林采宜:房地產(chǎn)有泡沫 三四線(xiàn)城市已在一個(gè)個(gè)破滅

在2017中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇上，國(guó)泰君安首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜在演講中指出，中國(guó)房地產(chǎn)存在泡沫，這點(diǎn)沒(méi)有爭(zhēng)議。一線(xiàn)城市雖然泡沫不小，但是泡沫不見(jiàn)得說(shuō)破就破。二線(xiàn)城市看運(yùn)氣。三四線(xiàn)城市的泡沫已經(jīng)在一個(gè)一個(gè)破滅。

林采宜認(rèn)為影響房地產(chǎn)市場(chǎng)的因素主要有兩個(gè)變量：慢變量和快變量。

所謂慢變量就是人口和城市的土地供給。快變量就是投資屬性，即價(jià)格上漲預(yù)期，貨幣環(huán)境。前者影響地產(chǎn)價(jià)格趨勢(shì)，后者影響地產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)。

人多地少房?jī)r(jià)整體上行

過(guò)去15-20年中國(guó)地產(chǎn)的上行，主要是由慢變量決定的趨勢(shì)。90年代后大量人口涌入城市，帶來(lái)住房需求快速增長(zhǎng)。因而近20年中國(guó)地產(chǎn)市場(chǎng)一漲再漲。而在中國(guó)，政府是唯一的土地供給方，決定土地供應(yīng)的是政策取向，而不是自由市場(chǎng)。

過(guò)去十五年，所有地方政府存在招商競(jìng)爭(zhēng)，使大量土地用于工業(yè)，住宅用地始終偏少。中國(guó)城市土地供給，比起紐約東京這些發(fā)達(dá)國(guó)家城市來(lái)說(shuō)，是偏緊的。

而中國(guó)城市化率在過(guò)去20年以每年1.3%的速度增長(zhǎng)。所以從23%上升到53%的城市化率，導(dǎo)致城市，尤其是大城市住宅供不應(yīng)求。

最近十年，房地產(chǎn)市場(chǎng)在政府不同政策主導(dǎo)下起起落落，小周期起落更多是快變量的影響，而快變量就是政府的限購(gòu)限貸。房?jī)r(jià)起來(lái)了，政府就限購(gòu)；限購(gòu)不過(guò)癮，政府就限貸。房?jī)r(jià)跌了再放松。

本輪上漲是投資性需求的鍋

林采宜表示這輪房地產(chǎn)上漲有一個(gè)非常重要的特點(diǎn)，就是不同城市價(jià)格漲跌的同步性減弱，房?jī)r(jià)趨勢(shì)出現(xiàn)了重要分化。所有的分化都是泡沫的開(kāi)始。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，價(jià)格的漲幅跟這些城市人口變化幾乎沒(méi)有相關(guān)性，跟土地供給之間的變化也基本沒(méi)有相關(guān)性。那主要是什么因素推動(dòng)上漲？

現(xiàn)在一線(xiàn)城市，租金房?jī)r(jià)比基本低于2%，而目前中國(guó)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益水平約為2.4%，即，地產(chǎn)上漲是投資大城市房地產(chǎn)的唯一收益。

而之所以還有人投資，一個(gè)因素就是資產(chǎn)荒，安全的高收益資產(chǎn)越來(lái)越少，實(shí)體經(jīng)濟(jì)資本回報(bào)率不斷下降。更多錢(qián)因機(jī)會(huì)成本較低，就進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)，去博取房?jī)r(jià)可能上漲的收益。

另一個(gè)因素是資本流動(dòng)不自由，在人民幣貶值預(yù)期的壓力下，缺乏海外資產(chǎn)配置的充分渠道。只能在國(guó)內(nèi)資產(chǎn)里選擇，而相對(duì)安全的就是一二線(xiàn)地產(chǎn)。

第三個(gè)原因是2016年股票投資的吸引力也大幅下降。

這所有因素表明，最近兩年房地產(chǎn)的暴漲不是人多地少，不是消費(fèi)需求，而純粹是投資性需求。

而這投資性需求，是寬松的流動(dòng)性+資產(chǎn)荒+資本外流的不便利，這三個(gè)因素共同構(gòu)成大量閑置資產(chǎn)，并最終不得不流向地產(chǎn)。

所以作為投資性的房產(chǎn)本質(zhì)上和股票沒(méi)有什么區(qū)別，房市和股市是一回事，只是周期不一樣。

泡沫沒(méi)有爭(zhēng)議

林采宜表示，泡沫沒(méi)有爭(zhēng)議，泡沫是有指標(biāo)的。有爭(zhēng)議的是：泡沫會(huì)不會(huì)破，什么時(shí)候破。其實(shí)對(duì)經(jīng)濟(jì)的傷害不在于泡沫，而在于泡沫破滅以后造成的影響。

目前中國(guó)城鎮(zhèn)化率還有很大空間，但需求存在不等于價(jià)格撐得住。目前中國(guó)房?jī)r(jià)收入比平均是21倍，全球是14倍。有效需求才能支撐地產(chǎn)市場(chǎng)。而買(mǎi)不起的需求，是無(wú)效需求，和沒(méi)有需求是一樣的。

今年新增房貸占GDP6.4%，居民購(gòu)房杠桿已達(dá)極限。去杠桿未使整體杠桿水平下降，而是房地產(chǎn)企業(yè)向居民轉(zhuǎn)移杠桿。居民購(gòu)房概率激增，將抑制未來(lái)消費(fèi)需求。所以居民收入水平未大幅提升，而負(fù)債率大幅增加，實(shí)際上是對(duì)未來(lái)消費(fèi)力的透支。

這種不是由人口收入推升的房地產(chǎn)價(jià)格，本身就是一種泡沫價(jià)格，但未必說(shuō)破就破。

三四線(xiàn)城市：泡沫已在一個(gè)個(gè)破滅

林采宜認(rèn)為，不同城市有不同前景，對(duì)北上廣深這些一線(xiàn)城市，按擴(kuò)展規(guī)律還是有擴(kuò)張空間的。東京、紐約人口集中度就比京滬還高。一線(xiàn)城市因醫(yī)療、教育等各方面因素不斷吸引人口集中。

所以一線(xiàn)城市雖然泡沫不小，但是泡沫不見(jiàn)得說(shuō)破就破。

二線(xiàn)城市就看運(yùn)氣。目前二線(xiàn)城市的機(jī)會(huì)在于一線(xiàn)城市的溢出效應(yīng)，這種溢出效應(yīng)來(lái)自于其交通效率和人口轉(zhuǎn)移。

三四線(xiàn)城市林采宜認(rèn)為機(jī)會(huì)是很小的，三四線(xiàn)城市去庫(kù)存將非常艱難。

中國(guó)有293個(gè)地級(jí)市，361個(gè)縣級(jí)市，還有一千多個(gè)縣，而統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)沒(méi)有覆蓋這些。三四線(xiàn)實(shí)際庫(kù)存數(shù)量遠(yuǎn)大于統(tǒng)計(jì)。

另一方面，因?yàn)榻逃t(yī)療等各方面福利設(shè)施的差異，人口都在往一二線(xiàn)流動(dòng)。這在構(gòu)成對(duì)大城市需求支撐的同時(shí)，也意味著三四線(xiàn)沒(méi)戲了：房更多，人更少。

所以對(duì)三四線(xiàn)城市來(lái)說(shuō)，泡沫已經(jīng)在一個(gè)一個(gè)破滅。

備注：數(shù)據(jù)僅供參考，不作為投資依據(jù)。