求預期，經過近期的大幅拉漲，期現基差大幅收窄，僅靠預期的拉動已經動力不足，春節(jié)前的階段性高點可能已經出現。鋼材價格的再度拉漲，需要節(jié)后現貨需求的真正啟動。

　　但春節(jié)前后的礦難事件使得螺紋價格節(jié)奏被改變，螺紋在沒有現貨需求支撐的背景下被強行往上拉，但今年提前公布了春節(jié)期間的庫存，超預期的庫存增幅使得螺紋在短期內過度拉漲之后“閃了腰”，出現了大幅回調，我們原先預判螺紋節(jié)奏將進一步提前的邏輯也因庫存數據的提前公布而失效。那么，當前礦難對鐵礦市場的沖擊告一段落，螺紋將回歸至原有的邏輯，即等待需求啟動的階段。

　　從庫存來看，春節(jié)期間確實出現了超預期的上升，這將對過度樂觀的市場情緒糾偏。

　　但從需求趨勢來看，我們認為只要春節(jié)前的需求慣性在節(jié)后延續(xù)，則由于產量高企導致的庫存壓力仍然將被消化。根據我們測算，假設產量維持當前6%的同比增速，假設未來一個月需求增速在3%以上，則未來一個月的庫存高點將和去年同期相當，如果需求增速維持春節(jié)前四周7%以上的增長趨勢，則庫存高點將低于去年。而從基數效應來看，2018年春節(jié)后需求啟動滯后，在3月下旬之前，需求增速將大概率維持之前的趨勢，也就意味著在3月下旬之前，庫存低于去年同期的邏輯仍然將支撐螺紋價格偏強。

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　　需求是否再度缺席？

　　那么，需求是否將缺席呢？不管從宏觀還是從微觀來看，我們都認為需求趨勢將延續(xù)，需求不會重蹈去年的覆轍。

　　從微觀層面來看，今年環(huán)保對于需求的抑制減少，今年的施工受到的人為干擾將更少。從各地反饋的信息也顯示，今年基建資金到位增多，部分省市基建已經集中開工，基建投資繼續(xù)回升的跡象很明顯。

　　從宏觀層面來看，我們延續(xù)之前的邏輯：

　　1、房地產繼續(xù)趕工

　　12月新開工面積當月同比增速仍然超過20%。地產開工之后的3個-6個月，特別是前3個月是螺紋需求的高峰，意味著至少在未來一個季度螺紋的需求仍然不會差。

　　2、基建投資有望繼續(xù)回升

　　12月份基建投資（不含電力）累計同比增速進一步回升至3.8%，單月同比增速回升至4.8%。我們跟蹤的八大基建公司中的六家公布了截止2018年四季度的訂單情況，這六大基建公司訂單同比增速回升至8.1%，為最近一年來最高增速。從最新公布的一月份金融數據來看，1月社會融資總額達到4.64萬億，同比新增1.56萬億，該數據遠超市場普遍預期。從地方政府專項債來看，今年1月份也是提前發(fā)行了1088億元，改變了往年在兩會后才發(fā)放專項債的情況。在積極的政策態(tài)度以及貨幣寬松的大背景下，基建資金來源充裕，結合我們微觀調研的情況，基建投資將繼續(xù)反彈，并且將提前啟動。

　　結合地產和基建的情況來看，我們認為地產趕工存在余波，基建投資將提前啟動，在短期內需求趨勢仍然將延續(xù)。而由于2018年需求啟動滯后，只要今年需求正常啟動，則需求的同比增速將維持較高的態(tài)勢，產量增長的壓力將被需求消化，而在需求啟動之后，現貨市場將真正受到支撐，進而帶動期貨價格再度上行。

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　　市場的風險是什么？

　　我們從短期和中長期的角度來考慮這個問題：

　　從短期來看，我們相信需求趨勢的慣性存在，我們并不擔心真實需求突然剎車， 但我們擔心意外事件導致需求再度延遲啟動，比如最近全國可能出現大范圍的雨雪天氣導致需求滯后，這有可能使得當前的庫存進一步累積以至超過去年同期，也使得當前螺紋的調整超預期。

　　從天氣對價格的走勢來看，我們認為會改變節(jié)奏，但不會改變整體趨勢。從博弈的角度來看，去年3月份的需求趨勢其實沒變，只是停工令人為打斷了正常的需求，去年4月份之后螺紋V型反轉證明了需求被人為中斷之后終究要回歸。如果當前地產趕工、基建投資回升導致螺紋的需求趨勢維持，那么一旦因為天氣原因導致需求延后，那也意味著當前的下跌只是回調，由于天氣原因導致的需求將延遲爆發(fā)。去年3月份之后螺紋價格大跌，主要是高庫存背景下低需求被證實，而今年截至到目前需求趨勢并沒有被證偽，這也意味著短期內我們仍然以回調看待目前的下跌。

　　那么，從短期來看，最大的風險是我們對于需求趨勢的判斷出現誤判，如地產的趕工已經結束，基建投資難以進一步回升，這預示著螺紋的需求趨勢受到破壞。

　　而從中長期來看，螺紋的需求走弱風險確實在逼近。去年11月份由于對需求走弱的預期導致螺紋價格大跌，但是事后證明并不是需求層面的邏輯，而是供給的超預期放松。但是，隨著地產開工下行風險的逼近，今年鋼材價格再度交易需求下滑的時間點也在臨近。我們預計3月底之后隨著需求基數的抬升以及地產趕工余波的可能結束，庫存去化將明顯低于去年同期，屆時螺紋價格面臨反彈結束，并且再度大跌的風險。

　　風險提示：天氣原因導致需求延后、地產趕工結束、供給大幅上升（下行風險），地產繼續(xù)趕工、基建投資大幅回升（上行風險）

備注：數據僅供參考，不作為投資依據。