宏觀審慎打造房地產(chǎn)金融政策新框架

2018年央行工作會議提出,“繼續(xù)實施‘分城施策’差別化住房信貸政策,強化房地產(chǎn)金融宏觀審慎管理”。這是央行年度工作會議首次提出強化對房地產(chǎn)金融的宏觀審慎管理。出于對系統(tǒng)性風(fēng)險、金融危機的高度警惕、防范和預(yù)見,管理層已在前瞻性布局了。

隨著金融體系的杠桿性、關(guān)聯(lián)性和復(fù)雜性不斷提升,金融周期可能在一定程度上脫離經(jīng)濟周期運行,金融內(nèi)在不穩(wěn)定性、脆弱性所帶來的風(fēng)險也相應(yīng)增大。因此,針對宏觀經(jīng)濟和總需求管理,側(cè)重于經(jīng)濟增長和物價水平穩(wěn)定的貨幣政策管理框架,針對單個金融機構(gòu)的微觀審慎監(jiān)管(比如資本充足率),很難避免個體行為理性卻導(dǎo)致集體行為非理性(或稱“合成謬誤”),很難把控因金融業(yè)順周期、非理性行為和“羊群效應(yīng)”等而導(dǎo)致的金融風(fēng)險。個人或機構(gòu)通過加杠桿或去杠桿的逐利、避險行為,是金融業(yè)順周期、非理性行為和“羊群效應(yīng)”的總根源,也是金融業(yè)喪失自動調(diào)節(jié)供求的功能,產(chǎn)生自我強化式的正反饋機制,導(dǎo)致從風(fēng)險積累到危機爆發(fā)的總根源。因此,以控制杠桿總水平、控制流入資金規(guī)模來防范資產(chǎn)價格波動,是宏觀審慎政策最主要的內(nèi)容。央行去年11月發(fā)布的《2017年第三季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》,首次明確宏觀審慎政策錨定的經(jīng)濟指標(biāo)――廣義信貸和房地產(chǎn)價格,指出宏觀審慎政策與貨幣政策區(qū)別在于,貨幣政策以CPI為錨以熨平經(jīng)濟周期,而宏觀審慎政策則以廣義信貸和房地產(chǎn)價格為錨以熨平金融周期。

據(jù)央行公布的數(shù)據(jù),截至2017年,我國住戶貸款余額40.45萬億,同比增長21.4%,全年增加7.1萬億元,同比多增8010億元。有媒體計算,若加上4.5萬億公積金貸款,5萬億左右的民間或互聯(lián)網(wǎng)借貸,我國居民家庭杠桿率(債務(wù)余額/GDP)超過60%,而10年前這一比例不到15%。居民在房地產(chǎn)過度加杠桿,是房地產(chǎn)價格上漲的原因之一。2016年10月新一輪樓市調(diào)控以來,盡管銀行開發(fā)貸款投放集中在百強房企和地方龍頭,但銀行資金借助銀信、銀保、銀證合作的影子通道,以理財、資管、同業(yè)等形式變相進入樓市。這就是2017年M2增速降至8.2%的歷史低位,而社會融資總規(guī)模卻保持12%至13%增速的原因所在。

根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù),盡管開發(fā)貸款緊縮,但在去年的開發(fā)商資金來源中,自籌資金累計同比增速卻從去年2月的-17.2%逆轉(zhuǎn)為12月的3.5%。上述資金以私募、集合理財、資管等形式,違規(guī)進入房地產(chǎn)項目開發(fā)。因此,傳統(tǒng)的差別化住房信貸政策已無法控制房地產(chǎn)杠桿率,以及杠桿率和資產(chǎn)價格交互形成的金融順周期、系統(tǒng)性風(fēng)險積累?；诖?央行創(chuàng)造性地提出了房地產(chǎn)金融宏觀審慎管理:首先是完善差別化住房信貸政策,如打破一刀切上調(diào)基準(zhǔn)利率,基于各地樓市溫度不一,差異化選擇利率浮動幅度;其次是管住資金投放,把好資金總閘口,控制房地產(chǎn)敞口整體杠桿率;最后是調(diào)整投入房地產(chǎn)的資金結(jié)構(gòu)。

今年,隨著雙支柱調(diào)控框架的確立,防范金融風(fēng)險上升為國家經(jīng)濟工作三大攻堅戰(zhàn)之首,加上各大城市房價正處在歷史高位,貨幣政策在房地產(chǎn)市場必然會明顯緊縮。近期,各地首套房貸利率繼續(xù)上升,新年后未釋放房貸新額度等,已顯示出貨幣政策在加速收緊的跡象。只是,由于貨幣政策和宏觀審慎政策目標(biāo)和工具并不一致、缺乏充分協(xié)調(diào)的政策搭配,對政策效果可能產(chǎn)生抑制作用。

就此而言,宏觀審慎政策還要有對沖作用,基于前瞻性判斷或考慮,通過結(jié)構(gòu)性調(diào)整資金投放,應(yīng)能避免未來可能出現(xiàn)的過度下滑,如央行實施的差別存款準(zhǔn)備金、定向降準(zhǔn),支持“三農(nóng)”、“小微”政策等。就房地產(chǎn)金融宏觀審慎管理來說,此次央行工作會議提出,積極支持棚戶區(qū)改造等保障性安居工程建設(shè),支持培育和發(fā)展住房租賃市場。這也就是說,商品房領(lǐng)域資金投放將減少,租賃市場、住房保障、棚改等領(lǐng)域資金投放將增加,這是在通過供給側(cè)改革改善金融效率。結(jié)構(gòu)調(diào)整和對沖,不僅降低杠桿率,延緩資產(chǎn)價格順的周期循環(huán),還能控制住風(fēng)險的積累和傳染,進而實現(xiàn)維護金融穩(wěn)定的目標(biāo)。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。